证监会日前发布了《证券投资基金投资股指期货指引》（征求意见稿），对国内基金参与股指期货的持仓规模、杠杆比例、日内回转交易等方面做出了明确的规定。那么，在已经上市股指期货的境外市场基金参与情况如何，投资策略主要有哪些？

由兴业证券、兴业期货和兴业基金共同主办的“2010股指期货的机遇与挑战论坛”日前在上海举行，论坛专门针对机构投资者量身定做。来自韩国三星证券、台湾永丰期货和兴业全球基金的专家分别围绕利用股指期货改善资产管理、如何利用股指期货进行避险操作、股指期货对基金投资策略及产品创新的影响进行了深入的阐述。

共同基金参与股指期货的深度取决于相关法律的规定

兴业基金金融工程与专题研究副总监徐习佳介绍说，在海外市场，共同基金参与股指期货的深度取决于相关法律的规定。美国对共同基金参与股指期货的规定较严，因此美国共同基金对股指期货等衍生品的参与程度不深，投资比例十分有限。而欧盟对基金参与衍生品监管较为宽松，因此欧盟基金公司对股指期货等衍生品的参与更为活跃一些。

“从投资策略看，成熟的市场投资者主要利用股指期货进行方向性交易和套期保值，套利比例相对较小。”徐习佳表示，共同基金主要运用股指期货实施流动性管理和优化资产配置，股票型共同基金利用卖空股指期货进行股票现货套期保值的情况很少。

“相对于现货交易，股指期货具有交易成本低、流动性好的特点，有利于指数基金和ETF降低由于流动性不足而造成的冲击成本。”徐习佳表示，基金需要根据其对未来市场环境的判断、对组合的资产配置结构做出相应调整。在只有现货资产的情况下，由于受限于现货市场的流动性及冲击成本，组合资产的买卖均受到限制，延迟了资产调整的时间。而股指期货的高流动性和低交易成本则有助于准确迅速地达到资产配置的目标比例。当市场没有股指期货的时候，基金管理人常常会面临选股与择时相冲突的困境。例如，某基金经理看中一只被市场低估的高β股票，而这位基金经理又预期市场将要出现下跌，这时就能通过运用股指期货分离股票组合的α和β得到较好的解决。

除了流动性管理和优化资产配置外，股指期货还在杠杆ETF中得以运用。作为一种全新的短期资产管理工具，杠杆ETF在过去四年中，无论以控制资产量还是交易量衡量都有惊人增长。杠杆ETF通过标的指数期货而不是融资融券来实现其对相关指数的杠杆跟踪，反向ETF做空通过股指期货而非融券卖空实现，得到了美国监管部门以及交易所的大力支持与认同。但杠杆型ETF也存在特定风险，主要表现在多日累计收益的跟踪误差波动较大，以及投资者在获得杠杆收益的同时也可能由于看错方向而产生较大的损失。

在美国，股指期货还在中性基金中得以运用。中性基金通过卖空股票、股指期货等衍生品对冲市场风险，力争在任何市场环境中获得持续的盈利。中性基金的收益不应取决于整体市场走势，而更多依靠基金管理人自身的选股能力。在牛市中，中性策略无法跑过其它策略，但在熊市中却可能一马当先。长期来看，海外股票市场中性策略收益率与股票指数收益率相当，但波动性近似于债券指数，但风险调整后的收益水平远高于股票和债券指数。

机构投资策略多样化

“虽然韩国股指期货市场机构投资者参与数量不多，但策略却多样化。”韩国三星证券研究中心高级研究员全均介绍说，除了套保、套利和组合投资保障策略外，在美国和欧洲市场流行的Inverse  ETF(反方向变动上市指数基金)也被韩国机构投资者采用。

而从对冲基金角度来看，“对冲基金利用股指期货的典型策略是通过Long/Short策略追求绝对收益；其次是Pair trading，即利用价格关联性高的指数期货间的平均回归趋势，当价格相关度背离一定范围后，购入被低估的成分股，同时卖出被高估的成分股”，全均表示。此外，对于对冲基金来说，运用构成股指期货的成分股变更也是一种投资战略，通常买入新编入成分股，卖出被剔除的成分股，做空相关股指期货，不过这种投资策略对于变更成分股的预期的研究很重要。

从台湾市场情况来看，目前台湾市场自然人投资者126万户，但从近五年的情况来看，参与比例不到7%。而法人虽然只有8000户，且2009年法人交易占市场比重不到1%，但参与比例比自然人高，2008年金融危机时法人参与比重突破10%。目前，台湾基金规模居于前10名的基金中，其中9名都搭配了股指期权交易。台湾永丰期货总经理杨新德表示，机构投资者往往通过卖出期货、买进看跌期权和卖出看涨期权三种不同的策略进行避险，并分析了三种避险策略的优劣。

“从获利层面来看，外资机构投资人常用的手法是套利，比如在2008年（8月初到12月底）金融海啸发生为例，由于期货大幅逆价差，外资建立期货多头头寸，同时卖出台股进行套利。”杨新德表示，ALPHA交易也是外资机构投资人常用的手法，找出市场中的强、弱势股，挑出其中强势股，做成一个属于自己投资组合的一揽子股票，卖出相同市值的股指期货。

“机构投资者参与股指期货要考虑多方面的因素，包括基金的市场支配力、股指期货的流动性（比如市场冲击成本、流动性风险、展期费用与基差风险以及监管风险）、投资行为的曝露等。”全均提醒机构投资者。