调研背景

进入四季度，贵金属市场下跌近半年后迎来反弹，市场核心交易逻辑已从去泡沫、去拥挤的高估时刻进入供需相对平衡、估值相对合理的水位。但市场分歧仍然较大，有基于美元信用下降、地缘避险反复、央行购金持续的宏大叙事逻辑看多，也有基于美联储加息、终端消费疲软的逻辑看空。在此背景下，我们带着需求端的疑问奔赴贵金属现货交易中心——深圳水贝黄金交易市场进行实地调研。

深圳作为国内贵金属现货贸易、批发和零售的核心地区，对贵金属供需、行业走势有举足轻重的影响。我们于9.14-9.17赴深圳对当地的贸易商、零售商及对冲基金开展了深度调研，此次共调研6家代表性企业，并对产业运行现状进行了深入了解。

调研时间

2026年9月14日-2026年9月17日

调研地点

深圳

主要结论

供应：调研的主体几乎均未关注矿端的供应增量问题，一致认为缺乏新的矿山，但水贝市场关注到回收供应方面，在去年价格上涨过程中，回收的供应量较大，随着今年价格趋势下跌，回收的量也明显下降，凸显新老筹码交换后的回收供应问题边际缓解，除非再度大涨或大跌。

需求：调研主体对央行购金、地缘避险和资产慌的配置中长期需求一致看好，对短期的高价抑制首饰需求、波动下降影响投机需求、海外加息影响投资需求均表示认同。尤其是水贝黄金现货市场存在大量的杠杆和实物投机需求，产业链大量资金被套牢在高位，即通过期货多头套保，也是未来潜在的需求抑制力量。

后市展望：供给增量矿端大概率是增长，回收端短期减少，需求端长期和短期劈叉，且估值仍偏高，市场供给增加需求趋稳或下降，供需矛盾由紧缺转向平衡或小幅过剩，未来金融属性是主导投机需求的主要边际力量，短期海外央行纷纷加息的背景下预计维持震荡偏弱运行。

中长期维度，随着中国央行货币供应持续宽松，高估的估值在货币效应下逐步消化，进入四季度后，随着旺季需求来临，市场展望明年的货币宽松预期，以及央行持续购金、居民配置需求延续，中期供需矛盾总体并不突出，每一次急跌都是配置做多的机会，或关注通过期权策略降低持有成本。

调研详细情况

01

小型贸易商A

公司概况：公司主要从事黄金、白银和铂金等贵金属回收、买卖板料等业务，每月规模预计50-100kg。

采购及销售：原料主要来源于国内各地，回收后通过水贝市场对外销售给其它贸易商批发商或零售商。主要销售模式是零散回收、集中销售，并且以延期结算模式进行销售，即上游把货物卖给贸易商，采取延期结算模式，贸易商转手将货物全额销售，按一定比例首付款（70-95%）给上游，剩下的比例买入贵金属期货进行锁价套保，上游在未结算时每天需要支付一定递延费给贸易商，通常价格上涨后上游有利润，易于结算，同时贸易商解锁期货并兑付盈亏给上游，价格下跌后上游浮亏，难以结算，贸易商需一直套保直至价格反弹或上游亏损结算，期间面临移仓换月带来的基差风险。这种模式下，贵金属价格趋势上涨时水贝市场会活跃，回收贵金属的活动较多，当前趋势下跌过程中，回收贵金属的活动大幅下降。

下游需求：客户主要是批发商和零售商，目前下游首饰需求较差，环比持续下降，黄金白银传统的需求旺季是金九银十，当前价格下降后有望迎来备库需求预期。

后市观点：当前水贝市场的贸易商普遍被套，上游结算的意愿不强，高位买入金银首饰的投资者低价亏损变卖的回收动力不足，都在等待涨价解套或急跌到位吸引新的参与者进入，总体看水贝市场对行情起推波助澜的作用，对于短期相对偏谨慎，对中长期还是偏乐观。

