第一，10年期美债收益率中枢应该是多少？从宏观框架看，名义GDP增速是长期名义利率的重要参照锚，二者分别从宏微观的角度反映实际增长率加通胀补偿。

观察美国数据，2000年-2019年名义GDP增速/10年期美债收益率的均值为1.3倍；2020年至2023年二季度，受特殊经济环境、特殊时段货币政策的双重影响，比值没有可参考性；2023年二季度以来的13个季度均值再度回到1.3倍，2025年以来的过去两年的季度均值也是1.3倍左右。

复盘今年，一二季度美国名义GDP同比分别为5.8%、6.3%，10年期美债收益率均值分别为4.2%、4.4%，大致在正常估值之下。6-10月利率上行明显，月度中枢分别为4.6%、4.7%、5.0%、5.1%。三季度美国名义增长数据实际上并未较二季度进一步走高，同比为5.9%，我们如果按照下半年6.0%左右的名义GDP同比和1.3倍的估值粗略估算，10年期美债收益率理论上应该在4.6%左右。所以三季度以来的利率走势包含着其他定价因素。

我们猜测这一时段利率水平高于理论中枢，且逐步走高有两大原因：一则和通胀预期有关，地缘政治方向未定，油价7-10月整体逐步上行，市场一度担心美联储10月加息；二则与AI公司大量发长债有关，这是之前没有遇到过的新现象，对长债的供需格局带来一定影响，在前期报告《美债问题的实质是什么》中我们有过详细探讨。

11月以来，随着10月加息排除、油价走势缓和，10年期美债收益率重新回至5%以下，11月6日为4.86%，初步向理论中枢回归。

展望2027年，通胀基数抬高，美国名义GDP增速大概率要略低于今年。美联储对于2026-2027年实际增长同比的预测分别为2.3%、2.4%；对于PCE价格同比的预测分别为3.7%、2.3%。考虑到PCE受能源价格、进口品价格影响更大，平减指数韧性会更强一些，假设美国名义GDP同比放缓至5.2%左右，按照1.3倍的经验关系，理论上对应着4.0%左右的10年期美债收益率。

当然，这只能作为一个宏观思维锚，依旧存在一系列因素导致现实的利率水平高于这一标准：一是美国名义GDP增速随加息放缓是一个渐进的过程，从而对应利率放缓也是一个渐进过程；二则明年至少上半年依然处于AI资本开支趋势性扩张的时段，AI公司发长债继续会一定程度推高期限溢价；三是加息周期会带来动态定价，按照目前市场主流预期，明年上半年美国依然可能会加息，政策利率上行和政策不确定性会对市场利率下行形成约束。综合考虑名义GDP增速放缓+约束因素，10年期美债收益率落于4.0-4.5%的类2026年上半年中枢是合理的。

2026年宏观面有两大主线：一是对AI供给的定价，二是对美债收益率上行的定价。2027年后一线索可能会有所缓和；主要看前一线索有没有新的变化形成，比如需求端有新的叙事。

第二，全球资产交易美中选落地、AI政策不确定性、地缘溢价回落，美国权益震荡、债市回暖，国内股债双强，原油地缘溢价出清，黄金超跌修复，美元震荡偏强。美国中期选举“蓝色浪潮”落地，费城半导体周跌12.15%，纳指领跌、日韩股市深度承压。10年美债收益率下行8BP至4.86%。国内小盘成长显现“反攻期权”优势，行情沿AI应用展开，全A估值偏离度+0.08σ仍具性价比。

一是美股先扬后抑、波动放大，中期选举落地后一度冲高，周四 AI 交易大幅回撤、周五部分修复。“蓝色浪潮”带来“资本开支的政策重估”叙事，可选、通信领涨、宽度均值上方继续扩张（+1.34σ）；日韩承压，欧股窄幅震荡。

全周来看，我们编制的大类资产轮动指数持平于125次附近（上周125次）。MSCI新兴市场以-3.86%略跑输发达市场的-2.39%。美股三大指齐跌，纳指、标普、道指录得-3.37%、-2.68%、-0.94%，其中，道指跌幅相对有限，纳指回调最深，周四单日重挫5.52%。标普500市场宽度（中位数成分股距52周高点跌幅-指数距52周高点跌幅）在均值上方延续扩张，当前处于滚动三年的+1.34倍标准差（上周为+0.56倍）。我们编制的美股轮动指数持平于42次附近（上周42次）。标普500恐贪指数周均来看大幅降至-186.85，周五单日进一步降至-231.87。隐含波动率随之抬升，美股VIX指数回升至25.64%（上周19.42%），VVIX指数回升至121.94%，周四大跌当日VIX单日跳升近七成，周五随科技股反弹回落，但仍处阶段高位。

