近期沪锡在短暂跌破25万后快速反弹，重回26万以上。除去国内外经济、关税政策，地缘冲突等宏观因素外，基本面中缅甸佤邦的复产细节也对短期行情有较大的影响。佤邦的复产预期一度大幅施压盘面，但复产进程缓慢叠加现实锡矿紧缺，锡价快速反弹。预计锡价宽幅震荡的局面还会延续下去，策略方面可考虑单边的高抛低吸和跨期正套。

一、供给端：远水难解近渴

2025年锡供给存在一定的恢复性增产预期，包括印尼、刚果和缅甸的锡矿项目，其中缅甸佤邦复产的影响最大。佤邦从2023年8月停产至2025年4月底复产，累计停产时间长达21个月。在停产前，缅甸锡矿产出占全球产量的10%以上，且缅甸几乎没有冶炼产能，当地锡矿绝大部分出口至我国。若缅甸佤邦能够完全复产，对全球尤其是我国的锡矿供给会有较大的影响。不过多种迹象表明，复产的进程较为缓慢，且中缅边境物流审查严格、采矿许可证办理周期延长、泰国禁止缅甸锡矿借道运输及当地雨季等复杂原因均不利于快速恢复对我国的锡矿供给。

另一方面，当前国内锡矿供给不足的“强现实”较为紧迫。锡矿加工费持续调降，以云南40%锡精矿为例，最新加工费为12200元/吨，创历史新低，较一年前已累计下跌超5000元/吨， 其它地区和品位的锡矿加工费趋势类似。加工费持续调降至历史低位，原生炼厂普遍面临亏损。再生炼厂的情况也不乐观，含锡废料供给同样紧张，废料回收成本不断上升挤压再生炼厂盈利空间。

原料紧缺及盈利承压之下，部分冶炼企业梯度减产，今年的季节性检修期提前到来。炼厂开工率出现显著下滑，目前锡供给大省云南和广西的合计开工率为47.05%，处于近年同期的低点。

中国精炼锡产出逐步走低，同比跌幅扩大。根据SMM，5月中国精炼锡产量为1.46万吨，同比下降12.6%，同比降幅逐月扩大，1-5月累计产量为7.45万吨，同比降低1.29%。在缅甸锡矿实质性大规模复产前预计冶炼产出会持续处于低位，或者说6-7月国内冶炼产出难有大的改观。

2025年前四个月中国精炼锡净进口量略低于上年。根据海关数据，1-4月累计净进口700吨，低于上年同期的2000吨。国内炼厂减产的同时进口补充有限，矿和精炼金属供给均偏紧。

二、需求端：新领域增旧领域减

需求端新旧分化特征明显。旧需求领域主要包括镀锡板、锡化工，受地产、传统基建等旧生产力式微的影响，旧需求收缩或维持存量。中国镀锡板产量前4个月累计为54.86万吨，同比减少6.91%，镀锡板主要用于食品包装。锡在化工领域也有重要作用，如用于PVC热稳定剂，中国2025年1-5月PVC产量同比小幅增加2.83%。

以光伏、AI等为代表的新质生产力增长迅猛，对锡焊料需求拉动效果显著。全球半导体销售额在2025年仍保持强劲，单月增速在20%左右的高位。半导体的传统下游——消费电子增速较为乏力，智能手机和个人电脑出货量仅维持在5%左右的低增速，半导体的高增速主要由全球的科技巨头在AI硬件领域的巨额投入所驱动，从科技巨头的资本开支计划看，这一趋势还会继续下去。

全球光伏电池主力军——中国的产量增速在2023年8-2024年8月出现了快速下滑，不过此后增速重新回升。2025年1-5月中国光伏电池产量累计同比增加18.3%，仍维持中高增速。锡在光伏领域的应用为光伏焊带。

尽管镀锡板等传统下游有所收缩，但光伏、AI硬件等新行业增速较快，2025年锡的总需求仍有望延续上行。

三、库存：社库低位去化

国内外锡库存均去化至低位。LME最新库存为2200吨，处于近7年同期的低位，2025年以来持续去库趋势。国内社库同样偏低，最新为8945吨，低于往年同期。考虑到原料持续紧缺及季节性检修提前，预计7月份库存会延续去化趋势。

四、供需双增之下，行情预计会经历较长时间的宽幅震荡

梳理锡长期基本面，可以概括为供需双增低库存。供给端增量主要来自于缅甸佤邦在长达21个月停产后的复产。缅甸在停产前年产锡矿量占全球产量的10%以上，即使考虑到不全部复产、出口政策变化、品位下滑等因素，复产带来的供给增量仍然是十分可观的。此外，印尼精炼锡出口量恢复也带来一定规模的供给增量。需求端的增量来自于持续高增的AI硬件、光伏电池等行业对锡的不断增加的消耗。供需双增之下，锡2025年的供需平衡预计将延续紧平衡或是供给小幅过剩。

短中期而言，国内锡矿和含锡废料紧缺，尽管佤邦已开始复产，但进展偏慢，形成远水不解近渴的局面，炼厂检修降低开工率，叠加库存低位，对锡价形成较强的支撑。预计锡价宽幅震荡的局面还会延续下去，策略方面可考虑单边的高抛低吸和跨期正套。