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林子苏：利用现有ETF构建现货组合

ETF是交易所交易基金的简称，也称作交易型开放式指数基金。它是一种特殊的开放式基金，既可以像封闭式基金一样当日实时交易，同时投资者也像买卖开放式基金一样自由向基金管理公司申购或赎回ETF份额。
　　正是由于ETF特殊的交易模式的存在，所以ETF并不会像封闭式基金一样出现大幅折溢价，所以投资者在进行股指期货期现套利时可以买入ETF来构建现货部位。以下将对A股市场现有的ETF进行分析，并提出以ETF构建现货组合来实现期现套利的方法。
　　之前A股市场有易方达深证100ETF、华夏中小板ETF、华夏上证50ETF、华安上证180ETF和友邦华泰红利ETF。它们跟踪的标的指数分别是深证100R指数、中小板指数、上证50指数、上证180指数和红利指数。2010年前后市场又陆续推出另外一些ETF，不过这些ETF目前的流动性并不够好，因此我们暂时不考虑这些ETF。
　　通过2009年全年的数据分析，上述这5只ETF与沪深300指数的相关性情况如下表。其中中小板ETF与沪深300指数的相关性较低，因为中小板指数的成分股中仅有几只股票是沪深300的成分股，并且这几只股票占沪深300指数的权重也非常小。
　　
　　

　　　　　　
　　同样从成分股的角度分析其他ETF，100ETF的100家股票中8成是沪深300指数的成分股，约占沪深300权重近四分之一；50ETF成分股中全部是沪深300成分股，占300指数权重将近一半；180ETF成分股中也有将近150家同时被纳入沪深300成分股，占权重超过60%。由此分析可以看出，同时纳入ETF和沪深300指数成分股所占的权重的比例越高，则此ETF与沪深300的相关性也就相应越高。而比较特殊是红利ETF，虽然红利指数的成分股中被纳入沪深300指数的个股不多，并且这些成分股中所占的权重也不高，但该ETF与沪深300指数的相关性也达到96.86%。分析其原因，该ETF跟踪复制的上证红利指数成分股，是由股息率最高、现金分红最多的50只股票组成，是上证A股市场真正的核心优质资产；该指数与沪深300指数之间有着一定的潜在联系，因此红利ETF也有一定的利用价值。
　　由于A股市场上目前缺少以沪深300指数为标的ETF，因此投资者在以ETF来构建现货组合时，若仅仅取单一ETF则会造成一定的跟踪误差，是否能够将现有ETF按一定比例组合来有效地减少跟踪误差呢。
　　依然从成分股的市值权重的角度来考虑，目前沪深300指数的成分股有209只在上交所上市（可以以50ETF，180ETF和红利ETF来替代），有92只在深交所上市（可以以中小板ETF和100ETF来替代）。203家上证股票所占权重四分之三，79家深证股票所占权重相应为四分之一。下面提出三种ETF组合的方法，三种组合与沪深300的相关系数下表：
　　

　　　　
　　第一种组合较为简便，以180ETF和100ETF按一定比例组合，以180ETF替代208家上证股票，以100ETF替代92家深证股票。该组合虽然简便但与沪深300指数的走势最为贴近，相关系数高达99.94%，近三个月的BETA系数为0.9918，基本拟合大盘，其走势图如下：
　　
　　

　　　　　　
　　第二种组合以180ETF、100ETF、中小板ETF和红利ETF按一定比例组合，以180ETF和红利ETF替代208家上证股票，以100ETF和中小板ETF替代92家深证股票。该组合与沪深300指数的相关系数也高达99.91%，近三个月的BETA系数为0.9933，相比组合1，beta系数更拟合大盘，其走势图如下：
　　
　　

　　　　　
　　第三种组合合以180ETF、100ETF、50ETF按一定比例组合，因为50ETF的流动性在所有ETF中最佳。该组合与沪深300指数的相关系数达99.55%，近三个月的BETA系数为0.9527，beta系数稍显欠缺，其走势图如下：
　　
　　

　　　　
　　由于基金公司对ETF操作的原因，它与本身对应的标的指数之间也存在着微小的跟踪误差，因此以ETF组合来跟踪沪深300指数总会有细小的误差，即使将来推出以沪深300为标的的ETF也会如此。
　　另外，以目前ETF的交易量来看，以这种ETF组合的方式构建现货组合进行套利的方法，更适合几百万资金的套利投资者，这些投资者由于资金较少很难以一揽子股票的方式构建起现货组合，而对于更大资金的投资者如果在构建现货组合的短时间内大量买卖ETF将会造成较大的冲击成本。
　　综上所述，即使目前A股市场没有以沪深300指数为标的的ETF，中小资金的套利投资者在进行期现套利时仍然可以以现有的ETF按一定比例组合来构建现货部位。

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