结构上，（1）抛压集中于半导体等AI硬件环节，费城半导体指数（SOX）周跌12.15%，跌幅较上周（0.84%）显著扩大，周四单日重挫约12%、创2020年3月疫情冲击以来最差单日，周五反弹4.21%。分子端转为“资本开支可行性的政策重估”，中期选举后民主党掌控两院，多州当选州长主张限制数据中心扩张[1]。（2）利率敏感板块罗素2000指数（小盘股）跌2.1%，美股科技七姐妹指数（原TAMAMA）跌1.37%。亚马逊以7.88%领涨，特斯拉、英伟达以-10.40%、-8.80%领跌。中期选举后，得州的 AI 算力项目亦面临新州长暂停数据中心审批的风险。（3）标普可选（2.7%）、通信（2.3%）占优，标普能源（-11.9%）、信息（-6.9%）承压，行业格局较上周显著变化，消费与通信接替防御板块居前，能源及信息技术垫底。能源垫底则主要由油价回落驱动。（4）中概股逆势走强，KWEB ETF周涨9.4%（上周-1.7%）。与美股的结构性调整同步，AI依赖度更高的日韩市场全周承压[2]。韩国KOSPI综合指数周跌11.71%；日经225周跌9.25%。欧股以窄幅震荡消化美股科技股冲击，富时100周跌0.52%、STOXX600周涨0.09%、DAX涨0.01%。

二是中期选举落地后，原油地缘溢价出清，跨市场流动性修复与RSI深度超卖驱动黄金超跌修复，AI抛压与国内挤仓现实共振压制铜价，黑色在低库存与淡季需求之下相对抗跌。布油期货活跃合约周跌16.42%收于98.32美元/桶。原油隐波微降至58.29%（上周58.48%），周内一度冲高至62.69%，绝对水平仍处高位。黄金超跌修复，创8月以来最大周涨幅。伦敦金现周涨3.48%收于4049.60美元/盎司附近，三个交易日内接连收复4000、4100美元关口；伦敦银现周涨3.83%至52.02美元/盎司，金银比回落至77.9。

技术视角下，黄金隐波微降至25.97%（上周26.15%），连续处于历史偏高水平；交投指标COMEX黄金6日RSI自18.83的深度超卖区快速修复至56.03，热度回归中性。伦敦金分时段数据显示，周三欧盘午后至美盘集中拉升，为全周主要涨幅时段。沪金全周上涨1.62%，伦金、纽金全周分别上涨3.48%、上涨4.51%。最新国内沪金溢价倒算黄金购买力至6.671（离岸人民币即期约6.673），与实际即期基本持平，金价隐含汇率贬值预期较上周明显修正。

资金面上，中国央行连续第24个月增持黄金（10月末储备7830万盎司，环比增83万盎司）；黄金ETF资金行为边际改善。国内黄金ETF净流出14.13亿元（上周为净流出5.14亿元）。全球黄金ETF SPDR持有全周基本收平，截至11月6日持仓1041.37吨（上周五为1041.65吨）。2026年开年至今，现货黄金YTD至-6.00%，白银YTD至-27.74%。

铜价冲高回落、内弱外强。伦铜LME3个月期货周跌2.65%至13755.50美元/吨，纽约期铜活跃合约周跌3.77%，南华沪铜指数周跌4.21%。我们理解本周存在三重压制，一是中期选举引发AI监管恐慌与科技股抛售，数据中心用铜需求预期下降；二是精炼铜关税决定继续搁置， COMEX-LME价差收窄至约-72美元/吨；三是LME单周累库4.47万吨、逾70%集中于美国仓库，显性库存表观宽松。国内黑色相对抗跌，成本反弹与低库存对冲淡季需求。螺纹钢指数周涨0.23%，南华综合指数周跌2.94%、南华工业指数周跌3.34%。

三是全球债市在避险利好与超预期非农之下震荡走强，美债利率率整体下行，10年、30年美债全周分别下行8BP、5BP至4.86%、5.26%；法债风险溢价收窄；美元周涨0.31%至102.29，日元小幅贬值，人民币在央行上调外汇存款准备金率后回调至6.67上方。彭博全球债券指数（LEGATRUU Index）周涨0.35%。

截至11月7日，CME Fed Watch预计12月加息概率为76.3%，较上周（10月31日）预测上升5.6%，美国10月非农数据公布后该值约为78%。美债利率本周整体下行，周五受超预期非农数据有所回升。周内，科技股调整推动避险资金流入美债，美国中期选举结果引发市场对政策走向的重新定价，共同支撑债市走强。

全周来看，2年期美债下行5BP至4.51%，10年下行8BP至4.86%，30年下行5BP至5.26%。10年期TIPS实际收益率上行3BP至2.63%。美债MOVE指数本周继续回落，收于92.77，较上周的100.36有所下降，月度指数为100.2。美元指数本周先降后升，收于102.29，周涨0.31%。

本周欧洲利率整体回落。法国前期较高风险溢价出现阶段性修复，10Y自4.97%高位回落至4.78%；德国10Y从3.4%降至约3.29%，法德利差进一步收窄至约150BP。

超长债方面，欧、德、英、法、意分别下行3.8BP、9BP、12.1BP、13.1BP、12.9BP。10Y JGB利率回落至2.67%，30Y利率为3.87%，与上周基本持平。日本9月名义工资同比增速高于预期，虽然有助于强化加息预期，但全球科技股波动持续，市场预期BOJ难以持续加息；叠加周五美国非农就业数据强于预期，推动美元走强，日元随后承压。美元兑日元最终收于158.5附近，全周上涨约0.6%，日元对美元小幅贬值。

