四、产业链商品指数一——监控中心能化期货指数

1.标的指数介绍

作为产业链商品指数的代表，监控中心发布的能化期货指数广泛代表了能源化工产业链的上中下游。监控中心能化期货指数的编制方案与监控中心工业品期货指数的编制方案区别不大，在指数成分方面，能化期货指数最新拥有16个成分商品，相比2015年时的6个成分商品有了较大的扩展；而在指数权重方面，能化期货指数与工业品期货指数类似，都从某一商品占绝对主导地位发展到更为均衡的权重分布（天然橡胶与铜）。

监控中心能化期货指数走势

监控中心能化期货指数权重

数据来源：wind，天软，华泰期货研究院

2.标的指数与核心诉求匹配程度

考察标的指数与市场核心诉求的匹配程度：

首先需要考察监控中心能化期货指数是否能够代表整个能源化工产业，表征程度能有多高；而若能够代表，再考察其与现有着眼于能源化工的投资工具的表现异同，是否能产生互补效应。

综上，对于标的指数与核心诉求的匹配程度着重考察以下细分指标：

（1）能源化工指标表征性：考察标的指数同比收益率对于能源化工产业链指标的表征有效性以及预测能力，使用PPI（石油）当月同比、PPI（化工）当月同比、PPIRM（化工原料）当月同比作为能化产业链的代理指标。

能化期货指数价格与能化指标走势

能化期货指数价格与能化指标相关性

数据来源：wind，天软，华泰期货研究院

标的指数同比收益率与PPI石油同比的相关性最高，与PPIRM化工原料的相关性其次，与PPI化工的相关性最低，并且在所有时间维度上与三个指标的相关性均为正值。因此监控中心能化期货指数对于能源化工的不管是上游原材料还是下游成品的表征性均较强。

（2）与其它投资工具的关系：考察现有有关能源化工的投资工具与标的指数的异同。

比较标的指数和Wind股票指数系列三级行业指数之石油天然气指数、化工指数（相对沪深300，剔除权益市场整体波动影响）与PPI（石油）、PPI（化工）的联系紧密程度。

总计三个指数中，能化期货指数与PPI石油的相关性最高，且与PPI化工的相关性也落后不多，并且由于期货指数天然具有做空的途径，因此若投资者希望同时表达对于PPI石油以及PPIppi化工悲观的看法，不妨采用期货指数进行投资，与股票ETF形成互补。

能化期货指数价格与能化相关股票指数走势（剔除沪深300）

能化期货指数和能化股票指数与PPI石油化工相关性

数据来源：wind，天软，华泰期货研究院

综上，在产业链商品指数层面，监控中心能化指数能够满足其最核心的诉求：标的指数能够在一定程度上表征产业链的景气度，为产业链的投资或对冲提供合适的工具。

五、产业链商品指数二——钢企利润指数

1.标的指数介绍

与监控中心能化期货指数不同，以钢企利润指数为代表的多空型产业链指数更多代表产业链内加工型企业的加工利润。目前国内尚未有公开发布的相关指数，因此首先介绍本文简单构建的钢企利润指数。

我国商品期货市场钢铁行业主要涉及品种已上市的在成材端主要包括螺纹钢、热轧卷板和线材，在炉料端主要包括铁矿和焦炭，未上市的包括成材端的钢坯和炉料端的废钢。在已上市的品种中，螺纹、铁矿和焦炭在期货市场上的规模较大，热卷规模相对较小，线材没有流动性。因此，最终将螺纹、热卷、铁矿、焦炭以及废钢纳入指数成分，而线材不纳入。由于废钢暂无期货品种，因此使用不含税的现货价格代替。

钢铁行业主要涉及期货品种

钢铁行业主要涉及期货品种市场规模

数据来源：wind，天软，华泰期货研究院

钢企利润包括钢企螺纹利润以及钢企热卷利润两部分，其中：

螺纹和热卷的产品结构不同，螺纹品种产品单一，热卷品种产品复杂，除了盘面标准品普碳热卷外，还有很多非标产品；螺纹和热卷的贸易流通量不同，螺纹的下游以工地为主，工地直供量少，多数都是贸易商配送，因此螺纹的贸易流通量更大，而热卷的下游较为分散，多数热卷都是钢企直供下游模式，贸易流通性相对较少；并且考虑两者在期货市场的成交规模，螺纹和热卷的配比可以设置为2:1。

