2020年是国内外疫情影响深重的一年，特别是上半年，原油节节下挫，历史罕见，大宗商品包括国际糖价全部下跌，VIX指数也达到了历史高峰，全球弥漫着极度恐慌的气氛。不过，随着全球疫情趋于常态化，全球金融市场逐步恢复理智，投资者心态逐渐建立，商品市场止跌反弹。

今年年初，受全球各地疫情频发影响，VIX指数持续拉升，达到了多年来最高记录85.47，之后中国疫情得到有效控制，且市场情绪有所缓和，VIX指数回落，目前保持在19-23较为稳定的水平。 

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多年来，原油走势对国际糖价或多或少会有所影响（原油上行，全球最大食糖出口国巴西有可能将更多甘蔗用于生产乙醇，食糖产量缩减，进一步导致其出口量减少，对国际糖价有一定提振，反之则不利于糖价上行）。从美原油及ICE糖价走势来看，今年两者的相关度更高，同涨同跌的步调几乎一致（近3年来，两者的相关系数达到0.7）。当然，国际食糖市场也受到自身供需变化的影响，与原油市场会出现阶段性背离的情况。

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2019/20榨季各主产国的生产及出口发生了变化，泰国大幅度减产，出口减少；印度减产至3000万吨以下，不过出口继续增长；2020/21榨季巴西则大幅增产且大范围供应全球市场。中国产不足需情况下，进口糖仍是补充缺口的主要糖源之一，此外，进口糖浆激增进一步扰乱中国市场。

2020/21榨季巴西生产高峰期已经结束，更多则关注2021/22榨季其主产区甘蔗生长情况；2020/21榨季印度预计产量重返3000万吨以上，而出口仍存不确定性；泰国则可能继续减产；中国预计小幅度减产且供给端存在变化，市场复杂性仍续。从各机构预估来看，除了9月底Rabobank预估2020/21榨季全球食糖供应小幅过剩20万吨外，其他机构预估本榨季供应缺口为72.4-350万吨不等。2020/21榨季国内外食糖市场将何去何从？

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巴西：终于扬眉吐气

经历了此前两个榨季的减产以及印度“篡位”，2020/21榨季巴西重新夺回产量第一的“宝座”。疫情对其它行业产生严重影响的时候，似乎成就了巴西的食糖生产。主要因此前原油价格大幅度下跌，生产乙醇利润不高，加上4月底国际糖价探底后震荡上行，利于巴西食糖出口，以至于本榨季巴西更偏向于生产食糖。

2020/21榨季截止11月底，巴西中南部地区每半月的吨甘蔗产糖均高于上榨季同期；用蔗比例大幅度提升，维持在35%-47.94%之间，去年同期则在23%-37.14%之间。

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2020/21榨季自4月份开始，巴西食糖产量一直明显高于此前两个榨季的同期水平，而乙醇产量一直低于上榨季同期。截止11月下半月，巴西中南部地区累计入榨量5.95亿吨，比去年同期增长3.32%；累计食糖产量3808.7万吨，同比增长44.16%；累计生产乙醇289.1亿公升，同比下滑8.98%。

据Unica最新预估，2020/21榨季巴西中南部地区甘蔗压榨量为6.05亿吨，较2019/20榨季增长2.5%；产糖将达到3840万吨，同比增长43%。乙醇产量预计达到304亿公升，同比下降8.4%。

数据来源：Unica

2020/21榨季巴西食糖出口也出现大幅度增长。本榨季截止11月底，巴西累计食糖出口量2514.81万吨，同比大增近88%，为近5年来同期最高水平。另外，Unica 最新预估数据显示，本榨季巴西食糖出口量将增长70%至2790万吨。