日元趋势性买盘与部分避险配置维持高位。上周（10月27日至11月3日）JPYUSD非商业投机头寸“净多头从10.16万上升至10.23万”（过去两周净多头分别增加3.17万张、增加0.07万张）。日元波动率至8.2%，套息性价比（美日利差/日元隐波）处于0.33水平，全球套息交易活动指数处于286一线。

本周央行上调外汇存款准备金率，人民币汇率随后走弱，当日在岸人民币兑美元收于6.6765。USDCNH周涨0.30%至6.6732，USDCNY周涨0.23%至6.671。

四是国内股债同步走强，A股迎来修复行情，外围不确定性下降，离岸中国资产弹性大于在岸，分母端步入宽松交易，科技成长显现“反攻期权”弹性优势，细分转向AI应用，红利略回踩。全A宏观估值仍具性价比，但轮动与波动有所上升。万得全A周涨3.36%，而10年国债利率下行6.32BP至1.587%，股债同步走强。

MSCI中国（美元）周涨5.34%。恒指周涨5.10%，恒科周涨8.61%，中概股代表纳斯达克中国金龙周涨8.27%，离岸弹性大于在岸。本周改造版中国巴菲特指标——“全A估值偏离度”处于性价比区间，赔率优势仍在。

截至11月7日，万得全A P/E收于20.09倍，“万得全A P/E-名义GDP增速”偏离度降至+0.08σ，历史+2倍标准差为估值约束的极致位。2024年“924”稳增长时段的9月15-23日，指标处于-0.30~-0.27倍标准差，事后来看是低点。

总量上，（1）日均成交额抬升至1.87万亿元，周环比上行17.16%。（2）融资买入占比升至9.14%。（3）全A市场宽度继续回升。截至11月6日，全A市场宽度（中位数成分股距52周高点跌幅-指数距52周高点跌幅）升至滚动三年0.01倍标准差（上周为-0.002倍）；指数成分股中各成分股超越股票自身240日均线的占比为10.74%（上周为8.06%）。（4）全A集中度已升至五成分位上方。截至11月6日，A股成交额前5%的个股成交额占全部A股比上升至43.48%（上周为40.13%），历史分位数为53.8%。（5）全A轮动速度上升，我们编制的申万二级行业轮动速度提示行业排名变动频次至5244（上周5101次）。（6）全A波动率有所上升，股债波动差上升，滚动1月的实际波动率(HV)上升至25.4%（上周为19.5%）。股债年化波动率比值升至32.88倍（上周为32.47倍）。

结构上，（1）宽基整体走强，小盘弹性占优。小盘成长（+7.0%）领涨，中证500、中证1000、中证2000分别上涨5.3%、5.6%、3.9%，上证50、沪深300均上涨1.7%；国证成长涨3.3%、价值涨0.9%。（2）风格上成长占优，红利小幅回踩。成长、消费、周期、金融（均为中信风格口径）分别上涨4.3%、4.1%、2.9%、1.0%，仅中证红利回调1.1%；申万TMT上涨3.1%，贵金属上涨6.3%。TMT与红利成交占比差由+0.55σ升至+0.91σ。（3）双创同步回暖，但同时宽度持续改善。创业板指上涨2.1%、科创50上涨8.0%；科创50市场宽度升至1.09倍标准差（上周为0.76倍）；创业板指市场宽度升至1.33倍标准差（上周为1.13倍）。（4）行业上，传媒周涨13.4%领涨（AI漫剧、短剧方向全周高热），电力设备（9.3%）、农林牧渔（7.1%）随后；通信（-6.4%）、煤炭（-6.0%）、石油石化（-3.6%）领跌。（5）概念层面，5日、20日收益双正的板块为10个（占比2.53%），较前周0.51%上升。其中，一是AI视频（14.9%/1.0%），短剧游戏（14.5%/5.0%）领涨；二是手机游戏（10.7%/4.5%）占优。

第三，海外方面，一是美国民主党在11月3日中期选举中同时拿下参众两院；后续民主党可能利用政府拨款和债务上限两个截止日，争取限制美伊战争、回撤部分关税并逆转部分支出削减；AI产业链的不确定性来自州层面政策。二是美国三季度非农企业劳动生产率环比折年增长3.6%，修订后单位劳动成本同比增2.4%，前值2.6%，反映企业成本端压力有所缓解但粘性仍高。三是10月美国非农新增16.5万人，显著高于市场预期的6.5万人，前两个月合计上修8.4万人，失业率降至4.1%；美联储12月加息仍是基准情形，但劳动供给同步回升、工时偏弱反映劳动力市场暂时没有过热迹象。

一是美国民主党在11月3日中期选举中同时拿下参众两院，众院席位达254席，参议院席位达54席；展望看，民主党可能利用政府拨款和债务上限两个截止日，争取限制美伊战争、回撤部分关税并逆转部分支出削减；AI产业链的不确定性来自州层面的政策。

