在股指期货期现套利中，现货组合的构建最为关键，并会直接关系到套利交易的成功与否。由于沪深300股指期货的标的物是一个量化的指数，而非可供交易的产品，因此在期现套利中必须构建现货组合来模拟标的指数的运行，而如何降低跟踪误差则成了我们需要解决的主要问题。
　　在跟踪误差不可避免的情况下，我们只能寄希望于跟踪误差不会影响到总体的套利利润，或者进一步地使跟踪误差的变动有利于我们建立的套利头寸。例如，进行正向套利时，构建具有超越标的指数的超额收益的现货组合，而在反向套利时，则希望现货组合的收益能够落后于标的指数。本文将在市值权重现货组合的基础上，构建适用于正向套利的正alpha选股策略组合，在有效跟踪标的指数的同时实现超额收益。
　　一、成份股规模的选择
　　首先，按照分级靠档的原则，将沪深300指数成份股按照权重大小进行排序，选择权重靠前的若干只股票构建现货组合，以分析成份股规模对指数跟踪效果的影响。由于期现套利的期限往往较短，一般不超过1个月，我们选取2010年2月1日至3月5日间20个交易日作为样本数据进行分析，图1给出了不同成份股规模条件下组合的跟踪效果，包括对标的指数的总体跟踪误差TE和相关系数。
　　图1：不同成份股规模条件下现货组合的跟踪效果
　 　　
　　可以看出，随着成份股规模的增加，总体跟踪误差TE趋于下降，收益率相关系数趋于上升，现货组合的跟踪效果趋于改善。当成份股规模增加至40只时，总体跟踪误差降至0.3%，而在成份股规模超过80只以后，总体跟踪误差降至0.2%以下，成份股规模的继续增加对跟踪效果的改善已不明显。出于操作便利性和控制交易成本的考虑，投资者一般期望构建较小规模的现货组合来跟踪现货指数，因此，我们将利用40—60只成份股进行权重配置构建现货组合。
　　二、现货组合构建的实证分析
　　1．市值权重法构建现货组合
　　市值权重法就是将沪深300指数成份股按照权重大小进行排序，选择权重较大的股票来构建现货组合。表1给出了不同成份股规模下，各现货组合对标的指数的跟踪效果。在40—60只个股规模下，市值权重法现货组合的跟踪误差TE控制在0.3%附近，但是跟踪误差均值为负，说明现货组合的收益水平要落后于标的指数。
　　表1：不同成份股规模下，市值权重法现货组合的跟踪效果
　　 　　

    在进行正向套利时，我们期望构建的现货组合在有效跟踪标的指数的同时，能够获得超越指数的超额收益，从而改善套利交易的盈利状况。出于此考虑，我们对沪深300指数成份股按照一定的选股标准精选个股来构建现货组合。我们利用最近一年数据，计算权重靠前的若干只成份股相对于沪深300指数的alpha收益和beta值，发现个股beta值总体处于0.65至1.35的区间，因此不参考beta值选择成份股，但剔除现货组合中风险调整后的收益落后于指数的个股，即只选用具有正的alpha收益的个股来构建现货组合。
　　表2给出了正alpha选股策略下市值权重法现货组合的跟踪效果，可以发现跟踪误差均值得到了显著的改善，尤其在60只成份股现货组合取得了超越指数的超额收益。而从跟踪误差TE来看，除了40只个股组合的跟踪误差有所上升外，其它成份股规模下的组合跟踪效果均有改善。
　　表2：正alpha选股策略条件下市值权重现货组合的跟踪效果
　　 　　
　　图2：市值权重选股和正alpha选股的现货组合对沪深300指数的跟踪效果
　　 　　
　　
　　图2和图3给出了60只成份股规模下，市值权重组合和正alpha选股策略下市值权重组合对沪深300指数的跟踪效果和跟踪误差。正alpha选股策略构建的现货组合的收益状况要明显优于简单的市值权重组合，而从每日跟踪误差绝对值上看，在模拟期的后半段，正alpha选股策略现货组合的优势开始体现，从而总体跟踪误差TE要低于简单的市值权重现货组合。这说明通过精选成份股来构建现货组合，不仅可以改善现货组合的跟踪效果，同时也可以有效提高组合的收益状况。
　　图3：市值权重选股和正alpha选股的现货组合对沪深300指数每日跟踪误差的绝对值
　　
　　 　　
　　2．行业分层市值权重法构建现货组合
　　我们在市值权重法构建的现货组合中加入行业配置的因素，按照其所属行业和各行业在沪深300指数中所占的比例，重新调整成份股权重，以使现货组合仍然保持沪深300指数的行业配置比例。
　　表3给出了行业分层市值权重法构建现货组合的跟踪效果，可以发现在考虑了行业配置因素后，现货组合与沪深300指数的相关性和总体跟踪误差TE均有改善，从而提高了现货组合的跟踪效果，但是跟踪误差均值为负，说明现货组合的收益水平要落后于标的指数。
　　表3：行业分层市值权重法现货组合的跟踪效果
　　 　　
　　3．优化配置法构建现货组合
　　我们对沪深300指数中市值权重靠前的若干只成份股的权重进行优化配置，表4给出了在40—60只成份股规模下，跟踪误差最小化组合的跟踪效果。可以发现，优化配置现货组合对标的指数的跟踪效果有明显改善，尤其在60只成份股规模时，总体跟踪误差TE已降至0.2%以下，但负的跟踪误差均值说明现货组合的收益水平仍落后于标的指数。
　　表4：总体跟踪误差最小化组合的跟踪效果
　　
　　 　　
　　三、正alpha选股策略下现货组合的跟踪效果
　　通过前文的分析，市值权重选股组合虽然可以有效地控制现货组合的跟踪误差，但在检验期内现货组合的表现却总是落后于标的指数，从而增加了套利交易的风险。为了改善现货组合对标的指数的收益状况，我们对成份股的选股标准进行调整，延用前文的正alpha选股策略，在沪深300指数成份股中，选择权重靠前的且具有正alpha收益的60只股票来构建现货组合，表5、图4和图5给出了2010年2月1日至2010年3月5日期间正alpha选股策略下各权重配置方法构建的现货组合对标的指数的跟踪效果，并与市值权重选股策略进行了比较。
　　表5：正alpha选股策略下现货组合对沪深300指数的跟踪效果
　　 　　
　　图4：不同选股策略的现货组合对标的指数的跟踪效果
　　
　　 　　
　　图5：不同选股策略的现货组合对标的指数的跟踪误差均值
　　 　　
　　在改善跟踪效果方面，运用市值权重和行业分层市值权重构建现货组合时，正alpha选股策略相对市值权重选股策略具有明显的优势，而对于优化配置组合权重方法，正alpha选股策略的优势并不明显。但在改善现货组合对标的指数的相对收益方面，正alpha策略显示了明显的优势，均实现了正的超额收益，尤其在选用行业分层市值权重和优化配置构建现货组合时，正alpha选股策略的收益状况相对市值权重选股策略有很大的改善，从而更适用于正向套利时的现货组合构建。
　　利用精选成份股来构建现货组合进行期现套利，不仅提高了组合对标的指数的跟踪效果，同时也起到了改善组合收益状况的效果，这为各种基本面或量化选股策略与期现套利的现货组合构建研究实现有机结合提供了有益的思路。