提要 目前来看，货币市场流动性最宽松的时间点可能已经过去。月末将至，在银行季末考核压力下，流动性面临一定冲击，期债操作上需注意资金面重新收紧的压力。

2月份国内宏观经济数据陆续公布，投资、工业和消费数据均明显低于预期，在基本面弱势的背景下，央行收缩货币政策的空间在不断缩小，如果未来外汇占款增幅放缓，不排除央行通过降准进行流动性注入。但月末与季末叠加效应开始显现，银行间资金利率全面回升，在季末考核压力下，国债期货在操作上需防范流动性冲击。

经济疲软掣肘央行政策空间

国内宏观经济数据于上周陆续公布，两月合并发布的实体经济数据出现超预期下行，规模以上工业增加值创下2009年4月以来最低水平。社会消费品零售总额同比名义增长11.8%，创下2011年2月（11.6%）以来最低水平。外贸进出口数据出现大幅下滑，尤其出口出现负增长。1—2月出口额1.96万亿元，下降4.3%，2月单月出口额下降20.4%，创4年来新低。投资、工业和消费数据明显低于预期，印证了市场对于1—2月经济较差的预期。由于1—2月份假期较多，影响因素复杂，政策层面上需要观察，如果3月经济仍然不及预期，那么保增长的力度会加大。管理层将会通过扩大信贷，以及加大十二五投资项目的续建来对冲下滑。从核心经济金融指标来看，中国经济出现疲弱迹象，当前通胀压力不大，预计未来调控重点仍在于如何平衡稳增长和防风险。为完成全年GDP目标7.5%左右，两会后，预计刺激经济的微调政策也将出台。在基本面弱势的背景下，央行收缩货币政策的空间不断缩小。未来央行或为稳定实体经济，继续维持较为低廉的资金价格，同时配以金融机构压缩非标产品政策。

警惕人民币贬值引发阶段性的流动性收缩

春节后货币市场资金面超预期宽松，质押式回购利率大幅下行，1D利率重回“1”时代，1W和2W利率则全面降至3%以下，质押式回购利率特别是14天利率创21个月以来新低。除了央行在引导人民币贬值过程中主动投放基础货币，节后存款回流银行以及需求端出现回落也是不容忽视的原因。3月15日，央行宣布扩大人民币兑美元即期汇率浮动波幅，由此前的1%扩大至2%。由于恰逢近期人民币快速贬值，扩大人民币波动区间不仅意味着汇率市场化加快，也增大了热钱进入国内套利的难度，符合央行近期操作思路。汇率与利率关系密切，历史上2012年4月份人民币兑美元汇率波动区间从0.5%扩大至1%时，经济基本面和现在十分相似，但在随后的三个月内人民币出现了由经济基本面触发的内在自我贬值，目前需警惕由此引发的阶段性流动性趋紧。

月末资金压力逐步增大

目前央行已连续6周在公开市场进行货币回笼操作，但央行操作主要以流动性对冲为主，并未改变货币市场年后极度宽松的状态。周二，央行再次进行1000亿元28天正回购操作，预计随着到期资金的减少，央行将逐步降低操作规模，以维持适度的流动性。自上周五开始货币市场资金利率企稳反弹，虽然涨幅不大，但已经出现资金面趋紧的端倪。央行主动引导货币贬值不可长久，通过扩大汇率波动区间的方式可以达到同样的目的。央行在向金融机构主动购入外汇导致的基础货币投放料将减少。热钱流入受阻以及出口下滑，外汇占款增长势必放缓，从而影响基础货币增幅。目前来看，货币市场流动性最宽松的时间点可能已经过去。月末将至，在银行季末考核压力下，流动性面临一定冲击，期债操作上需注意资金面重新收紧的压力。