政策层面，关键在两个时间点：政府拨款需要在12月11日前延期，债务上限需要在明年秋季前上调，民主党可能会以此换取政策让步。具体政策诉求仍有不确定性，但限制对伊朗战争、回撤关税、逆转支出削减和扩大医疗福利可能是优先级。财政层面，我们预计民主党将逆转去年财政法案中的支出削减，并且扩大医保补贴。

AI和数据中心监管层面，联邦立法仍需两党支持才能通过参院，并且总统仍有否决权，因此选举结果对联邦层面的前景改变不大。但州和地方层面的影响更显著一些。共和党输掉了得克萨斯、俄亥俄、内华达、佐治亚和密歇根的州长选举，民主党在宾夕法尼亚取得州长和州议会两院的完全控制。这些州的民主党都明确以收紧数据中心监管为竞选主张。因此，部分民主党州长理论上有可能在新立法出台前实施有条件的暂停令；相关立法可能取消部分税收优惠（得克萨斯候任州长Hinojosa的优先事项），收紧环境、用水和用电规则，并让地方政府更容易自行实施暂停令。不过，数据中心在本次选举中不是选民的优先议题，因此这一议题的热度可能会在未来数月有所消退。

二是美国三季度非农企业劳动生产率环比折年增长3.6%；修订后单位劳动成本同比增2.4%，前值2.6%，反映企业成本端压力有所缓解但粘性仍高。

三季度非农企业劳动生产率环比折年增长3.6%，高于二季度的2.1%。BLS纳入GDP修订后，2023年和2024年的生产率也被上修。生产率同比增长2.1%，低于2025年（四季度同比2.4%）和2024年（2.6%），但在历史上仍属于较快增速。我们倾向于认为，2023年生产率较高主要来自疫情后的重启，2024年可能也有部分正常化红利，2025—2026年更可能来自AI带来的效率提升。受关税、油价和更高价格的科技投入品推动，单位非劳动成本截至三季度同比上涨6.0%。三季度环比折年增长5.2%，低于二季度的13.2%（修订前为14.8%），但与过去四个季度的平均速度相差不大，即几乎没有放缓。单位劳动成本三季度环比折年下降0.7%，单季看威胁较小，但修订幅度大。2025年四季度从2.1%上修至4.7%，2026年一季度从1.3%上修至3.7%，二季度从1.2%上修至1.9%。修订后单位劳动成本同比2.4%，前值2.6%。

三是10月美国非农新增16.5万人，显著高于市场预期的6.5万人，前两个月合计上修8.4万人，失业率降至4.1%；基于此，美联储12月加息仍是基准情形，但劳动供给同步回升、工时偏弱反映劳动力市场暂时没有出现过热迹象。参见报告《美国10月非农数据及其影响简析》。

从就业结构来看，就业增长的行业面较9月变宽。私人部门1个月扩散指数由9月的54.2%升至57.6%，制造业扩散指数由51.4%升至62.5%。主要贡献项为专业和商业服务（+7.0万，9月+0.8万）、医疗保健（+4.2万，9月+1.8万）、运输仓储（+2.5万，9月+0.7万）与制造（+1.9万，9月+1.3万）；主要拖累项为休闲酒店（-1.3万）与住宅专业承包商（-1.5万）。

简单来看，贡献主要来自企业用工需求回升、医疗就业前值偏弱的回补、年末购物季招聘提前，以及AI相关制造（数据中心与电力相关的建造、电子与电气设备制造和工程设计服务同比合计约+25万）；拖累主要来自高利率下的住宅建设和服务消费。

失业率回落至4.1%，是新增就业增长带动的内生改善。10月就业人数增加46.3万，失业人数减少4.1万，失业率由4.2%降至4.1%（未经四舍五入由4.18%降至4.14%）。劳动参与率由61.8%升至61.9%，说明更多人回到劳动力市场并找到工作；广义失业率U6由7.6%升至7.9%，薪资环比动能回升，开始对核心通胀构成边际压力。10月平均时薪环比0.4%（预期0.3%、前值0.3%），同比3.1%（预期约2.9%、前值3.0%）；近三个月折年率约3.8%，高于同比读数，也高于2017-2019年3.0%-3.2%的中枢。

工时是报告中唯一偏弱的部分。生产工人工时环比下降0.2%，相对三季度折年仅增长0.5%，与三季度（0.4%）相近，低于此前约1%的增速和1.2%的同比趋势。对美联储而言，劳动力指标总体方向一致：初请失业金下降、JOLTS略强、Challenger假日招聘计划强劲、ADP稳健，共同显示劳动力市场小幅收紧。失业率的降幅不代表过度收紧，美联储重心仍在通胀，12月加息仍是基准情形。

第四，高频模型提示11月经济 “量升价分化” ，开工端环比动能仍待传导、但同比因基数改善而走高，CPI翘尾转涨、PPI翘尾转降，输入型通胀边际缓和。关注11–12 月实际增速回升的持续性以及PPI回落趋势的确认。

