自4月下旬以来现券收益率持续下行，国债期货延续上涨走势，这波上涨主要原因是资金宽松以及一级市场交易火爆带动二级市场交易。

从4月份以来，现券收益率曲线短端变化有限，中长期利率压低幅度较大，用10年期-1年期国债陡峭化指标表示，收益率利差已从4月初110基点以上的历史中性水平迅速下滑至4月底70基点附近，5月初下降至60基点附近，曲线持续平坦化，说明长端利率下降幅度大于短端，表明市场乐观预期驱动长期利率阶段性回落。但上周银行间现券利率大幅反弹上行8-16基点，开始修复前段时间利率曲线“过度平坦化”。

普遍乐观的市场流动性将进入考验期。自4月份以来，由于资金面持续宽松，7天回购利率持续下行，这成为近一个月来国债期货呈现上升格局的主要原因。不过值得关注的是本周进入5月中下旬的财政存款缴款季，年中季节性流出不断累积，央行总量放松尚未出现，资金面开始进入敏感期；另一方面，外汇占款在目前人民币趋势性贬值的情况下难有大幅增长，每年的5、6月份流动性会季节性收紧，资金面过度乐观预期将步入考验期。

一级市场交易热情带动二级市场利率下行。近段时间一级市场利率债发行状况火爆，中标利率往往低于市场预期及二级市场，中标倍数普遍在2.5倍以上较高倍数，成交利率不断下行。拉长久期策略已成为各机构获取短期资本利得回报的普遍策略。随着5月份以来利率的不断下行，机构对流动性缓和预期乐观，机构对利率债需求旺盛，一级市场利率下行带动二级市场走强。因此，在债市回暖氛围下，机构纷纷采取拉长久期策略，此前被冷落的中长期债需求也开始复苏，带动中长期利率不断下行。不过由于债券收益率的加速下跌使得获利回吐压力渐增，上周机构追涨意愿有所减弱，新债配置热情有所降温，现券亦暂时失去走强的推动力，国债出现短期调整，市场心态趋于谨慎。一级市场配置需求在降温后能否很快恢复，将是影响后市走向的重要因素。

上周五，央行联合银监会、证监会、保监会、外汇局发布《关于规范金融机构同业业务的通知》，被媒体称为“127号文”，旨在对商业银行同业非标渠道进行规范。2013年就曾出台过“8号文”目的就是为了抑制“非标”资产的迅速扩张。目前市场情绪上仍对“127号文”的出台保持乐观，对国债形成短期利好，短期看这个文件对债券所造成的直接影响比较有限。短期对债券产生直接影响的焦点，还是宏观层对于今年剩余时间经济企稳的政策力度。

当前债市多空力量暂时趋于平衡，当前基本面底部企稳，利率曲线易上难下，本周起市场将逐步进入缴税高峰期，对资金面的影响程度值得关注，我们对本周国债期货走势持震荡看法。