本周二商品市场风云突变，多数强势的品种出现了大幅回撤。其中，沪铝封于跌停，橡胶、铁矿跌幅约2%，以原料供应紧张稳步向上的沪铅价格亦出现跳水。除欧佩克冻产计划泡汤造成原油价格下行造成的负面影响外，价格日益上涨积累的丰厚获利盘离场需求是造成商品高位剧烈波动的主要原因。尽管沪铅主力在冲击17000元/吨关口无果后持续回调，但基于铅市场原料供应短缺，我们认为调整后的铅仍具备买入价值。

铅原料供应紧张，精铅产出受限

2015年年末由于国际大型矿山关闭和暂停，市场持续关注锌矿短缺的问题，沪锌也在2016年中大放异彩。其实，铅锌矿多为伴生矿，我国约2/3的精铅来自矿产，约1/3来自再生。国际矿山的关停及国内矿山环保整顿影响着铅矿的增长。同时，严格的环保也使再生铅原料蓄电池的回收及再生铅的生产受到了极大限制。

ILZSG数据，1—8月全球铅矿产出累计300万吨，累计同比回落4.1%，预计全年产出回落5%左右至413万吨。由于今年环保整顿非常严厉，中小型矿山复产受限十分明显，加上新增项目投产有限，国内1—9个月铅矿累计160.82万吨，累计同比下滑10.8%。由于今年铅锌矿的紧俏以国际矿石关停为导火索，加上人民币贬值致进口意愿不强烈，今年铅矿进口数量下降也十分明显。1—9月国内进口铅矿累计为103.15万实物吨，累计同比回落18.04%。矿石供应的收缩直接在铅矿加工费快速下滑中体现。

SMM数据显示，11月国内铅矿TC集中报价在1400—1500元/吨，进口矿TC为80—90美元/吨，较数月前的高点均已腰斩。气温下降影响我国北方部分矿石开采，冶炼厂冬季储备矿石的积极性将会令铅矿市场显得更为紧张。

尽管矿石加工费用急剧下滑对冶炼厂加工利润非常不利，但副产品如贵金属行情尚佳，冶炼厂并未有太多主动调低产出的意愿。我国1—9月国内精铅产出319.3万吨，累计同比10.32%，同比增速居高主要由于2015年较低的产出基数。后期预计矿石加工费用仍有下跌空间，当冶炼厂加工利润无法保证时，矿石的短缺才会真正体现在精铅上。

下游消费好于预期

在出口下降、消费平稳增长、民间固定资产投资增速大幅度下降到低水平的情况下，政府加大固定资产投资力度、房地产市场去库存成为稳定经济增长的关键举措。这也促进了今年下游对物资、材料及设备需求的强有力拉动，铅的主要消费领域仍在电池。今年汽车消费尤其亮眼，一方面有1.6L以下排量的购置税政策，另一方面国家加大基建投资拉动配套的乘用车消费。我国1—9月汽车产、销量累计达到1942.2、1936.04万辆，累计同比增长13.6%、13.5%，对启动电池消费拉动明显。

总体来看，沪铅快速冲击17000元/吨关口时，下游蓄电池企业陷入观望，现货贴水一度拉到300元/吨，凸显下游并不认可如此迅猛上涨的铅价。铅价跟随周边市场回落，修复期现价差不失为好的迹象。整体而言，受环保政策的持续执行，铅矿供应短缺将持续，并在未来逐步体现到精铅的供应上。下游消费，特别是冬季蓄电池对铅消费有保障，铅仍是较好的多头配置标的，回调做多为主。