上周，豆粕连续三天反弹，5月合约收复前一周的大部分跌幅，9月合约创出年内新高。我们认为，供需形势并未发生实质性改变，后期市场仍有下行风险。

从下游需求看，禽类养殖企业2月份大幅降低存栏造成的饲料需求下滑，当前并没有改善。不过，养殖利润有所好转。其中，肉鸡及肉鸭养殖转为盈利。禽流感疫情得到控制，疫病题材消失，引发市场对后期禽类补栏预期的升温，由此带动的饲料需求增长在9月合约上体现得更为充分。

生猪市场尚未恢复。农业部公布的数据显示，2月份生猪存栏较1月份下降0.9%，同比下降1.1%，实际需求仍较为疲弱。利润方面，由于生猪价格持续下滑，目前自繁自养企业单头亏损已接近300元，亏损呈持续扩大趋势，这对后续补栏有消极影响。

整体来看，养殖和饲养行业对豆粕的需求并未出现明显好转，但部分禽类养殖转为盈利使得市场预期发生转向。

现货市场中，豆粕成交的放量为期价的反弹提供了助力。过去的一个多月，油厂豆粕销售较为惨淡，季节性需求下降与油厂开工率较高导致豆粕库存大幅增加，从2月初的40余万吨快速增至85万吨。部分油厂胀库，最终导致现货价格下滑。“买涨不买跌”心理使得企业在期货价格下跌时，观望心理强烈。不过，在豆粕连续第二日反弹之后，现货成交明显放量。天下粮仓统计数据显示，3月19日，全国豆粕成交量高达42万吨。

油脂抛储消息也为豆粕走强提供了动力。菜油抛储传闻在3月20日进一步升级，抛储数量从开始的总量30万吨变为每周30万吨，总量高达160万吨，价格更是降至6500—7000元/吨。庞大数量与低廉价格结合，一举摧毁多头信心，油脂多头或斩仓离场或转向豆粕，助推了豆粕价格的上涨。

另外，美豆强势也为国内豆粕提供了一定指引。根据5月大豆到港成本及当前的油粕比计算，豆粕成本在3700元/吨附近，考虑到前期销售的5月及9月合同的基差水平，目前豆粕销售价格低于成本价100—200元/吨，这在一定程度上限制了豆粕的下行空间。

上周豆粕价格的上扬是对抛储传言及供需形势变化的综合反映，短期反弹后，市场将回归弱势。目前大豆港口库存已升至607.8万吨，供应过剩是短期面临的主要问题。需求端，虽然近几日豆粕成交放量，但更多属于补库操作，养殖需求并未改观，考虑到养殖周期，4、5月份养殖市场延续弱势仍是大概率事件。加之油厂未执行合同数量快速下降，未来数周油厂将继续面临豆粕胀库的问题。

综合来看， 5月合约有望下探前期低点，9月合约则需等待油脂抛储数量及价格等相关细节的明朗。