三诺生物(300298)

1．事件

公司发布 2015 年半年报，2015 年 1-6 月实现营业收入 3.16 亿元，同比增长 26.3%；归属于上市公司股东的净利润 7,505 万元，同比降低 7.3%；全面摊薄 EPS 为 0.2 元，低于预期。

2．点评

（一）业绩点评

受益于国内血糖监测市场的壮大，公司 2015 年 1-6 月的销售收入维持了较高的增长速度，同比增长 26.3%，收入体量达到 3.16 亿元。但由于销售费用和管理费用的投入加大，公司净利润增长低于预期，只有 7,505 万元，同比降低 7.3%。2015 年半年报，公司的整体发展复合预期，但净利润增速低于预期。

血糖监测系统（血糖仪+试条）依然是公司营收的主体，销售收入到达 3.10 亿，占比营收的 98.3%。同时血糖监测系统的毛利率略有提高，达到 66.1%，同比上升 0.65 个百分点。2015 年 1-6 月，医疗服务收入做到 517 万，毛利率 11.6%，虽然只占公司收入的1.7%，但依然是公司在医疗服领域的起步和突破。

公司的海外业务做到了收入和毛利率的双升。 公司上半年海外收入 3714 万元，同比增长 34.3%，毛利率提升 0.95 个百分点，达到 64.3%。

（二） “三费”增长拖累净利润

公司在营业收入保持高速增长的情况下，净利润低于预期，主要受到销售费用、管理费用和财务费用增长的影响，三大费用增速分别为 49.4%、52.8%和 37.4%。

由于公司加大了对医院渠道和高端零售产品的推广与投入，直接导致销售费用高达到 8,612 万元，占比营收 27.3%。其中工资薪酬、市场推广费和广宣费用三项合计占销售费用的 73.6%，分别达到 2,410 万元、 2,800 万元和 1,132 万元，同比提升了 141.8%、 41.4%和 29.3%。

管理费用的上升主要因为上半年公司积极产与海外并购项目产生的费用，以及管理人员和研发费用的增长等导致的。2015 年上半年，公司的管理费用为 3,810 万元，同比 52.75%，占营业收入比 12.1%。其中工资薪酬、研发费和商务服务费三项合计占销售费用的 74.8%，分别达到 609 万元、1,643 万元和 597 万元，同比提升了 91.4%、34.9%和 283.6%。

（三）医院渠道、高端零售、海外市场，三驾马车并进医院渠道厚积而薄发。

公司销售费用显着提升，在于销售团队的建设。公司现有销售团队 700 多人，其中新建的医院销售团队就超过 100 人。 可以看到公司在推出了完全符合医院标准用的金系列产品后，迅速铺开市场的决心。

公司医院渠道是着力开拓三甲医院，布局省会城市、 大中城市的各级别医院。 目前公司“金系列”产品已经全国范围内进入了几百家医院，其中三甲医院超过七十家。 但由于医院渠道的特殊性，需要持续推广，让医生接受新的品牌产品，所以产品放量需要时间。目前医院渠道90%的被强生、雅培、罗氏、拜耳等进口产品占领，进口替代的趋势不可逆转，在公司增加医院服务质量和强力推广之下，三诺“金系列血糖仪”厚积薄发，有能力在医院渠道复制 OTC渠道的辉煌。

多产品布局，开拓中、高端零售市场。

公司一直是 OTC 端销量第一的品牌，但是产品以中低端的安稳系列为主。公司相继推出了中、高端的产品，包括安逸系列、手机血糖仪、智能血糖仪、血糖尿酸双检测产品、以及金系列的金稳血糖仪等多个产品系列，同时加大了零售端的销售推广力度。

公司 500 多人的销售队伍，覆盖 1000 家经销商的 4 万多个销售终端， 用以提高终端客户对三诺品牌认同度和产品购买度。同时，公司在中央台进行了大量的广告投放，增加三诺品牌曝光度和知名度。从 1-6 月的销售数据，已经可以看到公司销售推广的效果，血糖监测系统销售保持了 24.7%的高于行业平均增速的高增长。

海外市场销售稳步提升。

2015 年上半年公司出口业务实现了 34%的增长， 主要是由于一月份收到古巴和委内瑞拉的 800 多万订单，以及收货确认带来的收入增长。在已经进入的南美市场，公司注重巩固和TISA 的合作关系，并在在南美国家注册自有品牌，逐渐进行自有品牌的推广。

南美之外，公司避开“四大品牌”在欧、美市场的强大影响力，着重开发东南亚市场。公司已经在印度成立了子公司，并建立了销售团队开拓印度、巴基斯坦和越南等南亚国家市场。东南亚市场具有很多国内市场相似的特点， 例如人口多、费用负担能力差、 对低价产品需求度大的特点，完全切合公司中低端血糖仪的定位。东南亚血糖监测市场正处于起步期， 重复中国血糖监测市场发展路径是必然趋势，公司提早布局， 静待时机成熟，届时再造一个“东南亚的三诺”必将水到渠成。

（四）探索血糖治疗服务领域，为“糖尿病管理专家”开路

公司远期发展目标是成为“糖尿病管理专家”，目前已经开始通过三诺建恒糖尿专科医院进行医疗服务领域的试点工作。并表 5 个月，虽然实现收入 517 万，但建恒医院仍处于探索慢病管理模式阶段的初期，公司的投入仍然大于收入。

公司正在开发院内、院外的血糖管理系统，探索 “患者—医院—医生”的糖尿病互联网平台管理模式。 通过建恒医院，可以内部推行院内血糖管理系统；通过手机血糖仪、微信血糖仪等终端设备实现患者段数据采集；搭配自有的医生、医护人员的核心医疗服务资源，实现对患者的建立数据管理、病情监控的立体管理体系。

3.投资建议

我们预计 2015-2017 年公司销售收入为 6.79 亿元、 8.19 亿元和 10.85 亿元， 归属母公司净利润为 2.28 亿元、2.73 亿元和 3.31 亿元，对应摊薄 EPS 分别为 0.88 元、1.05 元和 1.27元。我们认为，公司传统血糖仪 OTC 业务发展稳定，逐渐拓展医院渠道和 OTC 高端品牌销售，有利于长期保持公司在国产血糖仪的领导地位。同时公司推出移动医疗属性的多款血糖监测产品和糖尿病治疗服务领域的探索，向“糖尿病管理专家”发展的远期目标明确，我们建议投资者密切关注。

4.风险提示

医院渠道的拓展低于预期；高端零售血糖仪的推广低于预期；医疗服务业务的发展低于预期。