2013年年末铜价走出一波较强的反弹走势，伦铜由7000美元/吨以下上涨至最高7460美元/吨，国内沪铜相对疲弱，跟涨意愿不强，价格最高仅达52770元/吨。本轮反弹的主要推动力是年内铜市供应过剩情况低于市场预期，在中国融资铜进口规模增长、国内季节性补库存以及LME铜库存快速下降作用下，短期铜市供应偏紧。对于后市，我们认为，该轮反弹行情与中长期铜市供应继续转向宽松是相悖的，未来铜价重心下移仍是大概率事件。

美联储缩减购债，美元会回归强势

进入2014年后，在就业市场与经济增长的推动下，美联储逐步缩减QE的政策落地，每月将减少100亿美元的购债规模，铜价的金融支撑因素有所弱化。从近期公布的美经济数据看，美国经济整体仍在改善中。上周公布的2013年12月Markit制造业PMI终值升至55.0，创2013年1月以来新高，且季调后初请失业金人数下降0.2万人，至33.9万人，为近一个月以来的最低水平。此外，2013年10月份建筑支出上升0.9%，11月营建支出月率增长1.0%，折合成年率为9344亿美元，创2009年3月以来的最高水平。若未来美经济走势尤其是就业市场维持良好，则美联储或将扩大缩减购债规模，逐步实现退出QE政策，美元指数将重归强势，从而压制大宗商品价格。

铜库存将企稳回升

铜库存持续快速下滑是近期铜价反弹的主因，不过后期这个因素的支撑作用将弱化。近两个多月以来，在中国买盘影响下，LME铜库存尤其是亚洲库存持续快速回落，目前已降至2013年以来的低位359075吨。在这个过程中，铜价外强内弱格局持续，沪伦铜比价一度走低至7.05，同时LME现货铜转为升水，而国内在进口铜不断流入的情况下，成交陷入僵持状态，现货铜跟涨意愿不强，转为贴水。不过，随着国内隐形铜库存攀升，近期中国进口铜到岸升水已下滑至172.5美元/吨，按照目前沪伦铜价格核算，铜进口亏损大幅扩大，部分时间进口亏损在2000元/吨以上，这将打击国内贸易商进口积极性。此外，近期市场传言LME市场存在软逼仓的情况，其注册仓单集中在少数机构手中，而这些机构通过操纵库存向市场传达供应偏紧的信息。12月以来LME注销仓单占比攀升至65%以上，一旦这些机构获利了结，流回市场的铜数量将大幅增长。总体而言，预计后期中国进口铜增速将放缓，当LME铜库存下滑接近尾声，铜价上涨动能将消失。

中国铜需求难以消化供应增长

据调研结果，多数冶炼企业与矿山签订的2014年精炼铜加工费（长单）为90—95美元/吨，较上一年度大幅增长，这反映了铜矿供应维持增长的事实。国内冶炼产能也有较大的提升，2013年11月精炼铜产量环比增幅刷新纪录，高达65.48万吨，预计2014年精炼铜产量将维持较高增长。而需求方面，由于国内经济结构转型压力较大，政策将更多地偏向新兴产业，我国依靠投资促进经济增长的概率较低，基本金属需求亦难有大幅改善。此外，在利率市场化背景下，资金成本上升将对铜需求产生负面影响，实体企业受困于经营成本上升，规模或出现一定萎缩，尤其是中小企业或面临停限产，后期铜消费增速将不容乐观。

综合来看，美国在经济持续改善背景下，退出QE将逐步成为现实，美元指数的强势将压制商品价格重心，且中国铜消费难以消化不断增长的供应，随着铜进口增速下滑，后期LME铜库存下滑趋势将止步，反映行业基本面的供需矛盾将再次主导铜价走势。我们认为铜价反弹动能将逐步减弱，预计伦铜7500美元/吨一线、沪铜53000元/吨一线将形成阻力位，操作上投资者多单逢高获利了结。