一、印尼能矿部镍RKAB配额官宣，主要矿山获批率不足，沪镍上行显著

由于拥有全球最丰富的镍矿资源及最大占比的镍产能，印度尼西亚镍矿政策对全球镍价的影响举足轻重。对我国而言，无论是镍矿还是镍产品，在镍产业链的各个环节，也都不同程度的依赖于进口补给。受印尼禁矿事件影响，我国目前主要从菲律宾进口镍矿，从印尼进口中间品。印尼镍矿政策通常通过成本端支撑的路径传导至精炼镍（交割品），从而影响期货盘面价格。本报告旨在分析今年印尼政策对镍价的激励路径及后市展望。

外媒消息，2月10日，印尼能源与矿产资源部（ESDM）官宣2026年镍矿RKAB设定的镍矿产量目标位2.6亿至2.7亿吨。同时，作为印尼苏拉威西岛-大K岛（全球第一镍铁产业基地）的供矿主体，韦达湾镍矿（Weda Bay Nickel，青山控股）获批1200万湿吨，削减70%。青山整体获批率仅约30%。 

政策导向的供应端收紧初步落地，在此消息提振下，沪镍盘面自2月10日夜盘开始上行显著，至11日收盘，沪镍主力03合约最高140230，收盘139360，日内涨幅4.51%。

自2025年年底至今，印尼对于镍矿RKAB的政策端影响已反复交易，不过受宏观环境和板块协同效应催化，今年对矿价的提振效果相对往年更加显著，当前镍价已基本稳定脱离底部区间。

Q：印尼镍矿政策对镍价会影响多久？

根据历史经验推测，印尼政府在政策执行中反复多变，因此认为后市落地宽松概率较大。其次，同步考虑到印尼对RKAB的年中修订窗口，预计该政策的主要作用时间为上半年。

具体来讲：

回顾过去，如下表所示，印尼政府在执行政策中，自2014年开始上演了长达6年之久的拉扯，最终在2020年最终落地；其次，自2024年开始，印尼政府就工作计划与预算（RKAB）的镍矿配额量及审批制度间不断横跳炒作。历史经验证得，印尼政府在对镍矿的执行政策中习惯性反复，且多为“年初政策导向+年末落地宽松”的风格，2025年官宣配额相对年终落地便有较大差距，因此对于2026年印尼镍矿RKAB的最终落地体量也应保留问号。

其次，印尼政府始终希望促进外国资本参与本国产业投资，完善本国产业链条以提高经济效益，近年来也不短由矿产端引向冶炼端并最终走向终端的不锈钢及新能源产业。

下表为梳理的近年印尼镍矿生产消耗情况。考虑到印尼26年即将投产的冶炼产能，则给到26年刚需消耗约为2.8-2.99亿湿吨，那么在假想配额80%的使用量下，面临0.52-0.54亿湿吨缺口；激进情况下满额使用，刚可紧平衡。

也就是说，若印尼政府对政策过严过快实施，则将面临自身产能无法匹配扩张的下游冶炼产能，供应缺口将转向菲律宾补充（菲律宾近年同样面临因开采过度而使镍矿品位逐年下降的问题，因此可贡献的边际增量实则有限）；另一方面，若因政策调整大幅削减冶炼端及下游制造端的外资企业利润，则势必将影响后续意图进入印尼市场的外国资本，从而产生负反馈，也与今年年初印尼能矿部官员多次公开表示的“调配额水平将根据当地冶炼厂需求进行调整”相悖。

综上所述，结合到印尼对RKAB有一次年中修订窗口的机制，认为印尼政府将保持其一贯作风，对配额政策缓步且相对宽松落地，从而适度调配并平衡本国当下的产能配套承接以及国内外资的适度利益，因此对期货盘面价格影响预计以年中为节点，呈现近强远弱的整体格局。

