国际部分

　　衰退趋势仍将继续

　　如果将连续两个季度负增长作为判断经济衰退的标准，那么美国、日本和欧洲三大经济体已经全面进入衰退，并且预计这种衰退将会持续一个较长周期。从IMF对全球经济的预测报告来看，2009年全球经济增长率将从2008年的3.5%左右回落到2%以下，其中发达国家的经济增长率为负，而发展中国家的平均经济增长率则为5%左右。我们认为美、日、欧的经济今年仍将维持衰退趋势，在上半年这三个经济体的经济增长率保持为负并无悬念，其中当以欧洲情况最为糟糕，日本次之，美国则相对较好。经济负增长的压力和CPI的大幅回调使得欧元区的降息预期和压力非常大。

　　就业压力也是全球需要解决的另一难题。吸纳就业人口最多的是劳动密集型行业，但是在前期技术革新挤压就业市场的背景下，随着人力成本的增加，劳动密集型行业正在向技术和资金密集型行业靠拢。我们认为，在2009年，各国为了增加国内就业岗位，将会对吸纳就业人口多的第三产业推出有针对性的利好措施，主要有减税、免税、政府补贴等，另外提高保障待遇也是各国首选措施之一。

　　紧缩态势或将延续

　　随着去年7月份国际原油价格创出历史高点之后，美国CFTC对原油期货投机头寸进行了清理和政策干预，导致原油价格一路暴跌，至2008年12月中旬，跌幅已经超过70%。由于资金从大宗商品市场上的撤离，其它如铜、铝等金属及大宗农产品的价格也相应出现了暴跌，原材料价格的暴跌使得商品的各种成本出现大幅降低，同时PPI和CPI从去年7月份开始相应出现大幅回落。全球各个主要经济体CPI和PPI的回落速度都较快，而且照目前的形势来看，这种跌势仍将持续很长一段时间，但跌速正在趋缓。可以说全球经济已经从通胀危机直接转变成了紧缩危机，温和通胀阶段被跳了过去。从理论上说，紧缩对于经济的危害要远大于通胀。去产能化将成主流

　　从美国、日本和欧洲的情况来看，虽然这三个地区的制造业产能利用率在2008年后期均出现了直线下降的状况，但出现下降的时点不尽相同，从这一点也可以较为清晰地反映出金融危机在这三个经济体之间的扩散路径。最早出现衰退迹象的是美国，其工业产出指数首次出现回落迹象是在2007年四季度，而产能利用率的拐点则出现在2008年初，其间有三个月左右的滞后期，所以我们认为对于美国企业而言，其对市场需求作出实质性反映的灵敏度大概为三个月。从年初开始，美国的工业产出指数和产能利用率开始出现双双下降，并且在去年7月份次贷危机爆发以来出现了高台跳水式的暴跌。欧洲的工业情况出现明显变化是在2008年的4月份，比美国又滞后了三个月左右。而日本的生产指数和存货在去年7月份开始才出现了明显的负面变化，比欧洲又滞后了三个月。因此次贷危机对美、欧、日三个经济体的影响路径已经是一目了然，先是美国从2007年底出现，然后扩散到了欧洲，最后在全面爆发之际才危及到了日本。另外，值得我们注意的是，就工业指数和产能利用率两项指标而言，从2008年的9月份开始，美国已经先于欧、日出现了回暖迹象，这从一定程度上印证了市场对于美国将最先步入经济复苏通道的猜测。

　　美国消费品市场率先复苏的概率较大

　　消费是经济增长的最直接动力，通过消费拉动的经济增长是一国经济健康发展的持久动力。消费者信心指数是领先于市场实际消费的指标，采购指数一般来说只有当市场实际消费出现了变化之后才会出现相应变化，因此各类采购经理人指数是滞后于市场消费的指标。从美国、日本、欧洲三地的消费者信心指数与采购指数来看都是这样的情况。美国的消费者信心指数实际上从2007年初以来就一直处于下降通道当中，其中虽然在2008年6月至9月期间出现过短暂的回暖，但次贷危机的全面爆发沉重打击了消费者信心，该指数再次出现大幅下挫。而ISM公布的采购经理人指数以及分类服务业采购经理人指数在2007年6月份才出现衰退的苗头，大幅下挫也是在2008年9月份才真正开始。欧洲在信心指数方面要比美国滞后6个月左右，日本相对于欧洲而言又要滞后3个月。目前从这三个经济体来看，除了美国的消费者信心指数有企稳迹象之外，日本和欧洲还看不到任何好转。我们认为有理由相信由于美国是最早进入衰退的国家，因此在经过两年的持续衰退之后，其早于欧、日进入复苏的概率要更大一些。