小满时节已过，而锌市却还未立春，这个冬天何其之长。从遭遇去年9月的寒袭至今，上海现货锌均价再也没能真正挑战16000元/吨的水平，究其缘由，主要是宏观经济下行，主导锌市的整个产业链沉沦。眼下，希腊局势愈演愈烈，风险资产纷纷跳水，迫使现货锌不得不再次考验14500元/吨的支撑，市场恐慌情绪则可能使期价跌幅更深。但短期市场情绪有望好转，不可盲目追空。

经济下行给锌市定调

从经济景气度PMI数据看，欧元区持续走弱，并远离50荣枯线，除去德国，欧元区已陷入衰退。虽然中国和美国PMI数据差强人意，但包括GDP在内的系列指标显示经济下行压力依旧较大。货币政策上，美国QE3引而不发，中国保持稳健的货币政策不变。4月国内M2同比增长12.8%，M1同比增长3.1%，均较3月回落并处于历史低位，M1/M2剪刀差达到-9.7个百分点，创出两年来新低。此时“降准”能改善流动性状况，提高M2增速，但未必能使M1/M2剪刀差缩小，即存款定期化，投资活动放缓，经济下行趋势不改。

另外，美元指数作为商品市场的风向标，对锌价起着重要指引作用。欧洲经济一步步走向衰退，希腊政局巨大的不确定性使得银行遭遇储户挤兑，欧元跌至年初的1.26低点附近，美元则突破82，创2010年10月以来的新高。强势美元给商品价格以重击，宏观经济基本面给锌市定调。

产业链陷入困境

我们从下游往上游看。下游镀层板的消费未能消化新增产出，今年前3月产量虽同比增12.4%，但库存持续增加；终端消费情况同样不佳，汽车产量虽能保持160万辆/月的水平，但车企库存却远远高于往年，4月末，汽车企业库存为75.74万辆，比3月末上升了2.41万辆，并高于2011年的最高水平。包括家电等下游多个行业将不得不经历较长时间的去库存过程。再看冶炼厂和贸易商，目前冶炼厂生产锌锭成本约15000元/吨，成本线以下，冶炼厂惜售明显，基本不出货，现货贴水缩小，目前现货对主力合约贴水回到100元/吨以内，贸易商利润缩水，市场成交清淡；而LME库存一路攀升至94万吨以上，创1996年以来的新高，沪锌库存则从最高的42万吨回落到35万吨，这跟国内冶炼厂惜售和锌产量下降有一定关系，而LME锌库存60%在新奥尔良仓库被融资交易锁定。上游矿商掌握较大主动权，国内产能增速依然较快，近期进口锌精矿加工费跌至55美元/吨，品位在48%-53%的国产锌精矿加工费主流成交价在4500-5000元/吨区间；但锌价的持续低迷也会促使冶炼厂减少锌精矿的进口，迫使其降价。产业链的这种困境短期难以解决。

寻求套利机会

按5月23日沪市收盘时沪伦两地价格计算，沪伦比值为7.88，进口1吨锌锭可获取约100元/吨的利润，即正套机会显现。另外，由于锌已跌至成本线以下，而铜价仍处于相对高位，也可考虑买锌抛铜的跨品种间套利，从铜锌比价看，LME比值为4:1，沪市9月合约比值为3.7:1，虽然沪伦两市铜价差有所缩小，但LME铜仍强于内盘，考虑到当前沪铜为反向市场结构，展期收益为负，建议在3.8以上建仓。

综上，在经济下行、强势美元和产业链困境的大背景下，锌市转暖，还需时日。但短期，成本线下的杀跌动能不足，而且美元指数在82有较大整固压力，短期市场随时迎来反弹，关注6月17日希腊议会重新选举的市场转折机会。当前沪伦两市正套机会显现，企业可伺机介入。