由于中印等新兴经济体已经步入工业化中后期，农业发展体现出深刻的变化：一是农业劳动力价格显著上升；二是土地价格明显上涨；三是城镇化加速后居民生活水平日益提高。预计成本加速上升和需求刚性增长将推动农产品价格进入加速上涨周期，其综合涨速将由过去10年的5%提高到10%左右。美元走弱促成国际商品期货价格上涨，棉花更是成为领涨品种。亚洲次大陆方面，印度纺织厂再次呼吁政府限制原棉出口，近期的持续降雨天气可能导致新棉上市推迟，从而造成短期内资源供应紧张。如果印度棉产量达不到市场预期，相信政府先会以该国纺织厂用棉为先，从而推行剩余棉花才能出口的政策。目前，纽约棉花期货市场毫无走弱迹象，技术指标表明棉价短暂回调后还会上涨，甚至能达到97美分。从技术图形看，12月合约在100美分以下的阻力并不明显。

市场情绪陷入狂热阶段

近期包括棉花在内的大宗商品价格飙升，其最大推动力来自于“从众心理”——消费者、纺织企业、棉花生产加工商和金融类公司的从众心理。以及整个国家的从众心理：美国、中国、印度、巴西。在经济运行的历史轨迹中，存在不少理性行为以及貌似理性的经济学表现失效的例子。比如，在2008年棉花和纱线价格下跌时，大家的购买意愿反而下降；银行不愿意为更为便宜的棉花存货放贷；在借贷成本降低时大家却减少了涉棉贷款的额度。

经济学存在的最大问题就是在经济学家看来极为类似的两种情况，却可能以极为不同的方式演变，比如当前和2003年或1992年。这也在很大程度上说明了为什么经济学是一种令人沮丧的科学。对我们来说，关键的并不是经济是否会二次探底，重要问题是从众心理在未来数月中给大宗商品营造的是一个再通胀还是通缩的环境。

大宗商品金融属性将减退

从包括棉花在内的大宗商品基本面角度看，主要问题是新兴市场的信贷环境和从众心理。经济学家预计全球GDP到年底将回到危机前的水平。不过，如果根据这些国家对大宗商品需求增长的贡献来对GDP进行加权，则到年底大宗商品加权GDP势将比危机前的水平高出12%。这也是未来几个月大宗商品市场可能趋紧的一个重要原因。

目前多头从众心理也许还算强劲，但资本流动和信贷增长趋弱很可能会在未来数月抑制经济活动和大宗商品需求势头。对信贷方面的担心是：如果发达国家缺乏资本，这就意味着流向海外市场的美元有限（甚至出现一定的美元回流）。这将反过来影响外汇储备的增长、限制国内银行存款的上升并抑制贷款增长。首先，外汇储备增长大幅放缓，减速、幅度与信贷紧缩期间的水平相仿——而且与2004年中国出台紧缩政策时的水平相当。其次，银行存款增长出现下滑，货币供应增长也出现减速。我们还注意到工信部开始严肃执行降低能耗的举措。我们了解到，高耗能产业被强行限电减产，使得唐山钢铁（唐山地区最大的国有钢厂）产量下降了20%，首钢（新厂搬迁到北京之外的曹妃甸）的产量削减了30%，拥有300立方米以下高炉的民营钢厂则完全停产。以往，市场对于工信部是否会严格执行这些措施持高度怀疑态度。这些限电措施表明工信部这一次是认真的。短期内，这显然有利于地区内的大型钢厂，不利于原材料供应商。不过从更广泛的角度看，这一政策具有滞涨性，我们怀疑这对未来数周内的政策出台并无好处。同样不利的还有中国的通胀数据。7月份CPI上涨3.3%，我国经济学家汪涛预计8月份这一数字将为3.7%。尽管升幅大部分来自于食品价格上涨，但数据的上升很可能使市场产生政府或延续8月中旬开始的强硬立场的担忧。我们仍然认为投资者对待中国数据的态度应与以往联储紧缩周期时对待美国数据的态度一样。住房销售、房价或汽车销售传出的好消息对于投资者而言是坏消息，因为这很可能引发一系列强硬政策的出台。

提高保证金促成棉价高点

目前全球纺纱厂表示纱价上涨难以和棉花齐头并进，许多纱厂的利润空间不断压缩，越来越多的工厂开始限产或者依靠出售原料维持生产，这显然是不能持久的。短期内，主产国的不利天气可能使新棉上市延迟，或者影响到新棉产量和质量，价格应不至于持续大幅回落，但随着北半球新棉的大量上市，棉价有可能进入一个相对平稳的时期。美国棉花公司的分析也认为，高棉价迟早将使棉花产量和消费量保持一致，但这需要很长时间的过渡。目前，高棉价已开始影响发达国家的零售消费，零售商正面临价格难以顺利传导的问题。

从目前看，绝大多数利好因素已经被市场消化，但未来几周如果出现天气问题，棉花价格仍有望继续上行。如果新棉产量基本正常，则棉价可能触及短期顶部。从历史角度看，1995年和2003年的12月棉花合约分别在95美分和85美分附近徘徊良久。虽然这并不意味着ICE棉花期货的牛市即将结束，但棉价可能逐渐过渡到一个盘整时期，明年二、三季度才会重拾涨势。不过空头也不能期望过高，因为棉花市场基本面的支撑依然非常稳固。