一、关注点

1、宏观+地缘：宏观紧缩预期抬升，地缘影响时间预期拉长

宏观层面，自3月初中东地缘冲突爆发以来，原油价格快速大幅拉升，WTI和布伦特价格均冲到100美元以上，4月中旬以来的价格攻势虽受阻，但仍维持在高位区间震荡，受此影响，全球通胀预期抬升，欧洲多国已开启加息之路，美国也连续暂停降息操作。从美国月度CPI数据来看，4月份美国未季调CPI年率未3.8%，高于预期，且较2、3月份环比明显抬升，从分项来看，能源价格抬升占主要因素，其中燃料油、内燃机用油和汽油价格抬升是核心因素。鉴于此，美联储延续停止降息操作，且内部关于加息降息的分歧加大，市场计价中远期降息概率下移且被后置，从数据上来看，10年起美债收益率从3月初的4%快速拉升，近期站上4.5%，10-1的美债利差也从3月初的0.5%走阔至0.77%附近，作为全球资产定价中的锚，这也预示着宏观流动性紧缩预期在抬升。同时，在美联储主席一职上，近期面临着人员调动，鲍威尔任期已至，新任美联储主席即将上任，相应利率政策存在较大不确定性，缩表和加息的声音也随之出现，未来一段时间内宏观流动性紧缩政策或已在路上。

地缘层面，矛盾核心仍然是美伊关系，落脚点在于核问题和霍尔姆斯海峡问题，前者是持续较长时间的历史问题，后者则是本次冲突的直接结果，也是原油价格持续维持高位的直接原因所在。从现实来看，四月份美伊暂停战争以来，双方舆论消息不断，在第三方国家的协助下举行过多轮谈判，但双方核心诉求差异太大，分歧在短期内难以弥合，所以也一直存在局部冲突，双方处于都有意识的去控制烈度但始终没法达成最终协议的阶段，也使得这场地缘冲突的持续时间远超初始预期，未来或还将维持一段时间的现状，等待超预期事件的破局。

2、海外存在供应缺口：中东产能受到直接影响，低库存放大价格弹性

从中东电解铝产能数据来看，围绕波斯湾的中东六国（沙特、阿联酋、伊朗、巴林、卡塔尔、阿曼）合计产能在700万吨左右，占全球9.2%，2025年的出口占比超过60%，同时氧化铝自给率偏低，除了沙特能自给自足，阿联酋和伊朗自给率在50%一下，其他国家的氧化铝全部需要进口。从3月份地缘冲突以来，霍尔姆斯海峡被封锁，中东电解铝产能受到直接影响，截至5月上旬的数据显示减产规模在220万吨左右，占中东总产能的30%。

从伦铝库存来看，截至5/14，最新库存显示34.4万吨，自去年11月份以来延续去库，从历史来看当下库存也处于同期极低位置，整体延续低位去库状态。再从伦铝价格来看，自3月份以来，伦铝价格快速拉升，LME3个月铝期货价格从3140美元/吨涨至3560美元/吨，涨幅13.4%，超400美元/吨，并且近远月价差快速走阔，0-3个月的价差由贴水10美元/吨转为升水65美元/吨，3-15个月的价差从升水20美元/吨大幅走阔至升水340美元/吨，现货紧张情绪可见一斑。结合伦铝库存及现货价格表现，整体处于紧缺状态，再加上期货端的仓单效应，我们认为伦铝在交割月极易产生挤仓情绪，构筑期货现货价格双螺旋式挤仓行情，进而对国内价格带来扰动，因此需要及时关注和警惕。

3、国内供应相对充裕：高库存叠加“金三银四”旺季尾声

从国内电解铝供需层面来看，最直接的指标就是社会库存，据Mysteel数据，截至5/14，国内电解铝现货库存144.4万吨，周度环比去库4万吨，处于历史绝对高位，远高于同期水平，从趋势上看，累库进程大概率已经结束，从而进入去库节奏。再从国内铝棒库存数据来看，截至5/14，国内铝棒库存合计23.1万吨，周度环比去库3万吨，处于历史同期偏高位置，年后以来一直处于去库节奏当中。整体而言，国内电解铝供应相对充裕，冶炼利润较高，西南地区也逐渐进入雨季，产能利用率和冶炼开工率均处于高位，再结合当下已处于五月中旬，国内“金三银四”传统需求旺季逐步远去，从季节性的角度来说，接下来一段时间需求下行的概率更大，因此我们认为国内电解铝价格面临的压力相对更大。

二、总结

先说观点：基本面维持内弱外强，价格下方存支撑，宏观利空风险也逐步抬升，即系统性偏空在积累，局部偏强仍可维持，适合作为多配品种，同时国内价格追多不可取，回调低多更具胜算。

基本面，中东运行产能下行已成事实，海外供应紧张已反应在盘面，而国内高库存延续，且即将进入淡季，整体而言，产业层面上延续外强内弱，海外低库存高升水之下需要警惕挤仓风险，容易对国内价格形成脉冲式助推。地缘层面，美伊分歧仍在，虽暂时停火但要达成协议仍具有较大不确定性，因此霍尔姆斯海峡通航仍面临困难，这也对海外电解铝供应紧张和原油价格高位运行形成支撑，预计还将持续一段时间。宏观层面，高位原油价格已对全球通胀带来实质影响，欧洲多国开启加息周期，美国连续暂停降息，虽未开始加息，但盘面对于美债收益率的计价却是不断攀升，这也加剧了市场对于未来一段时间宏观流动性紧张的担忧，再结合美联储主席的换届，宏观政策的不确定性在增加，且往流动性偏紧的方向运行的概率更大。综合来看，宏观因素影响权重或将再次抬升，也将是未来一段时间内影响盘面价格的关键因素，而基本面因素仍对当下电解铝价格存有支撑，同时需要警惕伦铝交割月挤仓风险，因此在策略上，我们建议产业积极参与期权备兑，期货端等待回调低多的机会，避免追高，同时需要警惕宏观流动性风险和伦铝交割月挤仓风险。