数据来源：巴西外贸部

本榨季巴西食糖生产高峰期已经结束，巴西对全球食糖市场的供应已明显减少。接下来巴西方面更多则关注下榨季的甘蔗生长情况。据嘉丽高近期蔗区调研显示，发现甘蔗生长的确受到了降雨不足的影响，但还不能就此判断下榨季的情况，更多还需关注一季度的降雨。最近Unica相关人员表示，新榨季糖产量或大幅下滑，原因包括甘蔗含糖量下降等因素。早些时候部分机构预估2021/22榨季巴西中南部地区产糖在3400-3600万吨，均低于本榨季水平。

印度：产量或重返“3”字头

印度连续两个榨季产量高达3000万吨以上，而2019/20榨季，受天气影响，印度食糖产量缩减500多万吨至2742万吨，退居“老二”。

2020/21榨季印度产糖或再次重返3000万吨以上的水平。10月下旬，印度糖厂协会（ISMA）预计，2020/21榨季印度将生产食糖3302.3万吨，其中200万吨生产乙醇，净产糖3102.3万吨；美国农业部(USDA)11月底预计，印度本榨季产糖3380万吨。

据相关数据显示，由于糖厂开榨较早，2020/21榨季截止11月底，印度总计408家糖厂开榨，累计产糖429万吨，同比增长107%。

2019/20榨季印度国内消费为2570万吨，比此前榨季稍有增加20万吨。由于近几年印度国内库存压力较大，为了去库存，部分食糖用于乙醇生产。另外，还有报道称印度食糖行业鼓励国内多吃糖，宣传食糖消费。

除此之外，印度去库存的主要途径就是出口，往年由于印度糖在国际市场不占优势，出口比较困难。而从2018/19榨季开始，印度政府致力于出口补贴，印度在2018/19榨季的出口量大幅增加到380万吨，2019/20榨季出口量更是达到565万吨的历史新高（ISMA公布数据）。

2020/21榨季印度政府迟迟没有公布的出口补贴政策终于在昨日尘埃落定。印度内阁批准了一项350亿卢比的补贴政策，鼓励资金短缺的糖厂在10月1日开始的2020/21榨季出口600万吨糖。

有观点表示，拨款350亿卢比用于出口600万吨糖，相当于每吨补贴5,833卢比，低于业内预期的8,000卢比，且低于去年的每吨10,448卢比补贴。印度糖厂协会（ISMA）会长表示，尽管补贴减少，但由于全球市场价格上涨，印度将会出口600万吨糖，且泰国糖产量下滑给印度向印尼和马来西亚等传统市场的出口提供了机会。不过，有观点认为，鉴于今年印度的补贴政策宣布延迟了将近三个月，因此出口可能在400-500万吨。所以关于印度本榨季能出口多少量依旧还是问题。

整体来说，2020/21榨季印度可能出现增产以及出口仍存不确定性，印度整体库存依旧较高，国内整体运行或不够顺畅。

数据来源：市场相关网站

泰国：继续深陷减产泥淖

泰国在2017/18-2018/19榨季食糖产量高达1400万吨以上，然而2019/20榨季由于天气原因，泰国食糖产量急剧缩减至827万吨，2020/21榨季许多农民从种植甘蔗转向木薯以寻求更大的回报，泰国产量或继续深陷减产泥淖，此前嘉丽高预估其产量为710万吨，近期美国农业部预估为790万吨。

此外，2019/20榨季泰国食糖出口为800.54万吨，为近3个榨季来最低水平。2020/21榨季预计泰国出口量将继续缩减。据嘉丽高10月中旬预计或为350万吨（由于泰国方面的信息来源较少，目前没有其他机构预估的数据可参考）。

数据来源：市场相关网站

中国：“进口糖浆添翼”

今年国内市场最为关注的话题便是“进口糖浆”了，关于糖浆大大小小的报告均有讲解评论，在此不做过多的描述解释。

2019/20榨季国内食糖市场受疫情影响，年初盘面糖价持续下跌，市场一直担心其可能对消费产生不小的影响。不过，从供需情况来看，其影响并没有市场想象的那么严重。虽然2019/20榨季国内食糖工业销售984.89万吨，同比下降5%，结转到新榨季的工业库存同比增多21万吨，但是食糖进口量同比增加以及进口糖浆大增，间接说明国内需求并没有明显萎缩。