期货合约选择以及展期规则按照黑色品种的传统习惯，即铁矿石的1、5、9月合约，焦炭的1、5、9月合约以及螺纹钢的1、5、10月合约和热卷的1、5、9月合约。增值税为0.17/0.16/0.13（按照历史实际情况）。展期区间为1、5、9月前一个月的最后一个交易日。

钢企利润价格指数合约选择

钢企利润价格指数

数据来源：wind，天软，华泰期货研究院

在前文商品指数价格体系中我们提到，商品指数就价格类型上分为三种：价格指数、收益率指数、全收益指数。而价格指数只考虑了标的物价格的波动，但没有考虑期货展期的展期收益，所以实际上不能反应完整的商品投资回报状况。

因此虽然钢企利润价格指数对现货钢企利润的表征性较好，相关性达到92%，但是由于其与实际投资成分期货存在展期收益差别，考虑开发为商品指数期货的标的指数，需要使用商品指数价格类型中的收益率指数。

钢企利润价格指数与收益率指数

钢企利润收益率指数与钢企利润

数据来源：wind，天软，华泰期货研究院

2.标的指数与核心诉求匹配程度

生成钢企利润收益率指数后，需要进一步考察标的指数与市场核心诉求的匹配程度。

上文提到产业链指数期货最核心的诉求为表征产业链的利润，为产业链的投资或对冲提供合适的工具。因此，首先需要考察钢企利润收益率指数是否能够代表钢铁加工企业的利润情况，表征程度能有多高；而若能够代表，再考察其与现有着眼于钢铁企业的投资工具的表现异同，是否能产生互补效应。

综上，对于标的指数与核心诉求的匹配程度着重考察以下细分指标：

（1）钢企利润表征性：考察标的指数对于钢企利润指标的表征有效性，使用现货华北螺纹钢高炉利润以及现货华北热卷高炉利润作为钢企利润的代理指标。

由于展期收益率过大的原因，导致钢企利润指数与螺纹利润以及热卷利润的长期相关性较低，分别为20%和17%，但在短期内，钢企利润收益率指数能够较好的刻画行业利润的较大变化。

（2）与其它投资工具的关系：考察现有有关钢企的投资工具与标的指数的异同。比较标的指数和Wind股票行业指数系列之钢铁指数（四级行业）。

在剔除沪深300收益影响后，钢铁股票指数与钢企利润收益率指数的长期价格相关性为-54.7%，短期收益率相关性为22.5%。

相比期货指数，股票指数的走势更加关注产业链的中长期利润，因此在中长期的走势更为匹配。但钢企利润收益率指数在短期的刻画更为精确，并且存在做空的途径。

钢企利润收益率指数与钢铁股票指数走势

数据来源：wind，天软，华泰期货研究院

钢企利润收益率指数与钢铁股票指数的长期价格相关性

钢企利润收益率指数与钢铁股票指数的短期收益率相关性

数据来源：wind，天软，华泰期货研究院

因此对于钢铁产业链的投资，钢企利润指数与钢铁股票指数存在一定的互补作用，若投资者对于短期价格波动更有把握或有做空需求，则推荐投资钢企利润指数；若投资者对于产业链中长期前景更有把握，则推荐投资钢铁股票指数。

综上，在产业链商品指数层面，钢企利润指数能够满足其最核心的诉求：标的指数能够在一定程度上表征产业链的利润，为产业的投资或对冲提供合适的工具。

六、总结

本文通过介绍部分指数的编制方案与具体表现，总结了国内现有商品指数，遴选出符合商品指数期货投资核心诉求的标的指数，并论证了其与核心诉求的匹配程度。希望能在相应期货上市前，为投资者提供一定的信息与帮助。