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大豆：确认巴西减产，美豆出口获被动利好，天气升水行情可期

3月USDA平衡表的最大意义是确认了巴西大豆减产，并开始逐步上调美豆的出口预期，当前年度4000万蒲的出口调增让本季度的驱魔库存继续下调至2.85亿蒲，按照此前2022年度展望论坛的数据（产量44.9亿蒲，消费45.25亿蒲），新季的期末库存至少降至2.65亿蒲，且有进一步调降的潜力。此外，报告小幅调增美国豆油消费和出口，下调生物质燃料需求。

数据来源：USDA，中信建投期货

未来美豆矛盾将从南美减产向新季种植转移，2022年度的北美生长季需要承担为南美补缺口的使命，责任重大，负重前行。目前的大豆/小麦-玉米比较并不支持大豆的扩种，且天气的升水仍有望在4月份注入，应对未来2个月的北美种植季，我们维持相对看涨的观点。

数据来源：中信建投期货

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MPOB：2月出口低于预期或只是装运节奏问题，利空却并不看空

MPOB月报显示，马棕2月产量114万吨，环比降9.26%，基本符合预期；出口110万吨，环比降5.32%，不及市场预期的增7-9%；进口15万吨，环比大增112.27%。因出口不及预期且进口较多，马棕月末库存落在152万吨，环比仅降2.12%，高于市场预期的127-138万吨的预期，报告整体利空。

数据来源：MPOB，中信建投期货

然而，此次报告对棕榈油的价格冲击较有限，在印尼棕榈油出口政策进一步收紧且穆斯林国家备货4月斋月的情况下，区区20万吨的库存很容易就能被消化掉，难以对棕榈油价格形成较长期打击。我们预计2月出口低于预期只是装运节奏问题，由于棕榈油近月供应紧张，近远月价差太高，出口商更倾向于在月末装船，这可能导致部分船没来得及报关并确认为出口，这种出口明显低于检验数据的情况自2020年10月起就经常出现。

2020年10月以来ITS及SGS的检验数据与MPOB出口数据的差异就持续较大

来源：中信建投期货根据公开信息整理

在全球21/22年度大豆、菜籽减产，而黑海葵油出口被战争打断的背景下，全球其实并没有足够的棕榈油替代品。印尼出口政策的进一步收紧将继续推动需求向马来西亚转移，马棕3月1-10日出口表现旺盛，市场预期环比增幅仍超过20%，主要需求国补库仅是时间问题。在此背景下，抱有回调买入想法的投资者不在少数，这使得中短期油脂价格难以深跌，午后棕榈油的抗跌走势形成印证。

凌晨的USDA报告亮点不多，值得注意的是USDA对美豆油的需求进行了一些调整。考虑到自黑海葵油及东南亚棕榈油转移来的需求，以及近期美豆油较好的出口表现，USDA上调了21/22美豆油出口2亿磅，但下调了美豆油生物燃料需求3亿磅。然而，根据EIA数据，美豆油2021年12月生物燃料用量达9.38亿磅，已经超过110亿磅对应的月均9.17亿磅的豆油使用量要求。随着美国可再生柴油新建产能陆续投放，在当前能源价格暴涨的背景下，美豆油每月用于生物燃料的数量可能仍有进一步的增长潜力，USDA是否会重新把美豆油的生物燃料需求再度调增值得关注。

来源：EIA，中信建投期货

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棉花：偏利多调整，为利空驱动埋下伏笔

美国农业部公布3月棉花供需预估：调降21/22年度全球棉花产量6.54万吨至2612.73万吨，主要贡献来自印度减产。调增21/22年度全球棉花消费2.4万吨至2714.97万吨，导致全球棉花期末库存下调37.93万吨至1800万吨，全球库销比下降1.47个百分点至66.3%。此外未对21/22年度美棉平衡表做出调整。整体报告整体利多，棉花库存消费比收紧。

3月报告相对鸡肋，一方面，虽然印度棉花产量未来仍有下调空间，但减产的事实已经反映在现货市场和期货市场上。另一方面，消费依然只增不减，并未反映当前产业链消费偏差的事实，并不断调整上一年度供需结构，降低期末库存。此外新作种植端产量端因时间关系，尚未被报告预估并公布。

根据我们的看空逻辑，未来驱动方向主要在于新作扩种增产，以及消费端的低迷。所以后期市场逻辑变化关注美国农业部对于当前年度消费端的调整，以及3月底种植意愿报告。

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谷物：平静后的隐忧

3月的谷物供需报告给人一种看起来的平静，但只是看起来。

数据来源：USDA，中信建投期货

由于2月的俄乌冲突影响了全球黑海地区的粮食问题，而作为全球谷物主要出口区域。USDA在本月的供需报告也做出了一些调整：玉米平衡表上，美国调增了乙醇的消费量和出口水平，使得本国的平衡进一步趋紧。这种趋紧的态势也传导到了全球玉米平衡表中，美国254万吨期末库存的降低让全球期末库存来到3.0097亿吨，较2月报告减少125万吨。

这种抵消主要来自于本月乌克兰平衡表期末库存因出口减少600万吨从而使期末库存增加了290万吨。而考虑到乌克兰玉米出口的主要去向是欧盟中东和中国（根据2020年的出口数据，三个地区各占出口流向的20%），作为饲料的主要原料之一，减少的进口量如果没有其他替代品缓解，只会加剧这些进口区域的供应紧张。

数据来源：USDA，中信建投期货

同样的情况出现在小麦的平衡表上，美国降低了自身的小麦出口量，使得期末库存减少至6.53亿蒲，较上月报告增加0.05亿蒲。在全球小麦的平衡表上，我们可以看到USDA因可能的出口限制降低了300万吨的出口，使得该国期末库存怒上涨246万吨至1309万吨。

但作为小麦的主要出口国，俄罗斯出口受限一方面降低了该国农民收入，另一方面对于俄小麦的主要进口国，中东和北非地区在自身供给不足的情况下仍面临着自身供给的紧张。但有趣的是，本次USDA对于该地区的进口做减少处理。考虑到小麦作为该地区主要主粮，减少的进口并不能使得全球供应变得不紧张，只是看起来的宽松。

来源：USDA，中信建投期货

我们认同该平衡表作为静态平衡表的逻辑意义，不过未调整的背后也代表USDA的声音：在俄乌供应被进一步限制下，作为食品和饲料的来源，这些进口国可选择的主体又少了一个。

短期供应链的限制将刺激主要进口国后期在玉米和小麦上对于巴西、阿根廷的玉米和小麦、澳麦和印度小麦的询盘。如果这种上涨食品成本进一步传导，我们可以看到全球CPI的上行。