图表16  基本利率与1个月HIBOR变化对照图
　　
　　
　　　　
　　四、不同价差变化特征
　　上文对价差的分析都是对一个固定期限间隔、固定近、远合约的价差，即价差（12），分析该价差在不同市场态势下的变化、周期性、在特殊时段的变化等。那不同价差之间又是如何变化的呢？下面我们将分析不同价差的对比变化特征。
　　商品期货的价差中常常存在这样的规律：期限相同的两个价差，到期日近的价差的均值和波动率都常常大于到期日远的价差。那么股指期货是否也满足这样的规律呢？分析后笔者认为，两个期限间隔相等，但到期日不同的价差的差不随时间而变化。
　　这里我们用香港恒生指数期货数据进行分析。同一时间交易的恒指期货有当月、次月、第一季月和第二季月共四个合约，相应可构成连一至连四序列和连续价差（12）、连续价差（13）、连续价差（14）、连续价差（23）、连续价差（24）和连续价差（34）。其中除连续价差（12）期限间隔固定为1个月以外，其他连续价差的期限间隔因为交易制度的原因并不固定，如图表17所示。
　　图表17  不同交易月的可交易合约
　　
　　
　　　　
　　通过分析我们发现，在每年的1月、4月、7月和10月，价差（12）和价差（23）的期限间隔均为1个月，在每年的2月、5月、8月和11月，价差（23）和价差（34）的期限间隔均为3个月。这里我们以价差（12）和价差（23）为例，分析期限间隔均为1个月的不同价差的变化特征。
　　下图为香港恒生指数期货价差比（12）、价差比（23）和价差比差在2007年9月28日至2007年10月30日之间的变化图。从图中可以看出，价差比差在该月的大多数时间都保持稳定，这证实了我们对于“两个期限间隔相等，但到期日不同的价差的差不随时间而变化”的猜想。但意外情况常常发生，在10月2日、4日和30日价差比差出现极端值，这为价差交易带来机会。
　　图表18  价差比差的变化图
　　
　　
　　　　
　　为捕捉这样的交易机会，交易者可设计以下两种交易策略：（1）由于价差比差出现极端负值，而这是由价差（12）的急剧上涨幅度超过价差（23）的上涨幅度导致的，因此交易者可单纯卖空价差（12），持有头寸至价差比差回归正常值；（2）由于策略1只持有单边头寸，故具有很大的风险，交易者还可在卖空价差（12）的同时买入价差（23），持有头寸至价差比回归正常值，以类似于套利交易的思路交易价差比差。需要注意的是，图表18中只有10月2日和4日存在交易机会，30日时由于价差（12）到期而出现的异常值并不能交易。
　　五、小结
　　本文主要讨论股指期货价差在不同情形下的变化特征，希望能够找到某些可能存在的变化规律，为价差交易提供帮助。具体而言，我们主要分析了不同市场态势下的价差变化特征、价差的周期性变化特征、特殊时段的价差变化特征以及不同价差的变化特征等，并得到一些有益的结论。主要结论如下：
　　1.不同市场态势下的价差变化特征
　　(1)价差或价差比的突然大幅度变化通常意味着短期内现货市场的转折。
　　(2)正常情况下，价差比类似于摆动指标，与现货市场走势存在一定的对应关系。价差比随现货价格的上涨而增大，随现货价格的下跌而减小，这样的特征在价差比的移动平均线中表现得更加明显，并且常常提前表现现货价格走势变化。
　　（3)价差波动率与现货波动率不存在对应关系。
　　2.价差的周期性变化特征
　　（1)前三季度月平均价差存在显著的波峰和波谷，第四季度变化不明显。
　　（2)每年的1、3、5、6和8月为波峰，2、4、7月为波谷。
　　（3)年初的周平均价差波峰较小，并且随着时间的推移而增大。
　　（4)周平均价差分别在第11、25、38和46周附近处于波谷，在第16、31、42和50周附近达到波峰。
　　3.特殊时段的价差变化特征
　　（1)价差在当月中的绝大部分时间变动较小，但在临近到期日的最后1-2天出现巨幅波动。
　　（2)不同月份的波动方向是不一致的，并且没有规律性。
　　（3)由于香港股票市场每年的3、5、8、9和11月发放红利，因此恒生指数期货合约的价差（12）在2、4、7、10月通常呈现较大的负价差。
　　（4)每年的2月或4月月平均价差比会出现显著下降的趋势，并在下一月回升。
　　（5)在正向市场中，利率增加会导致价差增加，利率减小则会导致价差减小，反向市场则反是。
　　4.不同价差的变化特征
　　商品期货的价差中常常存在这样的规律：期限相同的两个价差，到期日近的价差的均值和波动率都常常大于到期日远的价差。但这样的规律在股指期货中并不存在，期限相同且到期日不同的两个价差的差基本保持不变，偶尔有例外情况时也会均值回复。