大宗商品市场自年初以来经历了大幅的反弹，作为经济领先指标的铜上涨幅度高达12.8%，而原油在伊朗问题的刺激下上涨了9%，黄金则上涨了约8%。在全球经济前景依然不佳的大背景下，大宗商品还有进一步上升的动力吗？如果将本轮大宗商品的上涨视作反弹，那么当前市场的调整，是否意味着未来大宗商品将重归熊市的节奏？

市场当前看空的理由主要集中在以下几点。例如本轮反弹的主要原因是流动性的改善叠加欧债危机的缓和，下一阶段如无进一步的宽松政策出台，反弹的动力可能不继；大宗商品的主要需求国中国以及其他亚太地区国家经济的持续下滑对商品需求的负面冲击；欧债危机带来的冲击仍然没有彻底消失，3-4月欧洲偿债的高峰期依然可能对市场造成冲击；同时地缘政治的不稳定因素也可能构成一定影响。

但是以上种种早已经被包含在价格的预期之内，市场的定价中枢早已下移，诸如欧洲高失业、美国房地产市场导致的投资萎靡、亚太区出口下滑等一系列因素都已经是各类模型的基准假设。因此市场自年初以来的反弹本身就是一种超预期。从经济层面来看，美国的经济复苏渐入佳境，房地产市场同样出现了复苏，而风暴之中欧洲的采购经理指数（PMI）也处于扩张的边缘。亚洲国家经济目前的确处于下行阶段，日本灾后重建可能带来的经济扩张被泰国洪水打断，中国、印度的各项指标都处于下行之中，但是欧美需求的改善将逐步传递至亚太地区，而这些国家本身也已经进入了去库存周期的最后阶段。那么未来一旦经济数据重新好转，对于市场而言又将是预期之外的刺激。

近期希腊问题的进展，似乎也在预示着，欧债危机可能不会像市场普遍预期那样成为冲击市场的最大风险。上周希腊债券置换计划结果显示，85.8%的私人债券持有者接受该条款，这在2011年是被认为不可能发生的，因为这意味着希腊的债权人至少损失了近1000亿欧元的债权，同时债务置换计划包含一个“集体行动条款”，即只要参与率超过2/3，希腊政府就可以启动这一条款，强迫所有私人债权人参与债务置换，这意味着触发希腊主权CDS赔付，理论上等价于违约。但结果表明，欧洲再度涉险过关，我们相信接下来葡萄牙、意大利的问题也只会有惊无险。

或许在当下更应该担心的是没有进一步的利好来刺激市场的上涨，而经济数据的改善可能要到二季度。但我们认为商品市场大幅回落的可能性并不大，当前全球范围内宽松的货币政策已经成为了趋势，而次贷危机后每轮货币宽松周期都引发了市场的一轮上涨。自2月29日欧洲央行第二轮长期再融资操作（LTRO）之后，巴西央行又打开了降息的大门，而美联储也借媒体之口放出“冲销式QE”的意愿来调控市场对于流动性的预期。我们认为只要欧债问题不会出现大的危机并导致流动性的瞬间冻结，市场的流动性是足够的。事实上本轮反弹中大量对冲基金的总体仓位水平和历史相比仍然偏低，而在加仓的过程中，较多流入了如美国国债等低风险资产，流入股票以及商品市场的并不多。如果未来的经济数据有所复苏，市场风险情绪得以改善，那么资金再度进入大宗商品市场的可能性很大。

我们认为大宗商品的反弹可能远没有结束，短期内因部分获利资金的退出以及商品本身的季节性因素可能存在回调的需要，但是从中期角度来看，本轮商品的上涨动能并未衰竭，如果市场出现调整，将是最好的买入时机。