年内央行货币政策以稳为主

上周期债市场价格“顺流直下”，五年期和十年期国债期货价格纷纷跌至60日均线附近。本周开盘期债价格再度下探，弱势承压格局明显。央行稳健政策和锁短放长降杠杆的意味更加明确，决定了国债收益率区间振荡的格局。本周，PMI数据即将公布，美国FOMC利率决策公布时间关口也将临近，期债价格或将继续维持承压振荡格局。

政策边际收紧趋势明显，配置意愿托底需求

上周政治局会议明确指出，要有效实施积极的财政政策，保证财政合理支出，加大对特困地区和困难省份支持力度。要坚持稳健的货币政策，在保持流动性合理充裕的同时，注重抑制资产泡沫和防范经济金融风险。可见，央行货币政策维稳目标是当前的主旋律，而非宽松放水。通过今年持续对央行货币政策工具运用的跟踪，可以看出多种政策工具并存，整体维稳、阶段性收紧的政策基调基本奠定。与之前降准、降息的宽松动作相比，当前央行的政策运用手段更加成熟，也更能通过锁短放长的操作来降低债务杠杆，挤压泡沫并防范金融风险。因此，货币政策边际收紧的整体趋势愈加明显。虽然上周MPA考核体系并未明确将表外理财纳入，但广义范围的考核机制是长期趋势。为了满足稳健的考核体系要求，金融机构杠杆必将下行。同时，配合积极的财政政策，利率债的发行规模估计仍将维持较高水平。对于国债市场来讲，收益率的下行空间短期难以有效放大。

从需求角度来讲，由于国内经济尚未完全企稳，上周公布的工业利润数据大跌眼镜，本周市场重点关注PMI数据的表现。倘若经济数据继续差强人意，经济探底预期之下固收类资产仍将受到追捧。尤其是在当前整体资产荒的金融环境下，加上信用债风险的隐忧，利率债作为无风险资产更易受到追捧。

从上周发行情况来看，一级市场配置需求仍整体良好，只是个别三年期以下的政策金融债配置热情不高，增发收益率较前期小幅上涨，中标倍数也在1.5—2.5倍之间。不过，其他中期金融债和国债的表现良好，昨日农发行发行的三年期和五年期固息增发债中标倍数为3.05倍和2.13倍。

关注外部市场的干扰影响

上周公布的美国经济数据继续转好，市场对年内加息的预期再度加强。上周美国国债收益率进一步上涨，美国国债收益率曲线继续陡峭。十年期美国国债一周上涨9.1个基点，德国10年期国债收益率周度上涨16.4个基点，英国10年期国债收益率周度上涨18.3个基点。上周五FBI重新调查希拉里电邮案的消息打压了美国市场风险情绪，一定程度上缓解了收益率上涨的趋势。在美联储加息预期不断升温的情况下，中国国债收益率受到波及而承压。

本周美国FOMC利率决议公布。在外部政策因素干扰的背景下，更易引发国内资产联动，且重点关注是否会通过美元指数上涨和人民币的波动带来进一步的传导影响。我们认为，近期人民币的贬值表现为美联储加息预期之前的主动压力释放过程，和去年年底的主动贬值有异曲同工之处。虽然人民币贬值并未给国内资产明显施压，但不排除10月底市场资金利率水平的大幅波动部分来自于上述贬值动作的负面传导。临近年底和美联储加息预期增强的时间点，国内市场情绪和资金成本将更易受到外部市场干扰。不过，因前期已释放部分压力，后期人民币走势将整体趋于平稳。

综上，对于当前期债价格的冲高回落行情，我们认为是国债收益率阶段性区间波动的必然结果。本周十年期国债收益率再度走上2.7%以上水平，期债市场价格短期也将继续承压振荡。后市重点关注央行货币政策导向和外部市场的短期干扰影响。