关于进口方面，2019/20榨季5月22日以后，贸易救济保障措施结束，配额外85%的关税下调至50%，进口利润凸显，进口量增加。2019/20榨季累计进口375万吨，同比增加51万吨。2020/21榨季10月单月，进口量达88万吨，为多年来同期最高纪录。

数据来源：市场相关网站

2019/20榨季“进口糖浆”增加尤为明显，累计高达80万吨，按照市场折糖比例67%计算，为53.6万吨，虽然远远不及进口糖，但也挤占了国内少部分市场份额。相比之下，由于近两年来严厉打击食糖走私，走私糖量明显减少，更多观点认为进口糖浆取代了往年走私糖的“位置”。2019/20榨季国内整体供给中表现略有过剩。

数据来源：海关总署

2020/21榨季据中国糖业协会预估数据显示，国内或产糖1050万吨，农业部预估进口数据上调至390万吨的水平，如果进口糖浆没有得到合理管控，在利润凸显的情形下，本榨季进口糖浆的量或不会太少。综合预估来看，本榨季国内食糖供给依然表现过剩。

供需平衡表（万吨）

注：部分数据摘自海关总署、中糖协、农业部以及相关网站，部分数据根据市场情况预估，阶段性或有调整，仅供参考。

2020/21榨季根据月度供需平衡表来看，现阶段属于国内食糖生产区，处于供过于求的阶段，春节备货即将启动或对糖价有所支撑。另外，今年处于拉尼娜年，全国气温0℃线南移，不排除后期南方产区来自天气方面的影响。

春节过后进入传统的消费淡季，且南方主产区糖厂陆续收榨。随后几个月国内则进入产不足需的阶段。不过，该阶段也处于去库存时期，加上进口糖补充，整体供给或不会出现紧缺。

注：部分数据摘自海关总署、中糖协、农业部以及相关网站，部分数据根据市场情况预估，阶段性或有调整，仅供参考。

投资建议

价差套利：现阶段关于合约间的价差套利主要看5-9月合约，因为1月合约还有1个月就交割，且目前逐步与现货回归，参考意义不大。

当前5-9月合约价差几乎处于多年来历史均值附近波动，维持在-60点以内，价差极小，套利机会并不大。按照往年规律，明年4月份以后价差存在扩大的可能。主要原因：一方面5月份国内库存处于高峰时期，而传统的夏季消费旺季还没有启动，糖价或承压；9月份前后去库存，糖价或有所坚挺，以至于5-9月价差出现扩大。不过，由于近年来国内食糖市场情况复杂多变，9月份不再如往年一样青黄不接，价差是否会扩大有待于进一步观察。

数据来源：市场相关网站

基差套利：目前柳州现货与5月合约基差已经缩小至100个点以内，短期难以出现扩大的可能。按照往常规律，一般在次年的5月合约出现以后两者的基差才会比较明显，到时候就有可能存在套利机会。另外，从多年来期现货糖价以及基差走势可以看出，期现货糖价呈现趋势性下跌，正基差为主（现货价格跌幅小于期货价格），而期现货糖价呈趋势上涨的年份，负基差为主（现货价格涨幅小于期货价格）。

数据来源：市场相关网站

套保：2019/20榨季甚至进入2020/21榨季，现货一直升水期货，对于糖厂等卖方套保来说，基本没有必要抛盘面，自然套保需求减少。现阶段期现货糖价仍处于相对低位，而且现货价格高于期货价格，套保依旧没有机会。后期需关注糖价走势再做合理规划。

总体来说，2020/21榨季全球食糖供应依旧趋紧的情况下，国际糖价下行空间或有限（不发生重大的系统性风险事件的前提下）。另外，仍需留意疫苗方面的进展，疫情得到控制，全球经济才有望复苏，金融、商品市场才有可能向好发展。身处大环境中的国际糖市才能稳健运行。国内糖市则需要留意进口方面的政策以及“进口糖浆”的合理管控。