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国泰君安:历年五一前后行情变盘已成为常态

最新高手视频! 七禾网 时间:2021-04-29 11:05:18 来源:国泰君安 作者:覃汉/王佳雯

4月13日国债期货跳空高开,在持续9个交易日的强势后,因资金利率下行遇到阻碍而回调。对比来看,T主力合约弱于TF和TS合约:最近3个交易日累计,三个期限主力合约分别跌0.280%、0.075%、0.035%;从技术图形来看,T主力合约已经回补了跳空缺口,而TF和TS合约尚未回补。



除了交易层面的因素以外,基本面逻辑在于市场非常担心通胀压力,而通胀之忧来自于近期大宗商品价格创出新高:


LME铜涨至9965美元/吨,逼近2011年高点10190美元/吨。海外经济持续复苏,十年熊市导致的低产能和低库存,智利疫情阻碍了供给释放,都成为铜价飙涨的推手。



布油期货价格围绕65美元/吨盘整,但随着经济复苏带来更大的货运需求,以及后续疫苗接种覆盖率提升,预期全球互联通航加快,油价大概率还有上涨空间。只是油价高点受到供给的不确定性扰动,OPEC+预计5月份开始小幅增产。


国内方面,动力煤期货指数创新高于775.15,螺纹钢期货指数创新高于5461.37,均大幅突破2016年供给侧改革后的高点。这就意味着,相较于2月份,后续面临的通胀压力可能不仅仅来自防止输入性通胀。



从长周期视角,市场开始担忧物价水平中枢的整体上行。原因包括:宏观调控政策框架转型,财政政策刺激额外需求;贫富分化+极端主义之下,经济增长目标的权重调升,而传统的通胀目标权重被调降。


需要强调的是,如果是交易视角,没必要“过多”地为长周期做定价。长周期定价更适用于大类资产配置维度。当然,短期与中长期逻辑共振,意味着交易的胜率与赔率都更高,但这也意味着对市场大环境应该定义为牛市(熊市),并不适用于现在熊牛转换的混沌期。


具体来说,二季度通胀加速上行,市场主流预测对PPI同比高点不断上修至6%以上,但这也就意味着二季度PPI进一步大超预期的空间有限。此外,市场在热议的是9-10月份的第二高点,到底会成为年内新高,还是仅仅是次高点?如果是次高点,想必也不会超预期。


如果第二高点要突破前高,还得看到油价上涨的动能更强。但是两大因素增加了油价的不确定性,一方面,印度疫情大爆发,变异病毒已经向全球扩散,检测数据略有滞后;另一方面,OPEC+预计从5月份开始小幅增产。


更为重要的是,政策层面已经关注到大宗商品涨价对下游企业利润的侵蚀。最新公布的数据显示,2021年1-3月份累计,规模以上工业企业利润总额两年平均增长22.6%;结构上,上中游企业利润增速强于下游,汽车制造业、黑色金属冶炼及压延加工业、计算机、通信和其他电子设备制造业主要支撑,而下游如纺织服装、体育和娱乐用品制造业等仍未恢复至疫情前同期水平。


总量的货币政策难以解决产业复苏不均衡问题,也就难以用于缓解供给导致的PPI通胀压力上行。对此,碳中和的限产做阶段性调整,平抑市场涨价预期,避免“上涨”行情的自我实现;或更为明确的“限价令”可能出台,比如2018年发改委就曾做过类似举措,要求动力煤的价格不能超过570元一吨。


疫情的反复,催化了疫苗股、医疗器械股的新一波上涨,创业板整体表现更为强劲。所以,细究股市的大涨的逻辑,并不应该导致股债跷跷板效应。反而需要关注的是,股市抱团还在继续,隐含的风险也在积聚。茅台业绩增速不及预期,白酒板块却上涨,而对比港股,偏抱团板块却横盘震荡。


抱团板块的估值高低,一直存在争议,但未必会是“最后一根稻草”。毕竟,估值只在于每个投资人的“心里”。我们更建议关注一个指标——新发基金规模:一旦新发基金规模跟不上,那么抱团股的赚钱效应弱化,亏钱效应上升,潜在的赎回压力就会加大。



总的来说,近期止盈力量导致债市有所回调,通胀的潜在压力会约束利率下行想象空间,但不应成为当下转空的理由。更应该关注的是打破低波动率行情的新的催化剂,毕竟历年五一前后行情变盘已成为常态。

责任编辑:李烨

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