美国农业部11月供需报告打破了大豆市场10月份建立的平衡，美豆供应量数据比9月份预期高出13.5%的修正量，令大豆的价值继续向下修正。芝加哥期货交易所（CBOT）大豆直接下挫至1400美分下方。自此，行情自9月初以来下跌已几乎完全回吐了美国大豆夏季涨幅。1400美分是2011大半年震荡行情的上沿阻力，技术上有较强的支撑力。上周CBOT大豆市场表现出企稳反弹的征兆，我们认为未来三个月内大豆供应紧张的局面一直是市场不可回避的现实，CBOT大豆将在1400美分巩固整理后，逐步拉开春季反弹的序幕。

美豆已达价值修正平衡

今年大豆、玉米市场遭遇几十年未遇的干旱威胁，导致产量骤降，市场进入高价抑制需求的时代（7、8、9月的压榨需求、出口需求数据均有所体现）。随着后期美豆供应量数据的逐步上调，南美大豆播种面积创历史纪录有望给供应市场显著补充，大豆供需失衡数据获得较大的修正。CBOT大豆价格由1780美分以上的最高位下行到1400美分的下方，重新回到2011年震荡区域内，我们认为已经充分反映了对美豆产量向上修正的利空效应。而摆在市场面前的现实是：2012/2013年度的美国大豆供应较上一年度有4%的下滑，而出口需求却依旧旺盛。在明年南美大豆上市之前，美豆的出口压力将有增无减。随着价格下跌，美国农户的惜售行为加剧，导致了现货升水走高，我们认为势必对价格的下跌构成明显的缓冲作用。在这种背景下，我们认为在已经完全回吐了夏季升水之后，美豆价格继续在1400美分下行的空间异常有限。换句话说，1400美分已经到达或透支了美豆供需数据修正后的平衡。

未来市场有走强基础

尽管11月份美国农业部相对调高了美豆产量供应，同时市场预期南美新增补充将较为显著。但是在2013年南美大豆上市前，市场有效供应紧张，一直都将是大豆市场不可回避的现实。我们希望通过简单的数据推算出南美大豆上市前，G3（美国、巴西、阿根廷）可供出口的大豆数量，以期了解市场在未来三个月中可能面临的实际供需状况。

按照油世界的预估及我们的推算，巴西10~12月份可供出口量不到150万吨。阿根廷10月至下年2月可供出口的大豆数量为不到250万吨。可以推算出9月至来年2月，南美总共供出口的大豆数量不到500万吨，只相当于上一年同期的三分之一（图1、2显示，由于巴西、阿根廷可供出口量相对以往骤减，未来三个月内美国大豆的出口压力较大）。由此可见，未来三个月市场对供应紧张的神经难以放松，一旦南美大豆生长出现一丝不利，都将刺激价格的上涨。我们认为未来三个月行情的走势可能与2009/2010年度年末有一定类似之处（2009/2010年度有20%的涨幅），预计未来三个月CBOT大豆市场可能同样将有200美分左右的涨幅。

连豆类跟随节奏略有差异

在对外盘有更高的反弹预期下，我们认为连豆类市场将整体跟随外盘走高，但品种节奏上可能会有所差异。连豆由于本身存在价值重估的过程，若外盘实现企稳反弹1600美分的过程中，主力合约不排除有刷新2012年高点可能，但5100元/吨~5200元/吨将构成上方阻力区域。而连豆粕将可能跟随外盘的节奏更紧密些，未来三个月随着国内库存的下降，现货引领期货市场走高的局面有望重现，同时压榨利润有望迎来好转。而油脂市场也将在未来的库存峰值预期实现后逐步摆脱被动的角色，迎来消费旺季的反弹空间。