7月份以来，油脂市场在溢价效应和天气风险升水的推动下单边上扬，但在强势突破2008—2009年以来的宽幅振荡区间后，出现冲高回落迹象。在缺乏外围支持，而新的炒作题材的情况下，笔者认为后期油脂市场有可能受制于供给压力，回落调整走势或将延续。

比价关系修复，小麦溢价效应弱化

此波农产品上涨行情，干旱引发的小麦减产预期是源头。6月底小麦市场异军突起，冲破一年来的高点束缚，CBOT小麦价格上涨超过70%。小麦的大幅上涨打破了农产品之间正常的比价关系，其它农产品需要通过补涨来恢复比价关系。6月底玉米率先在小麦的带动下出现大幅飙升，随后豆类市场跟随走高。从比价关系来看，小麦与大豆的比价均值在0.62左右，小麦与玉米的比价均值在1.45左右。在经过连续的加速上涨之后，比价关系已得到修复，目前小麦与大豆、玉米的比价关系已经进入高位区间，而大豆与玉米的比价关系处于2.4—2.7合理的比价范围。预计后期小麦的溢价效应将逐渐弱化。

天气未对油料作物构成威胁，供给压力加大

USDA公布的美豆生长数据显示，截至8月15日，美豆生长优良率维持在66%。过去的7周，美豆生长优良率继续维持在65%—67%的较高生长优良区间，同时美豆开化率和结荚率仍然高于五年均值。这表明美豆生长良好，单产忧虑缓解，在面积继续扩大的情况下，美豆将再次丰产。从世界大豆库存量来讲，也没有出现紧张的迹象，目前唯一的问题在于美国陈豆库存紧张，导致最近基差坚挺。根据农耕规律，秋收时节大豆的供应量会比较充足。随着新豆即将上市，现货市场的紧张现象也将会得到缓解。

拉尼娜气候对棕榈油产量影响还不明显。从当前天气模式显示来看，拉尼娜气候可能已在形成。而从历史来统计看，通常拉尼娜对棕榈油产量的影响存在不确定性。若拉尼娜现象严重或持续，可能会影响产量，但如果温和，反而有助抬高产量。因此，拉尼娜气候对单产以及产量的影响有待进一步评估。若按正常生长周期的影响来看，下半年棕榈油产量通常会提高。因此，拉尼娜气候气候是否会影响棕榈油产量具有不确定性，至少从目前来看，棕榈油产量处于增产阶段，拉尼娜气候影响并不明显。

国内商业库存消化不足

在期货市场单边上扬行情的带动下，港口商业库存有加速出库的迹象，然而库存消化并不理想。根据汇易网监测，目前港口大豆库存已有7月底的650万吨降至620万吨左右，棕榈油和豆油库存约有150万吨左右，部分品种甚至要高于7月初期的库存水平。由于终端消费未能放大，现货市场成交不理想，不能对期货形成支撑。港口出库更多的属于“库存转移”，这也抑制了商业库存的进一步消化，导致当前的大豆及油脂港口库存仍保持较高的水平。

在商业库存消化不足的情况下，目前国内储备油脂也较为充裕。根据我们的跟踪，国内大豆储备500万吨左右，豆油120万—150万吨，加上150万—180万吨的菜籽油储备，国内储备植物油超过300万吨。若按照200万吨/月消费计算，储备油脂够国内1—2月的消费。从临储油脂入库成本来看，当前现货价格已经超过菜籽油（8500—8700元/吨）和豆油（6800—7200元/吨）的成本区间，符合抛储价格区间。从储备时间上看，储备豆油和菜籽油也接近2年保质期的上限，有轮库的需求。从国家稳定农产品市场价格，控制通胀的角度考虑，也有轮出油脂的需求。事实上，随着此轮农产品市场的普涨，已有部分储备油脂从6月底开始进入市场。若后期价格继续上行，那么储备油脂大规模的进入市场将成为可能，势必会增强市场供给压力。

综上，油脂突破金融危机后的大振荡区间后若继续上行，将面临潜在的储备油脂的轮出压力。而当前，在小麦溢价效益弱化，热炒的天气因素也未能对油料作物生长构成威胁的情况下，若无新的利多支持，油脂市场或将延续回落调整走势。