自去年12月以来，铜价与股市节奏一致，其中共同的基础性因素是国内经济从去库存向补库存周期的过渡。但是整体经济的复苏力度还是非常薄弱，铜价反弹基础并不牢固。

从影响资产价格的另一个主要因素流动性来看，在经济基本面反弹力度相对疲弱的背景下，12月以来，充裕的流动性才是推动铜价以及股市上升的直接因素。春节前连续逆回购规模超过4000亿元，而进入1月份之后，季节性的放贷高峰使得1月份新增信贷1.07万亿。与此同时，外汇占款也大幅上升，1月份新增外汇占款达到6837亿元，超过了2012年全年新增外汇占款，巨量新增信贷和外汇占款使得1月份社会融资规模总额达到2.54万亿。

天量逆回购、天量社会融资总额，进入1月份之后，流动性达到了无以复加的宽松地步。今年春节前，市场利率并没有如往年一样上升，反而连续下降，这充分反映了资金的宽松程度。充裕的流动性对风险资产显著支撑，1月份之后，股市连续下挫，铜价也在流动性推动下突破6万关口，一定程度上透支了节后企业的正常补库需求。

但是春节之后货币政策出现“微调”的迹象，在春节前释放的8600亿逆回购到期后，央行没有进一步实行逆回购操作，反而连续实施正回购操作，虽然回收的总资金不大，但时隔八个月重启正回购反映了央行防止流动性过剩的信号。如果说央行从逆回购转为正回购是对冲春节前释放过量流动性的需要的话，从影响货币政策的另外一个关键因素——房价走势来看，房价的快速上升可能引发货币政策上的进一步调整。为了控制房价过快上涨，“国五条”及其细则近期先后出台，对二手房交易按照房价上涨金额的20%计税的政策非常重磅。在行政政策出台后，货币政策也有可能配套调整。

由此来看，1月份以来，极度充裕的流动性状况已经结束，央行货币政策也转为中性。由于春节后恰逢季节性生产淡季，经济是否进一步复苏得不到验证，在流动性转向后，铜价无疑被釜底抽薪直线下跌。

尽管货币政策出现调整，但目前还看不到大幅收紧的迹象，整个市场流动性还是比较充裕，由流动性支撑的经济复苏趋势还将继续。我们认为，在流动性弱化后，基本面需求将指引铜市方向，这是接下来几个月铜价走势的关键。

从单个个体来看，目前下游企业的情况仍然很悲观，这种情况的出现也是必然的，这主要是由于全行业产能过剩和整体需求增速的下滑所造成的。但从下游整体开工率来看，尽管普遍反映企业开工率很低，但从去年11月开始企业开工率逐步上升，这与往年在年末开工率逐步下降至年内最低的情况相悖。2012年以来大部分时间下游企业开工率均低于前几年，但是在11月之后下游企业开工率相比往年同比有所反弹，意味着尽管开工率很低，但方向正在好转，这点可能和企业的直观感觉有出入，特别是在春节前后的季节性消费淡季背景下。

目前的经济复苏仍然依赖于投资，从固定资产投资的季节性规律来看，一季度历来是每年固定资产投资的谷底，进入二季度之后，固定资产投资才会逐步加速，并且在6月份达到最高峰。从近日公布的1—2月份宏观经济数据也可以看出，固定资产投资呈加速之势，1—2月同比增速达到21.2%，在消费领域疲软的背景下，投资将继续成为支撑经济复苏的主要手段，我们认为，这将提升未来几个月的铜需求，进而对铜价形成支撑。