观点小结

美联储主席沃什上周在年度Jackson Hole会议上对经济环境的描述显露出十足的鹰派立场。讲话后，货币市场对9月加息的预期从35%迅速上调至50%以上，加息预期的快速升温令黄金大幅承压，单日跌幅超过3%。

然而，我们认为9月FOMC（9月16日）实际落地加息的可能性非常渺茫，理由有二：

其一，当前美国经济基本面不足以支撑加息。已公布的6、7月核心CPI读数均不高于0.2%，符合美联储官员提出的"通胀正在回归正确道路"的标准。即便9月11日公布的8月CPI读数超预期，单一读数也难以凝聚广泛的加息共识。劳动力市场数据并非当前政策关注的重点，且尚未加速到足以重启加息的阶段。

其二，加息将抬高短债融资成本，构成财政层面的现实制约。截至2026年7月底，美国T-bills余额约7万亿美元，占可交易国债约22.2%，且财政部在2026财年三、四季度的边际融资高度依赖短债发行，约占当季融资需求的50%以上。若9月加息，政策利率的抬升将更快传导至财政部利息支出，推高融资成本。更何况，在中期选举之前，降低政府融资成本正是特朗普政府关心的重点问题。

综合来看，上述两条分别从经济基本面与财政当局约束的角度，论证了当下不具备立即加息的条件。然而，沃什在Jackson Hole上的鹰派表态已极大强化了市场对9月加息的预期——此时无论是沃什本人还是华尔街，都需要一个"台阶"来体面地化解这一预期。

而打消市场加息预期、为美联储重建信誉的最佳途径，莫过于9月11日公布的核心CPI是一个不高于0.2%的、令人满意的读数。如此，舆论压力将显著减轻，加息的必要性也随之大幅下降。这个关键的"破局者"，正是美国劳工统计局（BLS）。

映射到黄金上，我们认为伦敦现货黄金在未来1-2周将偏震荡向上，或在9月FOMC后迎来下一波上涨。即便周五（9月4日）公布的8月非农超预期，对黄金的利空也相对有限——因为沃什已认定劳动力市场达到"充分就业水平"，就业数据难以成为推动加息的决定性变量。

海外主要利率

9月加息概率迅速上升到60%

受到上周五美联储主席Warsh在Jackson Hole会议上的鹰派发言，对市场造成明显冲击，沃什讲话后，市场对9月的加息定价从35%上升到50%，目前已超过60%。

Warsh对经济环境的判断备受市场关注，他提到的重点是：

1）通胀：并不认为潜在通胀已出现实质性的改善；

2）金融条件：很难将金融条件描述为限制性；

3）劳动力市场：当前充分就业；

4）货币政策工具：短端利率是实现双重使命的主要工具。

数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

收益率曲线熊平

上周美债市场整体上行，收益率曲线熊平。2年期美债收益率上行10bps至4.34%、10年期美债收益率下行6bps至4.73%、30年期美债收益率下行5bps至5.22%。

上周（8月16-21日）美债收益率呈"先冲高、后回落、再反弹"走势。2年期基本稳定在4.16%-4.18%附近，波动最小；10年期从4.72%附近一度回落至4.64%，最终回到4.69%左右；30年期波动最大，8月17日一度升至5.31%，创2007年以来新高，8月19日因财政部意外宣布将长端回购规模至少翻倍至40亿美元而急跌至5.19%，但次日又反弹回5.23%123。

核心原因：前期长端上行主要受财政赤字恶化（CBO上调FY2026赤字至2.1万亿美元）、AI相关企业债供给激增及日本国债收益率上行引发的全球熊市陡峭化驱动，期限溢价上升而非通胀预期失控；8月19日财政部回购扩量信号一度压制长端，但大部分机构认为缺乏财政整顿背景下该操作效果短暂，收益率随即反弹。

数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

美联储准备金维持在3万亿美元附近

上周ONRRP的使用量为1.75亿美元，较前值回落2.05亿美元。

上周三美联储准备金余额为2.917万亿美元，较前一周回落140亿。

数据来源：Wind，紫金天风期货研究所

长短端美债收益率持仓偏多

截至8.25的数据，长短端美债利率持仓偏多，2年期UST期货非商业净持仓空头减少66,041手至861,296手；10年期UST期货非商业净持仓空头减少107,986手至838,975手。

截至8.24当周，JPM国债净多头投资者情绪20，较上周回升。

数据来源：Wind，紫金天风期货研究所

美国实际利率

5年期和10年期TIPS收益率上行，5年期TIPS收益率收于2.18%，较前周上行9bps；10年期TIPS收益率收于2.42%，较前周上行2bps。

数据来源：Wind，紫金天风期货研究所