沪胶主力1601合约在维持了近半个月的窄幅整理后，近期受外围环境拖累跌破13000元/吨支撑。虽然现阶段系统性风险在一定时间内仍将持续拖累沪胶，但鉴于天然橡胶主产区现货价格较为坚挺，保税区库存处于低位，我们预计沪胶后续下跌动能将有所减弱。

　　托底政策逐步显效仍需要时间

　　相关数据显示，7月财新通用制造业PMI初值为48.2，较6月终值的49.4大幅下降。虽然中国制造业调查冠名由汇丰变为财新，但调查样本及数据连续性较强，PMI主要分项中的产出与新订单指数出现大幅下滑。其中，产出指数与原材料采购指标均跌回枯荣线以下，经济动能放缓显示下行压力仍然较大。

　　制造业跌至谷底，稳增长加码势在必行。近期国务院与国家发改委针对进出口、新兴产业等实施了一系列稳增长促发展政策，下半年稳增长有待进一步加码。由于政策具有滞后效应，所以托底政策逐步显效需要时间，待时机成熟，有望看到PMI的触底反弹。由于天然橡胶具有较强的金融属性，整个宏观环境的转好将有利于天然橡胶后市的走强。

　　保税区库存下降源于进口减少

　　当前天然橡胶产业链需求端处于季节性淡季，轮胎企业内外交困，原材料采购进一步降低。但青岛保税区橡胶库存却持续回落，截至7月中旬，青岛保税区橡胶库存较上月底下降8%，至10.67万吨，降幅较之前有所减缓。具体品种来看，天然橡胶、复合橡胶库存减少依然是总库存下降的主要推手，但天然胶库存降幅明显缩小。此外，烟片橡胶、顺丁橡胶库存略有增加，丁苯橡胶库存稍有减少。当前保税区的橡胶库存创自2011年9月以来新低，与去年同期相比下降63%。

　　保税区橡胶库存减少表面上来看对天然橡胶产业链利好，但深层次分析保税区橡胶库存下降并不源于需求增加。调研数据显示，2014年同期，青岛保税区橡胶大中型仓库出库与今年基本持平，而橡胶到港量稀少使得入库数量减少。中国海关总署最新公布的数据显示，6月天然橡胶进口量为155084吨，环比增加11.1%，比去年同期下降8.54%。正是因为天然橡胶进口数量大幅减少，库存压力才能在很大程度上得到了缓解。

　　天然橡胶与合成橡胶价差收敛

　　受原料丁二烯成本下降以及上游原油市场疲软拖累，亚洲丁苯橡胶（SBR）价格走软。近期国内多数丁二烯装置检修结束，后期仅有中海壳牌16.5万吨/年丁二烯装置自10月20日前后开始检修，预计检修50天左右。因厂家本次为5年一次大修，平时多以合约供货为主，所以本次检修对市场的影响或有限，其余厂家方面暂无检修消息。

　　供给面对市场货物支撑力度有限，丁二烯消费量的70%—80%用于生产丁苯橡胶、顺丁橡胶及SBS橡胶三大胶种，是合成橡胶生产所需的主要原料。所以后期丁二烯走势疲软将进一步压低合成橡胶的价格。目前天然橡胶与合成橡胶的价差已经收敛至历史低位，当天然橡胶价格相对合成橡胶价格便宜时，鉴于天然橡胶的属性较优，轮胎厂商更愿意采购较多的天然橡胶用来替代合成橡胶，从而增加后市天然橡胶的需求。

　　综上所述，虽然天然橡胶下游低迷局势尚未改变，但基本面出现好转迹象。我们认为，目前沪胶的绝对价格处于低位，后期下行空间不大，建议投资者不宜过分沽空。