调研背景

2026年铜价维持高位，保持韧性，但价格波动幅度依然不小，企业面临成本冲击与政策风险的双重考验。为贴近产业一线，验证盘面逻辑与现实产业的差异，我们于近两个月赴国内铜产业链主要集聚区，覆盖上游矿山、中游冶炼、矿贸流通、废铜回收利用、铜材初级加工及电缆/电力设备制造等环节代表性企业开展实地调研，力求打通研究与产业现实之间的衔接通道，对铜全产业链现状形成更深入的了解。

调研时间

2026年8月—9月

调研对象

铜矿采选企业、铜冶炼企业、矿贸企业、废铜回收加工企业、铜材初级加工企业，以及电缆/电力设备制造端行业交流对象。

主要结论

一、矿业采选与贸易：资源紧、满产低库存，利润集中且产业链地位强势

铜矿国内供给来看主要分为国内自产与外采，由此出现两类主体矿产商和矿贸商。从国内自产矿山来看，铜矿资源紧缺，本次调研的铜矿企业现有产能已经开满、库存低位；原矿品位偏低，企业通过混矿工艺提升铜精矿品位对外销售，选矿成本可控，矿产品销售点价为主，销售回款较快。而进口矿方面，海外矿商掌握点价权，作价期一般为M+1或M+5，长单存在执行延期的情况，进口铜精矿TC散单加工费已经跌至-200美元，矿商优先交付利润更高的零单，加重了国内冶炼企业的原料压力。利润主要集中于矿山开采，实际矿贸利润空间有限，同时当前国内矿企正积极开辟中亚、非洲等矿山渠道以保供。

矿端仍处于产业链最强势地位，利润继续向上游集中。矿企对铜价较为乐观，盈利依赖铜价高位运行、混矿增值策略及生产成本控制。短期国内矿端难有显著增量，供给偏紧格局延续。同时铜矿贸易环节难分享上游高利润，核心仍在于保供和周转。价格波动加大时，缺乏对冲工具的企业经营风险上升。

二、中游冶炼端：两头在外，副产定盈亏，开工受利润约束

冶炼端存在“两头在外、两头受堵”现状。国内铜矿供给有限，冶炼原料以进口原矿为主。外盘点价、内盘销售，承受汇率错配、内外盘比值倒挂双重挤压。目前主要生产约束是利润，开工以效益优先。硫酸是关键利润来源的副产品，若硫酸价格大幅下跌，冶炼厂将难以维持开机，或将降低开工，大型冶炼厂已有减产迹象。

我们认为后期冶炼产能降速是大势所趋，当前硫酸副产品价格下降带来的利润压力已然在向冶炼端传导，冶炼开工可能进一步下调，精铜供给弹性将受到约束。

三、下游初级加工端：利润承压，以销定产，基差风险上升高铜价挤压利润，套保分化、需求疲软

铜杆加工行业内卷，加工利润难以与铜价波动匹配，尤其是近期高升水格局带来的基差风险持续抬升。行业整体利润承压，区域内部分企业减产、停产。受废铜涉税、上游原料挤压影响，原料获取受限。经营策略转为效益优先、以销定产，主动放弃亏损订单，压减产量，普遍低库存运行。同时，当前国内现货升水高企，期限结构Back结构陡峭，该类企业基差风险与期货移仓损失并存，加重了企业操作难度。

我们认为加工费短期承压，后续有望边际修复。企业将继续主动控产量保现金流，规避亏损订单，低库存和以销定产或成为阶段性常态。

四、电缆制造：高价挤压利润，套保分化、需求疲软

铜价长期高位，成本向下游传导不畅，传统期货套保在上涨行情下亏损，部分企业转向场外期权对冲订单风险。同时下游市政、地产订单萎缩，国网订单集中于头部企业，行业停产减产裁员增多；中低压铜包铝替代加快，高压仍不可替代，海外电力设备需求较好。

整体看，企业加工利润微薄甚至亏损，套保仅覆盖基础制造费用，成本难转嫁形成隐形亏损，行业仍处政策调整阵痛期。短期低库存、以销定产和期权对冲或成常态；在当前智能电网建设和电网投资规模持续扩大背景下，电缆企业面临较大的转型压力，行业“马太效应”进一步凸显，企业调价往往依靠头部企业决策动作，无形中增加了经营压力。

