近期，全球铜市场正在经历一次史诗级的逼仓潮（short squeeze）。这场风暴的中心，正是我们熟悉的主角——中国冶炼厂。从伦敦金属交易所（LME）到纽约COMEX，从国内加工费“破零”到全球价格结构性扭曲，铜市场正在书写一段前所未有的剧烈波动故事。

一、现货升水飙升至历史高位，铜买家“被逼仓”

2025年6月的一天，LME市场上出现了令铜交易员胆寒的画面：现货铜合约较三个月期货溢价高达280美元/吨，为2021年以来最高水平，仅次于那场历史逼仓事件（当时一度飙升至1000美元以上）。

如图所示 ↓

图表1：LME现货铜与三月期货价差历史走势（1995–2025）

该图表揭示了铜市场逼仓频率与强度的演化趋势。可以看出，近两年“现货升水”的频率与强度双双上升，显示供应紧张已成为常态。

二、中国冶炼厂“被迫出口”，引爆全球套利链

据彭博社与路透社报道：

江西铜业、铜陵有色等至少3万吨铜将出口至亚洲LME仓库；

近10家中国冶炼厂正准备交付4万–5万吨铜；

5月时LME库存中43%来自中国，相比4月的59,725吨已下降近一半。

背后推力不言而喻：中国冶炼厂正在“被动参与套利”。

图表2：中国铜矿进口与产量的增长趋势（2004–2025）

图中可见，中国铜矿石进口增长已超1000%，而国内产量增长约为700%。这意味着冶炼产能已远超资源保障能力，原料短缺问题愈发突出。

三、加工费跌破零点，冶炼厂为“抢货”倒贴矿山

目前，中国冶炼厂的境况可以用“前所未有”来形容：

即期加工费（Spot TC/RC）首次跌入负值区间，意味着冶炼厂为争抢原料，已愿意“倒贴”矿山企业来换取精矿。

这是一个行业警报，意味着铜精矿供应极度紧张，冶炼厂之间的内卷已经严重影响行业生态。

四、LME现货升水扩散至全球，或引发结构性风险

LME近期也紧急出手，出台应对措施以抑制价格波动：

限制大型交易员持有近月头寸（参考Mercuria在铝市场的处理方式）；

但数据显示，本轮逼仓并非由单一交易商主导，而是系统性短缺所致。

同时，在纽约COMEX市场：

7月铜合约价格为$4.88/磅（$10,760/吨），远高于LME的$9,703/吨；

9月合约$4.93/磅，12月合约接近$5.00/磅。

这意味着，中美市场间存在近$1,000/吨的套利空间，加剧了中国铜流出、美国铜流入的趋势。

五、价格曲线扭曲：backwardation 结构延伸至2026年

图表3：LME铜价远期曲线（2025年 vs 六个月前）

图中可见，截至2025年6月20日的白色曲线明显高于六个月前（蓝线），前端结构呈现强烈backwardation（现货贵于期货），预计将持续至2026年6月，显示铜的短期供应危机正严重扰乱市场定价体系。

六、“特朗普关税”加剧全球抢铜局势

不要忘了，本轮铜荒还有一个政治催化剂：

2025年2月，特朗普指示美国商务部调查铜关税必要性，270天内提交报告。

这一宣布引发了“抢跑效应”：

4月美国精炼铜进口超过20万吨，为10年来新高；

全球铜源加速向美国流动，中国、日本、智利等地库存迅速吃紧。

编后语

铜市这波逼仓，不是简单的价格投机，而是产能失衡、全球套利、政策博弈、资源短缺四重因素叠加的结果。

值得关注的几点：

1.资源国话语权回归：精矿短缺使矿山再次掌握主导权。

2.贸易路径重构：中国冶炼厂由“内销优先”转向“外输套利”，重塑市场格局。

3.期现套利压力剧增：结构性价差使交易商风险陡增，企业套保策略需全面升级。

4.LME制度承压：库存功能丧失、逼仓频发，交易所未来规则或需重构。

铜不仅是工业金属，更是经济预警器。

本轮铜逼仓，是全球资源争夺的新序幕，也是中国冶炼产能转型的警钟。

（原始素材来源：彭博社，矿业杂志）