南国置业(002305)

毛利率下滑及税金大增拖累业绩： 8 月 22 日公司发布半年报，实现营业收入 6.05 亿，同比增 4.7%，归属于母公司净利润-1.21 亿，去年同期为 1.17 亿元。本期业绩由正转负主要由毛利率下滑及税金大增导致，其中毛利率由 52.6%下滑至 45.0%，营业税金由 0.46亿元上升至 2.78 亿元，上涨幅度达 503%。 分产品看，物业销售收入基本与去年同期持平，毛利率下滑 8.8 个百分点至 46.4%，物业出租及管理收入同比增幅达 33.67%，毛利率上升 2.9 个百分点达 38.6%。 公司税金大增主要是前期集中拿地导致土地增值税大增，而结算竣工集中于年末，考虑到公司可结算资源丰富，权益面积达 180 万平米， 2015 年在建项目 8 个预计有 6 个项目竣工，随着税金影响减弱结算面积增加全年有望扭亏为盈维持平稳增长。

负债攀升，定增补血：上半年末公司净负债率攀升至 219%的高位，有息负债达 81 亿元，其中短期有息负债 54 亿元，而货币资金仅19 亿元，现金流承受一定压力， 5 月份公司公告定增预案融资 15.5亿元，有望缓解资金压力。

销售表现靓丽，运营规模提升： 上半年汉口城市广场项目销售业绩位居武汉市商业地产销售榜首，西汇城市广场二期和雄楚广场进入武汉商业地产销售业绩前五位。 此外，公司投入运营的项目达到十三个，累计运营面积由 2014 年的 60 万平米上升至 70.87万平方米，物业出租及管理收入同比增幅达 33.67%。 公司商业运营业务近年快速发展，多年的商业运营经验与资源有望为公司推进商业运营输出及转型轻资产奠定基础。

成立北京、南京及成都区域总部： 2015 年上半年，公司除了深耕的湖北区域市场及已进入的成都市场，目前已成立北京、南京及成都区域总部， 公司拓展战略以重要城市、城市重要交通节点（重点在轨道交通沿线）、具有重大影响力的城市综合体项目为主要方向， 依托中国电建在北京、上海、南京等重点城市资源， 以项目合作的方式进入国内如上海、北京、南京等一、二线城市。 公司将充分利用控股股东及实际控制人在城市基础设施建设带来的溢价资源，在地铁上盖物业开发、中高端养老地产、文化地产与商业地产结合领域寻找新的利润增长点。 上半年公司与中印文化签署战略合作协议，与央企子公司中印文化的合作标志着公司开始涉足文化产业细分市场，中印文化有强大的资源，南国有强大的运营经验，可以很好的整合互补，携手探索产业+商业的模式。

互联网+全方位推进： 公司上半年与武汉房融签订合作协议，合作将涉及互联网金融、互联网技术等方面，整合公司线上线下资源、打造全方位金融云平台，与房融的合作标志着公司开始涉足互联网金融及商业地产 O2O 领域。此外公司以雄楚广场项目为试验点，将营销与新型传播媒介接轨，搭建带客通等全民经纪人平台，并加强电商分销、二手房中介联动等新型营销方式，将传统渠道的线上推广转化为渠道带客。同时，开通微信服务公众号，搭建品牌对外展示平台，通过信息推送、组建微信群、带客通平台等形式加强公司内部员工、公司与社会大众投资人的联系，为产品推广提供更大的平台。

维持推荐评级： 考虑到公司可结算资源丰富，权益面积达 180 万平米， 2015 年在建项目 8 个预计有 6 个项目竣工，随着税金影响减弱结算面积增加全年有望扭亏为盈维持平稳增长，我们维持公司 15-16 年 EPS 分别为 0.43、 0.60 元、 RNAV 约 6.10 元的预测，此外公司 5 月公告定增预案，定增价 5.64 元， 截止 8 月 21 日股价6.05 元， 我们维持推荐评级。

风险提示： 销售不及预期、 业绩持续下滑、 新业务和项目合作推进放缓。