二、内源性与外生性协同支撑，后市镍价不宜过分看空

SHFE和LME均以精炼镍为交割品，投资者通常受精炼镍高库存顾虑对印尼政策给予镍金属期价的上行可持续性存疑，精炼镍基本面的供应过剩大格局令市场看空氛围较浓。

值得关注到的是，复盘历史镍价发生的事件驱动型行情，主要影响因素除印尼政策外，还包括外源性全球宏观环境及影响，以及内生性基本面影响（成本端及库存变化）。但目前无论在宏观环境上，还是成本及库存结构上均不支持镍价回流底部。

1）成本端：

①产业上游印尼矿传导

区别于镍产品对精炼镍的直接支撑，印尼内贸镍矿价通过成本驱动预期和供需平衡调节两条轨迹以间接、滞后的方式影响期镍价格。基于印尼矿石在本地加工成中间品出口至我国的贸易现状，其传导路径在于“印尼内贸矿价→印尼镍产品出厂成本→中国进口镍产品→中国原生镍供需平衡→沪镍定价预期”。

②产业中游镍产品相互传导

对标于目前镍下游应用的最主要领域——不锈钢，自2010年开始，受镍生铁工艺产能的快速释放主导，由于精炼镍、镍铁和废不锈钢在不锈钢生产领域一直保持较为稳定的替代关系，因此三种产品折算镍点的单位价值也基本保持着一致步调。同时对标于近年贡献主要终端需求增量的电池端硫酸镍，近期由政策和宏观轮动导致的行情中，产业成本同步抬升，为镍价筑底。

2）库存结构上：

现货来看，金川镍区别于普通电解镍，受成本端支撑以及更多锚定品质要求更高的高温合金、电镀领域而具有品牌高溢价，且通常直供长协客户，因此现货流通相对较紧，区别于供应相对充足的进口镍而对沪镍盘面具有较大的升水，但一般情况下两者涨跌同步。

但去年年底以来，金川镍较沪镍升贴水与进口镍有较大分化。金川镍价格的加剧上行体现出，虽然全球行业内精炼镍库存高企，但国内现货市场结构性紧张加剧，以金川镍为典型的高端品质市场现货紧缺、高端市场需求及融资贸易需求相对偏好，且其金融属性有所增强，因此预计镍价下探幅度受限。

3）宏观环境上：

有色金属因其独特的工业属性，对宏观因素反应更为灵敏， “强金融属性”和“需求端的强顺周期性”相互作用构成宏观放大器。板块条线内，镍虽不及铜、铝，但其独特的战略定位仍在当前环境下使金融属性有所放大。

另一方面，由于国际定价中多以美元计价，因此在大多数情况下，镍价与美元指数呈负相关，因此美元指数的走弱会给予镍价支撑。

三、后市展望

总的来说，近期镍价围绕供应端叙事为核心，加以宏观环境烘托，价格脱离底部区间后有所震荡。目前印尼政府镍矿RKAB官宣，韦达湾镍矿（Weda Bay Nickel，青山控股）、恒嘉（Hengjaya）以及苏拉威西光明矿业（SCM）均不同程度获批，尤其韦达湾作为印尼苏拉威西岛和马鲁古岛（全球第一镍铁产业基地）的最主要供矿主体获批率削减70%。

预计消息端在放大镍价弹性的同时，将显著延续供应端紧张预期的叙事轨迹；叠加产业成本的整体抬升、库存的结构性差异以及宏观环境烘托，综合判断沪镍主力价格的运行中枢区间或可常态上行至13.5至14万，等待后续HPM端修订的进一步催化，建议投资者不宜因传统笼统视角下的“供应过剩格局”而过分看空。

提示：

① 2月：关注印尼对于镍参考价（HPM）计算公式的修订发布（原信息：将镍伴生矿产尤其是钴视为独立商品并征收特许权使用费；若落地将进一步抬升镍价中枢）② 3月：关注印尼政府配额发放③ 年中：RKAB修订窗口

附：其他行业数据