年初至今，全球资本市场风险偏好波动剧烈，主导市场风险偏好转换的核心因素在于对中美货币政策的预期变换，而预期变换则基于经济、汇率波动负向溢出效应等更深层面的判断。目前，政策偏暖风向推动通胀预期上升，但全球经济下行的一致性预期暂未改变，滞涨风险关注度渐趋升温。

　　近期政策偏暖风向，主要体现在中国货币政策基调转变预期、欧央行强化现有宽松力度预期、美联储暂缓加息预期三个方面，而3月以上预期均将进入验证期。国内方面，一是人民币汇率年初快速贬值后暂时平稳运行，市场将通过外储来考量央行维稳汇率的成本和下次汇率闯关时机判断；二是全国两会将确定2016年的政策和经济通胀等指标的目标值，货币政策基调可能由此前的“稳健”转变为“稳健略偏宽松”，而GDP和M2目标值的设定将决定“略偏宽松”的程度问题。之前因远超预期的1月金融数据，以及超预期的降准时点引发的央行会否“全面放水”的争论或将出现明显的倾向性，从供给侧改革和货币政策并行的结构看，货币政策并不具备与2009年类似的超宽松条件和意愿，预计GDP目标值可能为6.5%左右，1—2月信贷冲刺更可能为政策主导的阶段性行为，3月之后信贷增量对政策走向更具参考性。

　　3月10日欧央行会议和3月17日美联储会议是市场关注焦点。若出现超预期的会议结果，将对目前的风险偏好产生显著影响。目前看，欧美央行内部分歧依然存在，强化宽松力度和暂缓加息进程均来自于1月RISK off模式的倒逼，但1月底至今，市场风险偏好持续回暖增加了欧美央行决议的不确定性。从倾向性看，欧美会议决议如市场所愿为大概率事件，但若3月4日公布的美国就业数据超预期，则不排除3月会议美联储意外加息的可能性。

　　值得注意的是，与政策偏暖基调相悖的则是全球经济的集体低迷态势。一方面全球贸易陷入存量博弈状态，贬值促出口已难奏效，中美欧日德等核心国家均面临出口增速大幅下行困扰，国内衰退式高贸易顺差持续性存疑。另一方面，2月全球制造业PMI降至50%为逾三年来最低，显示全球经济前景堪忧，其中中国制造业PMI已降至49%为逾四年来最低，美国Markit服务业PMI初值则骤降至49.8%，为逾两年来首次跌破荣枯分界线。

　　目前，虽然政策环境偏暖，但债务压力下，政策向实体经济的传导路径不畅，经济下行的一致性预期和资金脱实向虚导向难有实质性改变。春节过后，一二线城市房价的集体飙升或是资金避险的部分体现，同时也引发房地产市场盛极而衰担忧。

　　总体上，目前宏观中长周期的债务通缩链条尚未逆转，供给侧改革和高额债务压力之下，货币政策制造趋势性通胀能力不足，滞涨风险在短周期而非中长期。短周期的偏暖环境具有不稳定性，需要经济、政策、通胀等数据来持续验证或证伪，3月则为风险事件集中月份，需重点关注全国两会、欧央行和美联储会议所确认的政策基调预期差，倘若美联储如期不加息，则国内可能在6月之前迎来短暂平稳期。