自9月底、10月初国债期货突破振荡区间后，一鼓作气，连创上市来的新高，成为市场中为数不多上涨期货品种之一。市场利率也一举跌破3%的历史低位支撑。本轮上涨以十年期国债期货为主，带动五年期国债期货跟涨。本轮上涨是由多种因素叠加导致，经济基本面下行压力不减是支撑债市的最基本因素。稳增长货币政策力度有增无减，债市下行空间有限。股市大跌，市场避险情绪上升导致大量资金融入债市，成为助推债市上涨的导火线。十年期国债期货涨幅超过五年期国债期货，则是由于前期利率期限结构过于陡峭化，现在向扁平化靠拢。

　　基本面上，我国经济下行压力不减。国家统计局10月19日公布，中国三季度GDP同比增速达到6.9%，好于预期的6.8%，但略低于前一季度7%的增速，亦为2009年一季度以来的最低增速。数据同时显示，9月中国工业增长进一步放缓。9月规模以上工业增加值同比增长5.7%，不及预期的6.0%和前值6.1%，创今年3月以来新低。9月发电量亦出现显著下滑，同比下降3.1%，前值增长1%。全社会用电量4563亿千瓦时，同比下降0.2%。数据公布之前，国债期货已提前大涨，对此数据有所反应。经济基本面的下行压力逐渐增加，对债市形成支撑，其牛市基础不变。

　　货币政策方面也有体现。自2013年年底，资本市场经历了“钱荒”事件后，货币政策相对宽松，利率也呈现出单边下行走势。央行虽一直坚称执行稳健货币政策，但其对利率下行的指引及货币宽松力度一直在继续。央行10月10日发布消息，为贯彻落实国务院关于加大改革创新和支持实体经济力度的精神，按照2015年人民银行工作会议要求，人民银行在前期山东、广东开展信贷资产质押再贷款试点形成可复制经验的基础上，决定在上海、天津、辽宁、江苏、湖北、四川、陕西、北京、重庆等9省（市）推广试点。这一举措将进一步货币政策宽松以支持实体经济创造了有利条件，有利于资本更有针对性进入国家支持产业，更加有效降低实体企业融资成本。

　　对于国债期货本轮大涨行情，股票市场的大跌功不可没。自6月中下旬以来的股灾发生之后，大量资金从股市流入债市进行避险，寻求固定收益回报。10月14日，财政部招标的280亿元人民币十年期固息国债，中标利率为2.99%，远低于此前3.10%的预测均值，利率创下7年新低，为2008年12月以来首次跌破3%。20日国开行招标发行的五期股息金融债也因为资金需求旺盛，市场情绪乐观，其中标利率低于二级市场水平，且认购倍数较高。预计在股票市场仍未出现稳定迹象、外汇市场波动风险加剧背景下，资金仍将继续流入债市寻求避险。

　　在本轮国债期货的大涨行情中，十年期期债一直强于五年期期债。这是由于前期利率期限结构过于陡峭所致，目前只是回归正常，利率期限结构趋于扁平化。今年年初以来，央行连续释放流动性，并在公开市场通过降低逆回购利率、降息降准等方式引导利率下行。由于巨额地方债务置换问题，资金结构出现不平衡，货币市场利率重心跌至历史低点，长端利率却未随之下行，甚至出现反弹走高，导致利率期限结构出现陡峭化。直至三季度，这种情况出现改观。长短利率成为本轮利率下跌的龙头，带动中期利率下跌，因此十年期国债期货上涨幅度超过五年期国债期货。根据目前情况，预期这一趋势仍将持续。

　　对于债市上涨、利率下跌的背后逻辑，市场基本都已十分熟悉。我国经济仍在下行中，相对宽松的货币政策导致资金成本下降、债市上涨。在我国汇率、利率市场化改革的背景下，外围市场普遍宽松，我国利率难以出现大幅上涨走势。

　　总之，随着稳增长财政加码及市场风险偏好回升，短期利率下行空间或有效。3%作为一个重要的历史支撑，预计此处有效突破需更多时间。短期看，利率在3%上下振荡概率较大，国债期货也将随之陷入高位振荡走势。