02

小型贸易商B

公司概况：公司主要从事黄金、白银和铂金、钯金等贵金属线上零售销售、买卖板料和回收业务。

采购及销售：原料主要来源于水贝市场料商、金交所和国内各地回收，通过赚取加工费和价差的方式在线上零售，通常是先有零售散单，然后通过期货市场买入锁价，然后结合料商报价择机换成现货。高峰时年销售5000万至1亿的黄金和白银零售，目前价格下跌后销量大幅下降五六成。结算模式比较保守，几乎不预留风险敞口，零售端全额销售，采购端同步锁仓或采购现货，通常为了提高资金效率，会积极运用期货和金交所现货市场锁仓。

下游需求：客户主要是线上零售投资者，年龄群体偏大，对黄金白银钟爱，但通常要求寄送实物金银的较少，会寄存在公司为主。目前零售需求明显变差，一是受金银价格下跌影响，前期追高的都套住，交易情绪减弱，二是价格涨跌幅不够大，如若黄金继续大幅下挫，零售投资者有补仓的需求，如果价格大幅反弹，解套后抛售的热情也会加大。

后市观点：当前美联储加息后流动性压力明确，贵金属上涨空间不大，但认为中国零售客户对黄金白银的需求非常强劲，银行市场也积极向客户推出黄金类产品，如买1000g黄金锁定三年后给你1040g黄金，在中国经济持续疲软和央行宽松货币的大背景下，银行存款和保险利率大幅下降，老百姓对黄金的偏爱更强，加上央行持续增持黄金，黄金跌幅也不会大，倾向于下跌就定投买入的思路。

03

股票私募基金C

公司概况：公司主要从事股票二级市场投资，价值投资为主，当前侧重周期股和顺周期行业龙头投资

后市观点：认为当下股市科技股估值极高，且未来半年面临巨大的解禁压力（预计测算1.5-2万亿），在海外加息和国内流动性边际收紧的背景下，市场缺乏承接盘，目前几大科技股均纳入宽基指数且权重占比大，对指数会形成利空压力。同时，当下经济弱现实仍然压力较大，且传统行业缺乏明显驱动或者存在赚钱效应的龙头板块，对股市未来走势表示担忧。短期来看，随着美联储议息落地，市场有望二次触底反弹，更关注低估价值股的长期机会，看好非银金融、化工和周期股等方向机会。

04

对冲基金D

公司概况：公司主要从事商品期货量化投资，侧重基本面量化和因子分析，深度参与去年贵金属上涨行情。

后市观点：对当下经济弱现实表示担忧，但货币政策持续宽松，地产疲软、科技高估和资产慌背景下，看好贵金属和矿产资源的未来机会，当前驱动贵金属上涨的中期基本面逻辑仍未反转，但价格估值仍偏高，且短期利空因素显现，预计贵金属在当前价格震荡1-2年后有望再创新高。

05

商品对冲基金E

公司概况：公司主要从事商品和股指期货市场投资，主观+技术投资为主，当前侧重有色、股指投资为主

后市观点：认为当下宏观环境地缘的扰动很大，不确定性因素较高，市场整体不太好操作，后市看好AI链条和有色的确定性，即便短期美联储加息，但AI科技行业的成长性较快，能抵补流动性带来的估值压力，有色中的铜受益于AI科技需求提振，供需缺口矛盾短期仍存，价格易涨难跌。看空地产链条的商品品种，一方面财政刺激效果不显著，另一方面地产新政会带来短期阵痛，需求有悬崖式下跌的压力，尤其式竣工端，关注地产下游商品的短期下跌或反套机会。

06

锂矿加工企业F

公司概况：公司从事锂矿石废弃物的再提纯加工处理，每月预计能加工10000吨。

采购及销售：公司锂云母原料主要来源于江西、贵州和湖南等地，通过独特技术和工艺对废矿锂渣进行再提纯，每吨能将百吨提纯率提高至1吨，综合成本预计80000元/吨左右，难点在于提纯后的废矿再处理成本，目前主要通过免费赠送的方式填充河堤、山坡等，采购模式以集中为主，产成后销售给上市锂盐企业。

后市观点：对未来半年后行情偏悲观，下游需求受储能项目控量影响，新能源汽车反内卷利空总体偏弱，产量方面在当前高价下刺激锂渣提纯增加供应，同时交易所样本统计不足，存在大量未统计的库存处于高位，认为当前价位下积极套保为主，下方10万/吨可能存在成本线支撑。