五、废铜回收加工：票税约束原料，产能释放受限

废铜加工面临停滞，受税务开票政策约束，不带票采购设额度上限较低，有效废铜加工产能收缩，原料获取难度较大。反向开票要求每个自然人连续12个月的开票额度上限为500万元；770号文则要求清退地方违规税收奖补。两者叠加导致：含税废铜票点从2024年12月的5.8%飙升至2026年8月的12.1%，部分好料甚至达14.4%。

我们认为废铜加工行业面临重塑，废铜流向加工端并非主流渠道，后续或逐渐成为冶炼产能的补充。废铜贸易商国企化/规模化进展在即，实施“三流合一反向开票”。短期废铜回收利用环节仍受政策与票税约束，产能释放偏慢。若票税规范化推进、原料渠道理顺，废铜环节可对铜原料形成补充，但节奏和规模仍需观察。

六、价格展望：高位偏强震荡，供给提供较强支撑

从产业链整体调研结果来看，矿企对铜价最为乐观，其余各类企业也逐渐适应10万上方的价格节奏，但面临的风险各有不同。中游冶炼面临的不仅仅是加工费的大幅倒挂，还有汇率持续升值带来的内外盘价差风险；下游加工直面高铜价冲击，大多形成了以销定产的模式，但基差风险目前依然较大；深加工领域K型分化，点价节奏逐渐形成了逢跌集中点进的习惯。

综合来看，铜数据层面表现与下游体感基本一致，矿冶矛盾加剧，硫酸价格下跌开始影响精炼产能释放，供给收缩的背景下，叠加美国高价虹吸，国内现货面临紧缺下的“挤仓行情”，现货升水高企，期限结构陡峭，反过来继续支撑铜价维持高位运行。

调研详细情况

01

铜矿企业A

企业基本情况：主营是铜矿的采选以及初加工，自有矿山开采为主，总储超过500万吨矿石量，通过地下开采采出，由自有选矿厂进行加工，年处理量近60万吨。下游产品是铜精粉（含铜、金、银混合精粉），销售由母公司统一负责，不直接对外，核心客户为就近的冶炼厂，定价方式比较多，有上海期货交易所当月均价点价、系数公式计价。矿山全年连续生产无明显淡旺季，全天作业，年工作日约330天，产能满产。常备原矿以矿山保有储量形式存在，精粉库存周转极快。采选行业目前处于产业链最强势地位，铜价处于历史高位，现货加工费深陷负值，利润向上游矿山集中，赚钱相对容易，比较依赖铜价高位运行、混矿增值策略及生产成本控制。

02

铜冶炼企业B

企业基本情况：主营是铜冶炼及阴极铜生产，产能接近100万吨，年产约70万吨阴极铜，原料端是铜精矿，年采购量对应70万吨+阴极铜冶炼需求，主要来自进口，国内矿山仅占3.4%，国内原料占比有限，通过长单Benchmark预定价或点价采购，进口原料由供应商掌握点价权（可选择M+1或M+5作价期）。下游是阴极铜销售，以内销为主、出口量很小，客户以直供厂家为主（电缆厂等），部分通过贸易商拓展，湖北本地消化一部分，其余销往省外，定价方式比较多，有上期所价格点价（主流）、日均价/月均价（较少）、长单固定升水、零单现货升贴水，不同客户定价方式不一样。副产品回收业务方面，量和主产品相比占比不大，但硫酸目前价格高位，是冶炼厂重要利润来源，若硫酸跌至700元/吨冶炼厂基本无法开机。

03

铜矿贸易企业C

企业基本情况：主营铜矿、钢材、铝产品大宗商品贸易，国有矿贸企业，目前不涉及矿山采选，货源分为进口矿与国内矿，进口矿向托克、嘉能可等国际矿商采购，同时采购国内铜矿资源开展贸易。当前年业务规模约180-190亿元，下游面向冶炼及加工企业，为省内冶炼厂供应国内矿、向精加工企业供应电解铜；贸易采用背靠背点价，进口矿执行加工费作价模式，国内矿依托上期所盘面系数定价，金银按照市场价值核算。进口矿长单存在执行延期风险，通过多渠道保障货源，交易多采取预付款模式。贸易业务全年开展，无明显淡旺季。