经统计局公布值调整后，预计11月实际GDP、名义GDP为4.61%、6.58%（10月为4.47%、6.42%）。2026年1-10月实际GDP累计同比4.58%。

预计11月工增为5.08%。多数开工率仍环比下降，但因基数压力减轻，同比半数回升，比如汽车全钢胎、PTA开工、沥青开工同比均上行；焦化开工、地炼开工、半钢胎开工同比连续回踩。

出口方面，美西、美东航线运价上行1.1%、1.0%，走势由分化转共振。北方国际集装箱运价指数(TCI)周环比2.2%（上周为0.7%）。港口集装箱吞吐量环比连续下降，同比亦由升转降（-1.4%）。11月1-6日，TRV中国对美集装箱发船数量日均同比继续扩张（同比36.7%→27.4%）。SHtoLA世界集装箱指数环比企稳，同比继续回落。

预计11月社零同比1.88%，服务业生产指数为5.12%，两者基数均继续走低。30城新房销售面积环比下降、但同比降幅持续收窄。10月五周，全国乘用车市场日均零售3.3、5.8、4.7、5.1、9.1万辆，同比较去年同期的降幅自26%收敛至22%。地铁客运量同比收敛、百城拥堵指数同比降幅继续收窄。历史数据显示，油价与作为名义值的社零呈正相关性。

预计11月CPI环比-0.16%，同比至0.82%。11月CPI翘尾由降转涨（0.1%→0.2%）。11月第一周，猪价继续回踩、油价显著回吐战争溢价（环比+11.5%），布伦特降至98.3美元/桶一线。食品与交通合计新涨价为-0.04%，其余准核心CPI环比参考季节性。

预计11月PPI环比处于-0.25%附近，同比降至4.81%。11月PPI基数继续小幅走高、翘尾回落（0.3%→0.2%）。本周油价回调、水泥继续小幅回升（9月以来已上涨12.3%）；焦煤动力煤、铜铝、化工均继续回踩；螺纹钢下跌0.27%。生意社BPI指数高位回落，环比-1.72%，利用BPI建模提示10月PPI同比至4.60%，较9-10月有所回落。

第五，流动性保持合理充裕，市场利率变化不大；央行开展支持资本市场两项工具操作协同稳市场稳预期，上调外汇存准率释放稳汇率信号；从10月央行各项工具操作表看，国债净买入1500亿元创近一年新高，PSL变化仍有限，宽货币延续，政策性金融工具效果有待进一步观察。

本周是政策利率“换锚”后的首个完整交易周，市场利率变化不大。DR001全周运行于1.25%-1.30%，DR007运行于1.3%-1.37%。央行操作方面，公开市场大额净回笼，属跨月后正常现象；3个月买断式逆回购缩量续作，净回笼2000亿元，央行削峰填谷避免流动性淤积。政策层面，本周有两点值得关注。一是11月2日央行、金融监管总局和证监会召开支持资本市场两项工具座谈会，提出适时开展证券、基金、保险公司互换便利操作，并将股票回购增持再贷款政策由阶段性安排转为长期制度性安排，再贷款利率由1.25%降至1%。此后央行开展1000亿元互换便利操作，银行向央行报请的回购再贷款额度超过2000亿元，央行明确会充分满足需求。两项工具协同有助于提升金融机构融资能力与上市公司回购增持动力，为市场带来增量资金，长期制度化安排亦有助于消除政策退出担忧、稳定市场预期；二是11月3日央行上调外汇存款准备金率2个百分点至6%，意在释放稳汇率政策信号，在前期报告《央行上调外汇存准率与本轮汇率升值》中我们有详细点评。此外，本周央行发布10月各项工具流动性投放表，有三点增量信息值得关注：一是公开市场业务工具由披露7天逆回购转为隔夜逆回购，政策利率“换锚”后，隔夜逆回购成为流动性管理调节短期市场利率的主要工具；二是PSL净回笼43亿元，9月末PSL已降价扩围，10月同比环比变化仍不明显，一方面可能是因为政策行通过发债融资补充了流动性，另一方面可能是因为政策性金融工具落地后撬动需求存在时滞，全年增长目标完成难度不大情况下，更多项目与需求可能会被后置于2027年；三是国债净买入1500亿，为2025年10月以来最高规模，10月货币政策态度更加积极协调财政稳增长稳预期。

第六，本周基建水泥出库量环比上升2.3%（前值1.35%），主要受基建需求托底。本周国常会[3]表示“加快重大项目和“六张网”建设实施进度，支持企业扩大设备更新、无形资产等投资”；并提出“及时足额拨付涉及基层和企业各类款项”。与此同时，《关于加强债务融资工具账款信息披露有关事项的通知》[4]为落实国办发〔2026〕24号关于治理中小企业回款难问题的要求，要求包括发行人的账款披露，发行人须披露近一年应付账款余额、占比、变动情况及账期分布等；同时发行人可通过发行债务融资工具置换账款用于支付中小企业账款，意味着债券融资可能成为清欠资金的新增渠道。

