产能出清难度大

　　四季度固定资产投资下行，叠加传统需求淡季效应，焦炭市场供需矛盾仍在恶化。不过，产业链各环节低库存会对久跌不止的现货价格有稍许支撑。中期内，从政策和市场机制两个层面看，难以出现能够对市场格局产生超预期利好的驱动因素，且行业供给层面产能出清速度缓慢，焦炭市场弱势格局难以扭转。

　　投资拉动型经济增长模式终结

　　随着投资拉动型增长模式的终结，持续30多年的依赖复制重工业生产能力的经济发展模式走向尽头。最新公布的数据显示，11月中国固定资产投资累计同比增长10.2%，为2000年6月份以来新低。固定资产投资持续下滑是其投资拉动效应弱化的结果，具有内在必然性，难以为外部政策所左右。从发达国家后工业化时期的发展轨迹看，未来经济增长的着力点将更多依赖于现代服务业，传统高污染、高能耗行业的市场需求已经达到天花板，生产将受到长期压制，价格易跌难涨。

　　产能出清步伐缓慢

　　在固定资产投资增幅放缓的背景下，建材相关行业遭遇近些年最冷“寒冬”，叠加环保问题越发受到重视，焦炭需求呈萎缩态势的格局已经确定。因此，影响未来价格走势的关键因素将集中于供给侧调整。但笔者认为，依赖市场机制调控产能举步维艰。根据厂商理论，企业减产取决于该行为是否“经济”：当P>AVC时，尽管企业盈利整体亏损，但生产可以弥补部分固定成本，企业一般不会减产；当P<AVC时，继续生产不仅不能弥补固定成本，还会造成现金损失，这时企业一般会选择减产。

　　焦化行业属于重资产行业，固定资产投资大，叠加原材料价格持续下跌和化工副产品可以盈利，继续生产仍可覆盖部分固定资产成本，并维持企业现金流稳定。这种个体理性促使下维持的较稳定产量供给，最终造成产能出清步伐受阻，导致全行业陷入“囚徒困境”的绝境。

　　成本中枢下移

　　原材料价格下跌对焦炭企业生产是利好，对焦炭价格走稳却是利空，这种情况在熊市格局下表现得更为明显。近期，以山西焦煤集团为首的大型原材料生产企业对下游重点客户加大降价力度，反映了上游产能过剩问题同样突出。对于炼焦煤生产企业而言，直接生产成本较低，中间物流和税收成本在价格中占比高。从经济规模和社会职能角度考量，维护煤炭行业整体稳定意义重大，降低煤炭企业经营负担势在必行。未来，煤炭市场在物流和税收等环节仍将有较大的压缩空间，价格仍将继续下行以实现新的市场均衡。从这个角度看，成本中枢下移将延缓市场产能出清步伐。

　　我们认为焦炭市场依旧处于价格底部左侧，急于抄底并非明智之举。从现在至明年一季度螺纹钢期价缺乏大幅上涨的条件，如果市场受局部减产炒作影响出现反弹行情，对焦炭期货来说，仍可遵循逢高沽空思路。