七禾网19、2016年，就量化交易而言，外盘（中国大陆以外的市场）的机会更多，还是内盘（中国大陆市场）的机会更多？

夏威：我们对市场不会去做判断，只有在市场发生以后才会知道是什么情况，通常对市场没有办法做出准确的判断，这是个相对随机的过程，但是只要自己能够把握机会，做好每个策略和投资机会的风险配置。通常我们的做法是广撒网，一视同仁地去撒网，机会自然会冒出来，我们就把鱼抓住。

孔令洲：我们更多做的是策略配置，而较少去关注择时。虽然我们对未来的预测有一定的看法，但也会尽量少地去干预运作，因为我们有自己的量化模型，在策略层面也有总体的分配。

七禾网20、我们看到贵公司管理的产品资金曲线回撤比较小。请您介绍一下贵公司的风控体系和风险管理措施？

夏威：风控是我们的核心体系，一是对市场本身的风险控制；二是对相关的板块或大类的风险控制；三是对整个策略组合承担的风险总体是由风险目标化控制的。

首先，从整个投资架构上看，大多数投资经理人可能先找投资机会，再去事中和事后控制风险，而我们公司是先控制风险后进行投资，先对整个资产组合有一个风险预算，通常是以波动性为指标，目前是每日风险值设定为1%，当然这个指标可以是0.5%，也可以是0.75%，是可以调整的，有一个中长期的风险目标后，层层下放给各个策略和各个市场，风险目标加总在一起必须是1%，不多也不少。所以我们并不是风险最小化，而是风险目标化。承担的风险在大部分时间是一致的，是“指哪打哪”的模式 。

第二，我们看的不仅是市场风险本身，也看信用风险、流动性风险、市场操作风险，我们通常用量化的流程来约束操作风险。保持市场参与度为少数的立场，我们的交易量会非常小，对单一市场不构成冲击。

第三，我们所有产品资产（证券、期货）都托管在经纪商，所有的现金都托管到银行。整个资产组合基本上只交易正规交易所的产品，没有产品本身的信用风险。我们通过目标化的方式去管理只剩下的市场风险部分，目标是为了规避我们不想要的风险，其次是承担和管理我们想要的风险。因为市场波动和收益是不可分的，不承担市场波动而获得收益是不可能的，所以我们要承担风险，但是风险要不多也不少，并分散在多个市场、多个策略、多个时间维度上。这样我们的风险是非常分散的，单一市场的波动、单一策略的波动和单一周期上的波动对资金曲线的影响就会非常小。

我们的资金曲线回撤很小，一方面是整体架构保证风险是目标化和分化的原理。其次值得一提的是我们对产品本身的认知，我们交易大部分是有杠杆的期货投资，通常用是10倍的杠杆——交易100元只需花10元，但是元量致世交易了100元的标的，实际上是有大量的现金储备的，我们把杠杆化的风险还原了。举例说明，当我们做交易时，客户给我们1个亿的资金，我用的保证金在1000万到1500万之间，这样就有大量的现金在背后，这时候实际交易的风险几乎就是现货风险。另外，由于目标化，我们的风险不多也不少，市场波动剧烈的时候我们的仓位会收缩，市场相对平静仓位就会放出去，放到什么程度为止？我们有另外一个管理模式，叫交易风险敞口管理模式，仓位水平不能超过我们设定的敞口上限，单仓位的损失，如果发生极端的，历史最长时间的最极端的最不利的十个单天产生的平均日损失值在1.5%以下，通过这种方式来约束单仓放得比较大所造成的损失的极限，先把自己捆住，再通过量化来控制，这样一整套风控体系保证风险管理模式的有效性。我们现在看到的资金曲线很小的回撤是短周期的，放到长周期看回撤可能会更大一些。

孔令洲：刚刚夏总介绍的风控体系已经很全面，关于夏总提到的回撤可能会增大的问题，因为投资人的投资回报和投资风险是相辅相成的，我们按这个风险来设计整个投资组合。虽然短期内可能没有达到较大的回撤，但随着时间的增长，在某一时间点可能会碰触到较大的回撤，而这个最大回撤是风险的另外一种表达。只要能够很好地控制风险，回撤就是可控的。

国内市场的中性策略在2012-2014年表现非常好，波动率很低，最大回撤也很低，也就年化3-4%，所以很多投资经理以这3年的最大回撤作为评价标准认为股票中性策略风险很低，因此竞相去做股票和股指对冲的市场中性策略，但是在2014年下半年到2015年的股票市场中性策略的回撤非常大，甚至达到15%。所以一个策略的短期几年的最大回撤并不代表策略的中长期最大回撤。在做策略的过程中，我们通常会追溯过去二十年的数据得出策略最大回撤率，和现在国内市场上投资经理对风险的理解有一定的区别。

七禾网21、一般来说，贵公司追求多大的收益风险比？就您来看，收益风险比达到多少时算是比较优秀的策略？

孔令洲：平均来说，股票中性策略能达到2.5-3夏普比率就比较好；期货趋势策略1左右的夏普比率在国外市场就比较好了，国内市场夏普比率在2左右。

夏威：有些策略的夏普比率不高，但是也许在某些情况下承担了其他策略保险的作用，这种策略有时候是很有利的。比如管理期货策略通常对股票多头有很好的保险作用。很多成熟投资管理人在配置股票多头仓位的时候会用一定的比例配置管理期货策略。其实选择策略的关键不仅是以夏普比率来评判策略的好坏，而是看策略之间的搭配和运行模式之间的关系。两个收益相对较高的共振策略，将它们叠加在一起反而会承担更大的风险。

七禾网22、当市场某些非常规波动，甚至是黑天鹅事件发生时，如何应对？就您看来，非常规波动、黑天鹅事件更多体现出来的是盈利机会还是亏损风险？

孔令洲：像2008年这种黑天鹅事件，刚开始因为改变趋势、冲击市场，所以很难赚钱。一旦黑天鹅事件随着时间慢慢展开，对趋势策略就是有利的，因为趋势不会在短期内消失，所以存在盈利的可能性。

夏威：我们的投资策略并不仅用以往的数据来做回测，很多模型在设计过程中已经人为地加入了压力测试，探知到历史上没有出现过的极端情况可能会对策略造成的影响而做出准备；其次，风险管理模式有一定的预案，这也是可以做的。至于这些策略是好是坏？我们也有预判，根据当时的市场情况和策略所处的市场来确定。

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访谈主持：沈良

录音整理：刘健伟、张文慧

2016年3月24日

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