10月28日-11月3日，本周全国水泥出库量236.53万吨，环比上升2.3%，同比下降17%；基建水泥直供量150万吨，环比上升2%，同比下降8.38%。百年建筑表示，本周全国水泥市场呈现“需求小幅回暖、区域分化明显、涨价落地不均”的格局，水泥企业推涨受阻需求偏弱。基建需求稳健，直供量环比回升，仍是核心支撑。

本周，中国银行间市场交易商协会发布《关于加强债务融资工具账款信息披露有关事项的通知》（中市协发〔2026〕178号），一是完善注册发行阶段账款信息披露，加强账款信息披露要求，发行人应在注册发行文件中披露近一年应付账款余额、占比及变动情况、主要账款及账期分布、应付账款周转天数等；涉及商业汇票及应收账款电子凭证的，披露金额及开立情况；二是加大债务融资工具融资支持力度，支持募集资金用于支付中小企业账款，发行人可通过发行债务融资工具置换账款，用于向上下游中小企业支付现金，缓解中小企业资金周转压力。此外，11月6日，税收征收管理法修订草案经十四届全国人大常委会第二十五次会议初次审议后全文公布，面向社会公开征求意见[5]。与之相对，国家税务总局此前发布的《全国税务行政处罚裁量基准（2026年版）》已经于11月1日正式实施[6]，该文件统一了全国9类66项税务行政处罚事项的裁量标准。

第七，本周国家发改委、工信部等四部委印发《实施全面节约战略行动方案》，从宏观和中观层面有四大线索值得重点关注。一是《方案》明确提出“严格执行固定资产投资项目节能审查和碳排放评价办法”，将“坚决遏制高耗能、高排放、低水平项目盲目上马”[7]作为从源头减量的节约方式，“十五五”时期相关行业产能仍然面临约束；二是“聚焦钢铁、有色、石化、化工、建材”重点行业节能降碳改造，延续2024-2025年的节能降碳行动政策方向；三是“大力发展新能源重卡和绿色燃料船舶”；四是大力发展循环经济，具体举措方面关注《方案》提出的“大力推动‘新三样’等固体废弃物回收利用”，“加快布局一批稀贵金属资源循环利用项目”。废弃资源综合利用行业占规上工业企业营收的比重由2017年的0.34%上升至2025年的0.94%，今年前三季度占比为0.83%。

11月4日，国家发改委、工信部等四部委印发《实施全面节约战略行动方案》，从推进“能水粮地矿材”各类资源要素节约和增强全民节约意识等7个方面，分别提出了重点任务举措；到2030年，我国单位国内生产总值能耗、用水量、建设用地使用面积比2025年分别降低10%左右、10%、15%，主要再生资源年循环利用量达到5.1亿吨。[8]我们理解，有以下四个方面值得重点关注。

一是《方案》明确提出“严格执行固定资产投资项目节能审查和碳排放评价办法，加强项目能耗、煤耗和碳排放等综合审查评价，新（改、扩）建高耗能高排放工业项目实施碳排放等量或减量置换，有力有效管控高耗能高排放项目。”即意味着“十五五”时期高耗能行业投资增长仍然会面临能耗和环保的强约束。二是《方案》明确“聚焦钢铁、有色、石化、化工、建材等重点行业，‘一行一策’开展节能降碳改造。到2030年，通过重点行业节能降碳改造实现节能量1.5亿吨标准煤以上。”与此前《2024-2025年节能降碳行动方案》[9]提出的2024年和2025年每年“节能量约5000万吨标准煤”的目标相比，“十五五”时期共节能量1.5亿吨标准煤以上并不低。节能降碳改造一则有利于倒逼重点行业落后低效产能有序退出，二则会带来相关节能设备和服务需求。三是明确提出“推广节能低碳运输工具，合理优化车辆能耗限值要求，大力发展新能源重卡和绿色燃料船舶。”四是大力发展循环经济，提出“到2030年，大宗固体废弃物年利用量达到45亿吨左右”的目标。具体举措方面提出“加强废钢铁、报废机动车、废弃电器电子产品等‘城市矿产’回收利用。大力推动“新三样”等固体废弃物回收利用，构建新能源汽车动力电池全生命周期管理体系，完善风电、光伏设备退役报废管理规定。加快布局一批稀贵金属资源循环利用项目，推进有价组分回收和高值化利用。促进废塑料、废旧纺织品等回收利用。”

第八，生意社BPI指数高位回落。截至11月6日，生意社BPI指数录得1083点，较10月30日读数回落1.72%。中选后美伊地缘溢价回吐，能源、化工板块周环比回落2.3%、2.5%。美铜232关税预期降温，有色板块周环比回落1.5%，涨幅前二的商品分别为钴、白钨精矿。本周VLCC运价指数以稳为主。内盘大宗商品涨跌互现，玻璃、动力煤价格领涨，水泥价格指数延续回升。新兴制造业领域价格分化，碳酸锂、多晶硅价格回稳、DXI指数（存储芯片）、六氟磷酸锂价格偏弱震荡。