04

废铜回收加工企业D

企业基本情况：主营铜废料回收熔炼加工，生产阳极板，规划后续开展精加工业务，以回收铜原料为生产基础，采购铜米、废铜线、空调冷凝管、汽车线束等国内回收废料作为生产原料开展加工。上报规划产能4万吨铸造铜板、9万吨低氧铜杆、2万吨无氧铜杆、6万吨铜棒、2万吨铜锭，厂房设备正在调试建设，现有炉子合计日产能接近千吨。下游产品现阶段主要为阳极板，可按客户需求定制模具规格，核心客户为华中地区电解厂。公司后续规划投产精加工产线，布局铜杆等产品。原料来源以国内省内、省外回收废料为主，暂未开展进口原料采购；受供应商开票不足、无法反向开票影响，结算受阻，产能释放受原料供给与票据问题约束。产能投放节奏需要匹配原料供给，公司厂房设备处于建设调试阶段。

05

铜初级加工企业E

企业基本情况：主营铜材初级加工生产，年产能30万吨，今年产能利用率下滑。上游主要向大型冶炼企业冶炼厂采购原料另外也会外购作补充，原料采购年初锁定固定升贴水，执行价格参照期货当月合约加固定升贴水；下游面向电力设备材料等领域，部分销售采用信用销售模式，账期管理压力较大。目前行业下游加工企业普遍亏损或利润承压，省内部分同行已经停产，企业维持低库存策略，会结合期货时间窗口阶段性暂停原料采购。经营思路转变为“以销定产、效益优先”，选择性放弃非盈利订单。原料端废铜原料受税收政策约束，不带票采购额度受限，废铜获取难度加大；行业加工费前期持续下行，后续有望企稳回升，硫酸价格波动间接影响上游冶炼厂成本与供货。

06

铜线缆企业F

企业基本情况：企业前身为老电缆厂，此前布局再生铜业务，受政策影响再生铜板块已经停产。近年新投产年产12万吨铜杆设备，产品主要供给电力电缆厂。企业当前经营处境艰难，整个铜加工行业普遍没有利润，企业依靠维持生产避免设备锈蚀损耗同时等待行业转机。企业面临多重现实痛点，再生铜反向开票500万的额度与行业实际经营规模严重不匹配，没有合规进项票会面临高额所得税，行业陷入经营死结，全国多数再生铜产能停工。废铜供应紧张，进口废铜渠道受限，国内废铜价差剧烈波动，企业原料获取难度加大。生产模式上企业采取先接单后生产，通过期货多头套保规避价格风险，但目前铜价处于高位，企业对做多套保心态矛盾。且套保锁定的加工收益仅能覆盖基础制造费用，难以覆盖管理、财务等其他成本。下游线缆行业需求疲软，大量电缆企业停产、减产裁员，市政、地产相关订单萎缩，国网订单集中于头部少数企业，企业产品销售承压，行业整体处在政策调整的阵痛观望期。

07

铜线缆企业G

企业基本情况：企业是区域内综合实力较强的电缆制造企业，拥有中国驰名商标，获评国家级专精特新小巨人、国家级绿色工厂。企业生产主要采用先接订单后采购原料的模式，库存维持在较低水平，依靠敞口销售合同开展经营。受铜价长期维持十万以上高位运行影响，企业经营压力持续加大。铜价影响因素复杂，行情研判难度极高，传统针对存货防范价格下跌的期货套保模式在本轮上涨行情下出现亏损，同时行业存在成本向下游传导不畅的现实问题，铜价上涨带来的成本难以同步转嫁给客户，形成隐形亏损，企业因此转向场外期权工具开展风险对冲，匹配自身订单管控价格风险。除铜价带来的原材料与套保难题外，企业还遭遇本地市场拓展困境，外地厂商大量入围，导致本土市场机会缺失。区域内再生铜相关产能大面积停工，废铜原料供给收紧、价差波动拉大，进一步挤压企业原料选择空间，整体行业处在外部宏观与地方市场环境交织的经营阵痛阶段。