在经历了10月惨淡的金融数据后，11月终于迎来了起色，但大趋势并未发生显著变化。

12月11日，央行公布的11月金融数据和社融数据显示，当月包括新增人民币贷款、社会融资规模增量等主要数据环比均大幅回升。其中，11月新增人民币贷款1.25万亿元，是10月的近两倍；社融规模增量1.52万亿元，同样是上一月的近两倍。

不过，广义货币(M2)增速和狭义货币(M1)增速依然低迷，11月末，前者仍保持8%的增速，依旧是历史低点；后者同比增长1.5%，增速更是分别比上月末和上年同期低1.2个和11.2个百分点，再创2014年以来新低。

综合各路分析观点看，11月数据主要有以下特点：

新增贷款规模虽环比大幅提升，但11月历来是融资旺季，且目前票据融冲贷款规模仍明显，企业中长期贷款需求仍弱；

债券市场回暖迹象出现，带动当月新增社融走高，但非标融资萎缩趋势依旧未变，拖累社融存量继续下滑；

M1增速继续下降，部分反映出房企融资环境持续恶化。

票据融资连续7个月保持千亿规模

11月历来是融资旺季，当月新增贷款回暖也在市场预期之中，不过，从结构看，不少分析仍认为，企业贷款融资需求依旧偏弱，银行票据冲贷款规模现象仍然明显。

具体来看，11月新增人民币贷款的环比大增主要得益于企业部门的贷款增多，其中又一中长期贷款和票据融资为主。当月，企业部门贷款增加5764亿元，比上一月高出4261亿元。其中，中长期贷款新增3295亿元，是10月的两倍多，但这一规模仍同比少增近千亿。

“企业中长期贷款增长仍不足，一方面，实体融资需求较为疲软，另一方面，金融机构风险偏好仍低。”华泰证券固定收益分析师张继强称。

除企业中长期贷款增长有所恢复外，票据融资依旧“挑大梁”，11月新增2341亿元，连续7个月保持千亿以上规模的高增长。不少分析认为，新增票据融资持续居高不下，一方面，由于它是中小企业在银行的主要融资工具，反映出银行对中小企业的融资支持；但另一方面，票据融资也常被银行用作冲贷款规模，反映出银行虽然信贷额度有所提升，但对企业信贷投放仍然较为谨慎，风险偏好并未提升。

票据融资的连续数月高增长，也推动票据直贴利率的不断走低。联讯证券分析师李奇霖称，自10月以来，6个月期的长三角票据直贴利率与3个月期的Shibor利率持续背离，反映出银行风险偏好仍弱，用不完的信贷投放额度智能靠贴票解决，仅靠支持中小企业融资需求不足以支撑信贷宽松。

社融同比下滑趋势不改，宽信用仍需发力

11月新增社融1.52万亿元，相比于10月7288亿元的惨淡表现可谓提升不小。分细项看，尽管委托贷款、信托贷款、未贴现的银行承兑汇票等表外融资依旧延续萎缩趋势，但萎缩幅度环比收敛。这三项中，信托贷款、未贴现的银行承兑汇票的收敛幅度更为明显，其中，11月信托贷款只减少467亿元，减少规模只有10月的三分之一左右，未贴现的银行承兑汇票同样只有上一月的三成。

11月企业债券净融资的回暖，是推动当月新增社融上涨的主力。当月企业债券净融资3163亿元，是上一月的两倍多，同比多2310亿元。张继强认为，债券融资环比略有增加，是因为在一系列民企纾困政策刺激下，信用风险担忧有所下降，加上理财等配置压力体现，债市需求好转，债券融资有所修复。

总体看，表外融资持续萎缩大势不改，继续拖累社融规模。11月社融规模存量同比增长9.9%，首次降至两位数以下。

另外值得注意的是，M2增速保持稳定的同时，M1增速继续下滑，使得两者的剪刀差继续扩大。民生银行首席研究员温彬认为，这反映出投融资市场仍不活跃，实体经济流动性仍然趋紧，货币政策传导渠道有待进一步畅通。

中泰证券研报还认为，M1增速距离转负仅一步之遥，背后也反映出房企融资环境的持续恶化。从历史规律看，房地产是直接和间接创造信用货币的主要驱动力。信用偏紧、地产降温导致货币和融资增速均下降，融资回落和经济下滑形成循环。

不过，对于M1增速的持续下滑所产生的后果，有分析师持不同观点。国信证券首席银行业分析师王剑认为，2015年以来流动性泛滥，地方政府的平台、城投从信贷、非标大量融资，获取了资金，放在存款账户上(而且不差钱，直接放活期)，直接导致了M1增速畸形地高。2017年以来，开始严厉管制地方政府举债，遏制非标，于是这些资金被回笼，M1增速回落。到了2018年，持续的回落，刚好又叠加高基数，于是形成了一个极低的增速。因此，不用担心M1增速过低会导致什么严重后果，因为这只不过是地方政府债务监管的正常效果体现。

“受益于货币宽松政策，债券收益率下行，市场信心有所恢复，企业债融资增长以及存款类金融机构资产支持证券和贷款核销项增幅较大，使得社融增量略超预期，但表外融资收缩态势不变，社融同比增速下滑趋势不改。整体而言，宽信用稍有体现，但未来融资环境的真正改善需要宽松货币支持。”中信证券研究院副院长明明称。

温彬则表示，临近年末，考虑到贸易摩擦仍具有不确定性，表外融资萎缩态势难以短期改变，对流动性可能带来负面影响。为了实体经济的平稳健康发展，预计央行将综合运用多种政策工具组合，尤其是仍有可能进一步采用差别化准备金政策，保持流动性充裕和市场利率水平稳定。