截至11月6日，生意社BPI指数录得1083点，较10月30日读数回落1.72%。中选后美伊地缘溢价回吐，能源、化工板块周环比分别录得-2.3%、-2.5%；美铜232关税预期降温，CL价差收窄，非美实物供给紧缺交易降温，有色板块周环比-1.5%。据生意社价格监测，2026年第44周(11.2-11.6)大宗商品价格涨跌榜中能源板块环比下降的商品共有11种，跌幅在5%以上的商品共3种，占该板块被监测商品数的20%；跌幅前3的产品分别为燃料油380CST(-21.10%)、Brent原油(-13.35%)、WTI原油(-13.06%)。

化工板块环比下降的商品共有81种，跌幅在5%以上的商品共18种，占该板块被监测商品数的5.6%；跌幅前3的产品分别为纯苯(-15.88%)、甲苯(-12.41%)、二水氯化钙(-12.14%)。

有色板块环比上升的商品共13种，其中涨幅5%以上的商品共4种，占该板块被监测商品数的13.8%；涨幅前3的商品分别为钴(11.08%)、白钨精矿(5.36%)、黑钨精矿(5.34%)。

本周波斯湾船舶通航与过驳效率未有明显变化，VLCC运价指数高位持稳。截至11月4日-11月7日，集运欧线期货、Fearnleys VLCC日租金分别录得2351点、220000美元/天，周环比录得-11.2%、0.0%。

内盘大宗商品涨跌互现，玻璃、动力煤价格领涨，水泥价格指数延续回升。截至11月6日，环渤海动力煤现货、螺纹、焦煤、玻璃期货价周环比分别录得0.2%、-0.6%、-1.3%、2.9%。截至11月6日，中国水泥价格指数录得102.67点，周环比回升0.14%。

新兴制造业领域价格分化，碳酸锂、多晶硅价格回稳、DXI指数（存储芯片）、六氟磷酸锂价格偏弱震荡。截至11月6日，碳酸锂期货价录得93500元/吨，周环比0.4%；稀土价格指数、多晶硅期货价、六氟磷酸锂价格周环比分别录得-0.4%、3.5%、-4.8%；存储芯片价格DXI指数周环比-2.1%。

食品价格方面，截至11月6日，农业部猪肉平均批发价录得15.05元/千克，周环比-1.6%。28种重点监测蔬菜平均批发价周环比-1.5%，6种重点监测水果平均批发价周环比1.7%，鸡蛋期货价周环比2.1%。

非食品项方面，清华大学ICPI总指数11月6日录得99.45点，周环比-0.09%（前值-0.2%）。其中交通通信、教育文娱分项回暖，其余分项价格小幅回落。

第九，国常会指出“完善资本市场稳市机制，增强股市内在稳定性”、“加快重大项目和“六张网”建设实施进度”；三部门协同发力，优化支持资本市场两项工具，央行开展证券、基金、保险公司互换便利操作；发改委表示“十五五”将适度超前构建现代化基础设施体系；发改委召开“六张网”重大项目建设总体调度会议，要求抓紧出台配套政策。

国务院总理李强11月6日主持召开国务院常务会议，学习贯彻习近平总书记关于前三季度经济形势和后几个月重点工作的重要讲话精神，听取社会救助工作情况汇报。会议指出，要深刻把握党中央对经济形势的科学判断和下一步工作部署要求，坚定发展信心，切实增强责任感、紧迫感，扎实推进各项政策落地见效，确保完成全年经济社会发展主要目标任务。要聚焦重点领域持续发力，加快重大项目和“六张网”建设实施进度，支持企业扩大设备更新、无形资产等投资，加强消费线上线下联动和城乡联动，畅通投资消费良性循环。要用好用足各项政策性资金，及时足额拨付涉及基层和企业各类款项，更好发挥财政金融协同促内需政策效应。完善资本市场稳市机制，增强股市内在稳定性，促进资本市场平稳健康发展。要认真研究明年经济工作思路，加强跨年度政策衔接，推动经济持续向好[10]。

11月2日，中国人民银行会同金融监管总局、中国证监会等部门先后召开证券、基金、保险公司互换便利座谈会和股票回购增持再贷款座谈会，听取金融机构业务进展及意见建议，研究部署用好用足政策工具有关工作，支持资本市场健康稳定发展。此外，中国人民银行当日发布的消息显示，于3日开展证券、基金、保险公司互换便利操作。会议认为，支持资本市场两项工具自2024年10月推出以来，证券、基金、保险公司互换便利已多次展期，目前余额为1050亿元，充分发挥了行业机构的专业投资能力和带动效应；政策支持下，股票回购增持贷款签约金额约4400亿元，累计发放量超2800亿元，满足上市公司市值管理的融资需求。两项工具的市场内在稳定机制作用逐步显现，行业机构稳市和上市公司市值管理的意识、能力持续提升[11]。

