一、一季度行情回顾和二季度展望

一月份，苯乙烯利润在盈亏边缘波动，库存增加不及预期，下游订单较好，投产预期较强，多空交织下，华东苯乙烯7270-7320窄幅震荡。2月份节后归来，伴随原油大跌，国内疫情影响，苯乙烯开盘大跌到6450-6800，集中在6600，由于纯苯跌幅较小，苯乙烯处于亏损状态。3月9号开始，伴随沙特发起原油价格战，苯乙烯开盘跌停，伴随着原油继续大跌，纯苯跌幅更大，纯苯利润收窄，苯乙烯开启下跌模式，现货最低触及4200。进入4月，原油底部企稳，再加上绝对价格低位，下游开工不错，投机需求和刚需下，苯乙烯企稳反弹；纯苯超跌后，4月7号开始走利润修复，反弹较大，同时也给苯乙烯带来成本支撑。

二季度，苯乙烯仍要在原油波动下的成本支撑和自身供需偏松下宽幅震荡。供需边际看，纯苯和苯乙烯检修较多，下游小旺季，去库为主，再加上原油接近底部，成本支撑较强，苯乙烯行情仍是根据成本波动，去库驱动，做多为主。

二、供应变化

1. 纯苯和苯乙烯检修较多，纯苯供应压力略低于苯乙烯

检修季下，纯苯和苯乙烯检修损失较多，两者检修导致的供应增速下降多少，不好判断。2019年后，苯乙烯供应增速较纯苯稍高，也决定了纯苯的强势地位，从纯苯的生产利润和进口利润较高也能寻迹。二季度，仍倾向于纯苯对苯乙烯存在支撑。

2. 苯乙烯国产量和进口量减少，供应压力不大

根据开工率和进口利润等指标，做出平衡表。开工率低于去年，产能增加17%以上，产量低于去年，累积国产量增速最低到-6%。

苯乙烯进入2020年后，进口窗口经常关闭，中美价差在3月上旬后才拉大比较明显。进口利润较多。从进口利润来看，进口量应该是不多的。后期随着国外疫情的缓解，进口窗口打开的时间可能也不多，叠加国内开工率偏低，也不会留太多时间窗口给进口。整体我们给2020年赋予的进口量较低。国内表观需求低位，4-6月表观需求分别在-10，-7，-3.6%。因此整体供应压力不大。

三、需求变化

1. 疫情后需求基本恢复到同期水平

从下游综合开工看，节后2月份开工率触底后，一直持续上行，现在基本恢复到去年同期水平。苯乙烯下游也是偏原料的厂家，集中度略高，因此复工恢复的比较快。需求端仍有继续抬升概率，最大的担心是苯乙烯三大塑料下游的终端企业，比如大家电，小电器的消费被扼制，那么就会形成下游倒逼上游而带来的价格下行。短期苯乙烯下游开工较好，库存去化比较好，仍倾向于终端消费的复苏也会很快。

苯乙烯下游投产较少，去年下游开工较好，因此下游通过提高开工率去提高消费的边际量比较小，如果能达到去年水平，已经是很乐观。再次我们也给出了消费下滑7%的情况。但4月需求较好不可否认。

2. 下游生产利润较好；ABS和PS进口利润变动不大，存在利润

前面提到担心终端需求的崩盘会倒逼上游价格大跌，但从三大下游塑料生产利润看，利润较高，侧面反映国内需求不错；从进口利润看，进口量较大的ABS和PS进口利润中间水平，在国外疫情严重下，进口利润没有大增，侧面反映国外价格也相对坚挺。境外疫情拐点终会到来，那么外围需求会转好。也就是说苯乙烯产业链最差的时候即将结束，边际是向好的。下游需求韧性较强。

四、库存：二季度去库明显

供应端减量，需求端韧性较强，上文也提及了，给出4月份后的下游需求两个水平，一是去年同期水平，一个是低于去年7%，这两种情况下，4月份都是去库的，5月份库存有差异，但是两种情况下，5月的库存都不会高于去年。当然需求速度下滑7%，理论库存会很高，但受限于库容，供应端会继续减量的，也就会稳住价格。总体还是以去库方向为主。

五、一体化成本低位，非一体化受纯苯波动较大，生产利润持续低位

苯乙烯伴随着产能投放预期较强，2019年4季度利润就一直收窄，甚至到2020年一季度出现亏损。

非一体化会因为纯苯的强势导致成本远高于一体化成本，但在供需偏松下，纯苯难在有高利润，压缩纯苯利润，就会看到一体化和非一体化的成本相差不大，由最大2000到500。下跌趋势，由于纯苯的波动较大，关注一体化成本。

原油低位下，压缩了中间原料石脑油和纯苯的加工利润，非一体化企业优势也凸显。

原油20,25,30,35美元下，苯乙烯一体化成本在3400,3770, 4130, ,4492元/吨，非一体化最低成本高500，分别对应在3900,4270,4630,5000元/吨。由于纯苯和石脑油的溢价，非一体化成本还要更高些。

六、库存和价格相关度高，关注库存下滑的低位做多机会

通过供需分析，我们判断了4 份去库，5月份大概率仍是去库，6月去化稍慢，但整体是去库过程。在价格和库存高度相关下，关注原油带来的估值修复下的去库驱动。低利润时代开启。千元利润，对应20%的毛利附近，已是较好的水平。

七、结论

从纯苯和苯乙烯的供应增速看，两者已趋于稳定，纯苯略低一些，纯苯的供应波动也稍大一些，纯苯价格波动也会比较大，在苯乙烯利润低位下，纯苯利润低位下的上行会拉动苯乙烯上行。从纯苯生产利润和进口利润看，纯苯偏强势。供应看，尽管新增投产较多，但上游开工率低位，通过进口利润看，进口量也不大，表需增速为负。需求看，由于下游新增投产少，而去年下游开工率高位，今年保持下游同期水平已比较乐观，从下游生产利润和进口利润看，需求韧性较好。供需偏松下，需求小旺季下的去库行情。成本端，原油低位下，纯苯和石脑油的加工费都会被压缩，那么苯乙烯一体化和非一体化成本就比较接近，在原油大跌下，关注一体化成本更容易监控。驱动略向上，等待回调后，估值低下的做多机会。