报告品种：铜

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中国铜冶炼行业正在出现名义产能继续扩张，而实际产量增长受到原料约束的分化。

据SMM数据，2026年8月中国电解铜产量为114.7万吨，环比增加1.79%，同比下降2.09%；9月产量预计降至113.9万吨，环比下降0.67%，当月大型冶炼厂集中检修预计影响产量超过3万吨。尽管部分企业在完成检修后恢复生产，但铜精矿及废铜阳极板供应持续偏紧，限制电解铜产量回升。

当前中国并不缺少冶炼产能，真正限制产量增长的是能够以合理成本获得的原料。铜精矿长期偏紧，而废铜、粗铜及阳极铜等补充原料供应同样受到限制，使冶炼厂调整原料结构和提高产量的空间明显收窄。

铜精矿进口增加为何仍无法缓解原料紧张？

SMM整理海关数据显示，2026年8月中国进口铜精矿250.8万实物吨，环比增加5.4%，但同比下降9.8%。虽然进口量仍处于较高水平，但国内新增及扩建冶炼产能对原料的需求增长更快，可自由交易的现货铜精矿仍然不足。

截至当前，SMM进口铜精矿现货TC指数已降至-241.43美元/干吨，再创历史低位。与此同时，铜冶炼副产品硫酸价格连续回落，过去用于弥补低TC损失的副产品收益正在减弱，进一步增加冶炼厂经营压力。据SMM了解，部分冶炼厂已经表现出减产意愿，并向客户提示长单交付量可能下降，但具体减产规模仍有待观察。

检修本身并不全部等于被迫减产，但在原料偏紧、加工费深度负值和副产品收益下降的情况下，部分企业可能延长检修时间或放缓复产节奏，使第四季度供应受到更明显影响。

铜精矿与电解铜紧张如何共同消耗废铜？

铜精矿供应紧张首先提高了冶炼企业对补充原料的需求。为维持生产，部分冶炼厂加大对粗铜、阳极铜、废铜制阳极板及其他适用再生铜原料的采购。虽然这些原料无法在体量和工艺上直接替代铜精矿，但在矿料不足时，其边际补充价值明显上升，市场竞争也随之加剧。

与此同时，电解铜产量恢复受限、现货供应偏紧及现货升水走高，也推动铜杆和铜材企业增加对光亮铜等高品质废铜的采购。对于部分加工企业而言，光亮铜可以替代部分电解铜使用；当电解铜现货采购成本上升时，企业对高品质废铜的接受度及采购意愿也会相应提高。

因此，废铜市场同时受到两条需求链的推动：冶炼企业增加对粗铜、阳极铜、废铜制阳极板及适用废铜的采购，铜材加工企业则加大对光亮铜等高品质原料的采购。不同环节需求同时增加，加快了社会库存和市场可流通货源的消耗。

但废铜供应并未同步增长。SMM整理海关数据显示，8月中国再生铜原料进口量为17.74万实物吨，环比下降19.04%；阳极铜进口量为6.45万吨，环比下降15.80%。国内部分废铜又因票据链条不完整，暂时难以进入合规企业采购体系。

这意味着，当前矿端和电解铜现货端的同时偏紧，导致冶炼与加工环节均增加了对不同品类再生原料的采购。在新增废铜产生速度有限、进口量下降及合规有效供应不足的情况下，废铜库存加快消耗，并进一步支撑计价系数高位运行。

原料“双紧”将如何影响废铜市场？

精炼铜供应增速放缓，将提高铜材企业对可直接使用的高品质废铜的关注度。近期国内票据资源紧张、电解铜现货升水偏高及进口货源通关受扰，已经推动中国买家提高采购报价。

据SMM市场调研，当前光亮铜计价系数已升至98.5%-99.5%，1号铜升至97.5%-98.5%，2号铜约为96.5%；部分含金银2号铜报价可接近98%。中国采购系数上升，也在向海外市场传导，增强海外持货商的挺价意愿。

不过，高铜价、下游订单一般及再生铜加工利润承压，将限制计价系数持续快速上涨。未来不同品类之间可能继续分化：高品质、含票且可直接进入生产体系的原料更具韧性，杂质较高或处理成本偏高的货物则更容易受到利润压缩影响。

冶炼行业竞争重心由产能扩张转向原料获取

这一变化并非只发生在中国，海外冶炼企业也在重新评估原生矿料处理规模和二次原料加工能力。

三菱材料计划于2027年3月底前停止Onahama冶炼厂的铜精矿处理及相关熔炼环节，但将保留铜阳极及废铜阳极板的电解精炼业务。这意味着企业在压缩低利润矿料处理环节的同时，仍希望保留能够适应不同原料来源的精炼能力。

JXAdvancedMetals此前也表示，受铜精矿采购条件恶化影响，公司计划削减数万吨电解铜产量并重新评估冶炼规模。与此同时，JX计划投资约70亿日元，将再生原料预处理能力提高约50%，以增加低品位电子废料等复杂再生原料的处理量。

欧美企业也在加快布局二次资源。Aurubis并未因精矿紧张而削减原生铜业务，但其资本投入正明显向复杂再生原料倾斜。该公司已投产汉堡复杂再生原料处理项目，并继续推进美国Richmond二次冶炼厂爬产；后者规划每年处理最多18万吨复杂再生原料。

上述案例采取的方式并不相同：Onahama压缩铜精矿处理、保留电解精炼，JX一边评估缩减原生冶炼规模、一边提高再生原料预处理能力，Aurubis则直接扩大二次冶炼产能。但其共同点在于，冶炼企业的经营重点正在由单纯追求产能规模，转向保障原料来源、优化配料结构及提高复杂再生原料处理能力。

SMM认为，当前精炼铜供应面临的主要矛盾并非冶炼产能不足，而是铜精矿、粗铜、阳极铜及适用于冶炼环节的再生铜原料供应未能匹配产能扩张。与此同时，电解铜现货偏紧又推动铜材企业增加对光亮铜等高品质废铜的采购，使不同品类再生原料同时面临需求增长。

短期来看，冶炼厂集中检修叠加原料紧张，将继续限制第四季度电解铜产量，并对现货升水及高品质废铜计价系数形成支撑。

后续精炼铜供应能否明显恢复，需要同时观察铜精矿TC、矿山复产、粗铜与阳极铜供应、再生铜原料流通以及冶炼厂复产进度。只要铜精矿与合规二次原料供应尚未同步改善，新增冶炼产能就难以完全转化为电解铜增量，产业链竞争的重点也将继续由“拥有多少产能”转向“能否获得稳定、合规的原料”。

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