11月4日举行的国家发展改革委新闻发布会表示，“十五五”时期，我国将坚持适度超前、不过度超前，加快构建先进适用、系统完备、集约高效、安全绿色的现代化基础设施体系。其中，将新建约1.5万公里铁路，其中包括约1万公里高速铁路，基本实现铁路现代化目标；推进防洪减灾等400多个重大水利工程。国家发展改革委基础设施发展司司长夏鑫表示，“十五五”时期，要优化基础设施布局结构，促进集成融合，增强安全韧性；分领域看，各类基础设施处于不同的发展阶段，目标任务也各有侧重[12]。2026年11月5日，国家发展改革委党组成员、副主任岳修虎同志主持召开会议，总体调度“六张网”各领域规划建设进展情况，研究部署下一阶段重点工作。会议听取“六张网”各牵头部门和资金、土地等要素保障部门工作情况介绍，研究会商当前面临的主要问题。会议强调，各有关部门要进一步做好规划方案衔接，抓紧出台配套政策，加快项目库建设和信息共享，加强重大项目调度和资金、土地等要素保障，支持“六网协同”新场景培育打造，研究制定明年工作计划，确保“六张网”建设高效有序推进[13]。

第十，OpenAI推出网络安全专用AI模型GPT‑6 Cyber；迈威尔科技将以全股票方式收购光通信器件制造商Lumentum，交易隐含企业价值约1150亿美元；腾讯混元发布 Hy4，跻身最强开源模型之列。

OpenAI近日发布博文，正式推出面向网络安全领域的专用人工智能模型GPT‑6 Cyber。该模型在软件漏洞发现、验证与修复能力上较上一代产品实现显著进步，为软件安全研究提供新的技术工具。据介绍，在ExploitGym专项测试基准中，GPT‑6 Cyber得分达到48.5%，对比上一代GPT‑5.6 Cyber的32.1%，性能相对提升51%。该基准主要考核模型对远程漏洞的利用研判能力。安全约束方面，在未配置专门安全提示的条件下，模型可做到99.93%不越权访问授权范围以外的服务；开启安全提示后，规避越界攻击的比例可达100%[14]。

芯片厂商Marvell（迈威尔科技）宣布，将以全股票交易方式收购光通信器件商Lumentum（朗美通），交易隐含企业价值约1150亿美元。这笔酝酿多时的千亿级并购若最终完成，将成为半导体领域有史以来最大金额并购案，也将成为当前AI基础设施领域分量最重的一次“电+光”垂直整合[15]。

11月4日，腾讯混元发布最新一代大语言模型Hy4。随着模型能力的再次全面跃升，Hy首次跻身最强开源模型之列。Hy4将于近期开源模型权重，发布模型系统卡片，并积极推进更负责任的开源，重点关注网络和生物安全等风险。相比于Hy4 preview，Hy4在预训练和后训练上显著扩展了数据和训练规模，首次引入视觉理解能力，并大幅提升了指令遵循、长文理解、长程智能体等综合效果[16]。

报告作者：

一、宏观框架（郭磊）

二、资产表现（陈礼清）

三、海外宏观（陈嘉荔）

四、经济高频模拟（陈礼清）

五、货币流动性（钟林楠）

六、财政和投资（吴棋滢）

七、中观环境（王丹）

八、通胀环境（贺骁束）

九、政策与改革（文永恒）

十、科技领域（文永恒）

风险提示：高频预测模型构建基于历史数据，可能在未来有较大经济冲击或者市场改变时并没有很强的样本外超额效果；中东地缘政治局势升级、美联储加息概率上升超预期风险、国内地产压力短期超预期等。

图表

[1] https://www.techechelon.com/post/ai-data-center-stocks-reel-after-democratic-midterm-sweep-as-anthropic-ipo-valuation-falls-under

[2] https://www.techechelon.com/post/ai-stocks-rout-spreads-to-asia-as-nasdaq-enters-correction-on-data-center-fears

[3] https://www.mofcom.gov.cn/xwfb/ldrhd/art/2026/art_d530d620020d485496d642c211131a1d.html

[4] https://www.nafmii.org.cn/ggtz/tz/202611/t20261106_326908.html

[5] https://www.chinatax.gov.cn/chinatax/n810219/n810780/c5253346/content.html

[6] https://www.chinatax.gov.cn/chinatax/n810219/n810724/c5252768/content.html

[7] https://www.ndrc.gov.cn/xxgk/jd/jd/202611/t20261103_1408527.html

[8] https://www.ndrc.gov.cn/xxgk/jd/jd/202611/t20261103_1408529.html

[9] http://www.scio.gov.cn/zdgz/jj/202405/t20240530_850086.html

[10] https://www.gov.cn/yaowen/liebiao/202611/content_7085401.htm

[11] https://www.ceweekly.cn/news/important/2026/1103/502392.html

[12] http://www.xinhuanet.com/fortune/20261105/3c36075117b946f4ad2ef89203983e01/c.html

[13] https://www.ndrc.gov.cn/xwdt/xwfb/202611/t20261106_1408663.html

[14] https://tech.huanqiu.com/article/4TufeebGtJ4

[15] https://www.cnstock.com/commonDetail/823583

[16] https://baijiahao.baidu.com/s?id=1880917007969406107&wfr=spider&for=pc