一、产业边际恶化

国庆之后黑色系产业基本面出现了一定程度的恶化，包括建筑钢材大范围增产而去库斜率明显放缓、价格上涨刺激蒙煤通关和焦炭增产等等。目前的基本面情况确实要比国庆前有所转弱，双焦价格期货价格也出现了一定的回调。

1． 建材增产去库放缓

按照钢联样本来看，螺纹周产较8月底增加70余万吨，今日找钢和钢谷数据显示本周螺纹继续增产，预计明日钢联数据环比继续增加，有望创今年新高。本轮增产斜率较快，主要源于生产利润的大幅改善。根据模型，目前长流程钢厂利润在200元/吨左右，电炉钢厂峰电生产也在盈亏平衡附近。现货利润水平创今年新高，现阶段生产成本偏稳，钢价有所下跌，生产利润有小幅收缩，但仍不能阻止钢厂增产。未来螺纹钢产量继续增加是相对确定的。

相比而言，需求端资金有所改善，体量预计在未来一个月周期内有望维持，但是向上空间并不大。产量增加需求趋稳的组合下，螺纹供需之间的缺口正在逐渐变窄。今日找钢和钢谷给出的数据也印证了这一点，建材确实在去库，但去库斜率比节前明显下滑。建材库存拐点或在11月初出现，然后开启累库模式。短期偏低的库存为矛盾的积累提供了阶段性的缓冲，但长期仍然不乐观。

2． 双焦供应改善

国内焦煤产量和海运煤进口高位稳定，而蒙煤通关国庆之后恢复较快。本周数据来看，甘其毛都日通关量在14万吨附近，较9月份均值增加5万吨左右，可见蒙煤通关量受到价格上涨的提振作用十分明显。现货市场情绪本周有一定程度的转弱，从流拍率来看，也较节前有所提升。焦炭供给端也出现了显著的增加。本周期焦炭已经提涨六轮，合计300-350元/吨，焦企生产利润明显改善。9月份焦炭一度亏损百元以上，而上周吨焦利润已经转正至30元，本周第六轮提涨落地后，利润将继续增加。焦企预计仍会增产，当前日产略不足113万吨，较9月低点增加3万吨。

双焦供应增加，当然消耗需求也在增加。上周铁水日产233万吨，较9月初增加了近12万吨，双焦消耗需求明显改善。盈利能力方面，钢厂盈利比例略超七成，创今年新高，各品种吨钢仍有不错的利润。基于此，高炉增产仍会继续，本轮复产周期的高点或超过6-7月份，这对双焦的需求有利。但是钢材端需求能否能接住这么高的产量也是一个问题。短期来看，建材钢厂出清日产的难度增加，钢材端面临挤压生产利润的现实。这一阶段，双焦价格在铁水增产的保护下压力还不大，可能会通过钢价跌幅大于原料的方式来实现。下一阶段，黑色系产业链就面临负反馈的风险，即钢价跌到成本后未止跌，钢材-原料出现螺旋下跌。从产业层面来看，未来出现这种情况的风险还是很高，除非宏观政策端出现利好，将这种风险后延。二宏观政策预期9月下旬以来黑色系出现大涨，产业层面的改善，包括钢厂超额减产、钢材需求环比改善、蒙煤通关下降、焦企减产均提供了正向作用。但大斜率上涨的核心驱动还是在于宏观政策层面的变动，尤其是9月24日和9月26日的重要会议之后，黑色系甚至出现了涨停现象。既9月24日货币政策改善之后，上周六财政部会议也释放了利好信息。财政政策力度究竟几何，还需要等到人大常委会，才能够更加明确。这一点可能是能否改善市场预期的核心，并且阶段性延后黑色系产业链负反馈的关键，整体来看并不悲观。

三、结论

国庆之后黑色系产业层面出现边际恶化，尤其是建筑钢材大范围增产后去库斜率明显放缓，价格上涨刺激蒙煤通关和焦炭快速增产。目前钢厂盈利能力不错，增产预计延续，对双焦有利，但对钢材的压力也越来越大。短期市场或通过挤压钢厂利润的方式来反馈基本面的边际恶化，随后是否紧跟负反馈现象，还存在一定的变数。后续财政政策力度是关键，需要关注10月底的窗口期。若力度有限，黑色系发生负反馈的风险偏大，双焦价格或有较大的下跌空间；若力度较强，市场预期明显改善，黑色系负反馈风险或阶段性后移，双焦价格也有重新考验节后高点的机会，整体来看并不悲观。下方关键支撑，焦煤 01 在 1350-1400 元/吨，焦炭01 在 2000-2050 元/吨，可尝试低多。