一、行情走势回顾

1月期间，国内粕类盘面走势经历了过山车行情，上半月在美豆低库存的预期和USDA月度报告利多的提振下，CBOT盘面持续上行，对国内粕类成本端形成强势带动，叠加中下游为春节的备货开启，豆粕成交较好，库存去化加持，豆粕主力合约上冲至阶段性高点3825；然而随着美豆利多的兑现，以及南美降雨改善供应担忧，加速多头资金获利离场，1月下半月美豆盘面大幅回吐前期涨幅，连粕跟盘持续回落。截止1月25日，豆粕主力合约M2105报收于3423，月跌幅1.61%。

图1：美豆主力合约日线 单位：美分/蒲

资料来源：文华财经，长安期货

图2：豆粕主力合约日线 单位：元/吨

资料来源：文华财经，长安期货

二、国际市场分析

（一）南美降雨缓解供应忧虑，美豆短期或延续调整

USDA1月的供需报告数据显示，美豆单产较12月下调0.5蒲/英亩，收获面积未作调整，产量下调0.35亿蒲至41.35亿蒲，伴随美新豆单产及产量调低的同时，压榨与出口预估双双调高，导致期末结转库存如期下降。南美方面，巴西产量未变，阿根廷大豆产量下调200万吨至4800万吨。整个美农报告影响明显利多。然而前期利多兑现的较为充分，近期的交易逻辑转为南美天气的改善，以及巴西产量预估的上调。天气预报显示，未来一周巴西和阿根廷或仍有降雨。此外，去年12月，市场对巴西大豆产量的普遍预测在1.3179亿吨，但上周五，一项由13位分析师参与的调查显示，尽管干旱推迟了大豆播种，但巴西农民有望在2021年收获创纪录的1.322亿吨大豆，根据政府数据，去年农民生产了近1.25亿吨。

在南美降雨及产量增加的逻辑位充分交易完全的背景下，美豆反弹仍然缺少驱动，短期仍有延续调整的可能。

（二）出口需求维持强劲，美豆底部支撑仍存

美国农业部USDA公布的出口销售报告显示，1月14日止当周，美国2020/21年度大豆出口销售净增181.77万吨，较之前一周和前四周均值显著增加，亦高于此前预估的75-150万吨。其中，对中国大陆出口销售净增86.41万吨。且美国农业部民间出口商频繁公布向中国及未知目的地出口大豆的报告，上周四民间出口商报告向中国出口销售13.6万吨大豆，同时向墨西哥出口销售16.329万吨大豆，均为2020/21年度付运。整个美豆出口需求依然保持旺盛格局，叠加美豆目前低位库存和库销比，中期角度来看我们认为盘面下方依旧存有支撑。

三、国内市场分析

（一）未来两周开机率持续回升，豆粕库存降幅或放缓

国内油厂中下游饲料企业因担心新冠疫情影响后续物流，因此提前在春节前备货的需求增加，使得近两周豆粕成交连续放量，不过整体大豆进口量依然保持充足，在豆粕供应压力缓解后开机率出现回升。据天下粮仓初步调查显示，2021年1月份国内各港口进口大豆预报到港124船815.6万吨，因12-1月部分船期推迟到2月份到港，2月份最新预估700万吨。上周大豆压榨开机率继续上升，为59.43%，较前一周增幅3.54%，全国油厂大豆压榨总量210.762万吨，较前一周198.198万吨上升12.564万吨，增幅6.3%，预计未来两周开机率保持在高位，本周压榨量或在210万吨左右。

截止1月15日当周，国内沿海主要地区油厂豆粕总库存量62.36万吨，较前一周的80.37万吨减少18.01万吨，降幅为22.41%。未来两周在压榨量持续回升，以及下游备货逐渐接近尾声的预期下，豆粕库存降速或有放缓。

图3：大豆压榨周度趋势图 单位：吨

资料来源：天下粮仓，长安期货

图4：国内豆粕商业库存 单位：万吨

资料来源：天下粮仓，长安期货

（二）春节期间畜禽出栏增加，饲料需求或难打开向上空间

上周全国生猪外购仔猪头均利润为1678.25元/头，较前一周的2021.68元/头减少了343.43元/头，跌幅为17%，较去年同期的1740.07元/头的盈利水平减少了61.82元/头，减幅为3.6%，可以看到生猪的养殖利润自高位有所回落。此外，非洲猪瘟隐患仍未完全消除，农业农村部新闻办公室1月21日发布公告显示，广东省梅州市平原县报告发生一起疑似因违规调运输入的非洲猪瘟疫情。以上两因素综合，养殖户补栏积极性或并不高，叠加2月春节临近，水产料投放基本停滞，畜禽处于集中出栏阶段，终端饲料需求或难有较大的想象空间。

图5：生猪存栏走势图 单位：头

资料来源：天下粮仓，长安期货

图6：生猪养殖利润 单位：元/吨

资料来源：wind，长安期货

（三）疫情逻辑推动基差升至高位，关注回落风险

1月期间，国内豆粕基差强势上涨，分析其原因，或主要在于，国内的疫情出现反复迹象，特别是北方地区，新增新冠肺炎病例数有所增加，从去年的经验来看，疫情扩散直接影响多地物流被封锁，运输出现较大困难，近期的疫情反复使得豆粕产业链中下游企业紧张情绪再起，饲料企业、养殖企业担心运输困难影响后续饲料需求，因此提前开启备货行为，从而导致成交和提货持续放量，基差大幅上行；另一方面，与1月前期油厂开机率下滑也有一定关系。

但后期来看，上文已提到开机率已逐渐提升，库存降幅或放缓，供应方面难以出现持续紧张的状况。此外中下游的备货或已逐渐接近尾声，加之过年期间需求上升空间不大，预计基差或存一定回落风险。

图7：豆粕基差走势图 单位：元/吨

资料来源：天下粮仓，长安期货

图8：豆粕成交量与成交均价 单位：万吨&元/吨

资料来源：天下粮仓，长安期货

四、综合分析及操作建议

成本端美豆方面目前市场的交易逻辑转向南美天气的好转以及巴西产量预估的调升，在利空仍未完全释放的情况下，短期单边或维持回调状态，中期或在美豆需求强劲与库存低位的支撑下验证底部；供应端来看，未来两周开机率稳步回升，油厂供给或保持充足，前期豆粕库存连续下滑的状态或有放缓；需求端，春节临近，畜禽面临集中大量出栏的阶段，叠加生猪补栏积极性不高，终端需求受到制约，此外，近期疫情反复迹象引发中下游企业备货提前，或对后期的饲料需求形成一定程度的透支。整体来看，无论是成本端还是自身供需，豆粕均缺乏实质性利多的提振，但美豆低库存与南美未定产天气仍有担忧的格局下盘面下方仍存支撑，整体走势或以偏弱震荡寻求底部支撑为主，操作上建议偏空短差操作为主，不宜过分追空。同时需要警惕春节期间疫情的变化会否带来阶段性供需错配。