根据上周库存数据，卷螺的基本面走势开始出现分化。其中螺纹产量连降，利润微薄；热卷产量大幅回升，盈利较好。螺纹社库开始去化，热卷库存高位累库。受季节规律与需求变化影响，卷螺差大幅收窄，螺纹旺季需求释放。短期螺纹产量难再降，后续建材需求或转淡，库存或出现超预期累库情况，卷螺差难趋势性收窄，预计短期震荡收窄。操作上，建议关注十月走扩机会，200以内寻找低点做多，后续或维持高位震荡格局。

一、热卷涨势弱于螺纹，供需格局发生变化

从供应的角度来看，截至9月18日，螺纹产量出现了连续三周的下降走势，供应较年内高点下滑26万吨，较去年同期增加12万吨；热卷方面，周度产量自唐山限产结束后，出现了连续回升的走势，目前热卷周度产量较年内高点仅有2万吨空间，同比来看，热卷产量增加26万吨。供应方面来看，卷螺出现了明显的劈叉走势，板材类供应仍在相对高位，但建材已经出现了连续减产的情况。

减产的主要原因，与利润劈叉高度相关。截至9月18日，唐山螺纹吨钢利润为30元，热卷利润为200元；华东螺纹亏损20，热卷盈利210。从利润的角度来看，尽管焦炭二轮提降为吨钢利润创造了保护垫，但成材前期价格大幅下跌，特别是螺纹旺季特征尚未显现之时，10仓单压力，叠加市场信心走弱，价格跌势较热卷更加明显，利润出现了明显的收窄情况。热卷方面，价格基本维持弱稳格局，一方面是需求维持稳定，一方面，与其前期大幅减产，资源偏紧高度相关。

从库存变化的角度来看，社会库存的变动通常反映出绝大多数终端需求的变化，以及部分投机需求的补库热情。上周开始，螺纹社库开始去化，尽管幅度不大，且时间晚于历年同期水平（最晚8月去库），但从边际变化来看，建材的旺季需求加速迹象终于显现；反而是热卷方面，自6月以来进入季节性累库周期之后，库存逐渐抬升，目前库存水平已高于除2024年以外的其余年份，且去库时点同样弱于历年同期，仅快于遭受疫情影响的2023年。

厂库方面，螺纹厂库整体波动不大，表明钢厂整体出库压力并未出现明显变化，热卷方面，厂库与社库变动趋势基本相同，仍然呈现震荡上涨的累积走势，尽管库存高于历年同期水平，但库存变化方向显然出现了超越季节性的走弱情况。

但从边际库存变化情况来看，今年卷螺库存劈叉的走势从6月就开始了，但是卷螺差从7月底以来迎来了明显的拉涨走势，库存、供应端的变化前期也并不是没有往收窄的方向出现过，但都被需求结构变化的主要逻辑忽略了，往往变现为盘面有所收窄，但现货仍继续走扩的情况。为何本次卷螺差在盘面和现货上都出现了如此大幅的收窄？

二、季节规律叠加需求变化，共同作用于卷螺差收窄

从季节性特征来看，卷螺差在9月-10月存在着传统的走缩情况。这一现象，主要与建材的季节性有关。今年我们反复强调，热卷的季节性规律比螺纹强很多，热卷在7-8月同样进入到汽车淡季导致的需求下滑时间，与建材的需求下滑一致性较强。但到9月下旬，螺纹开始去库，水泥发运量同步回升，表明工地需求开始加速释放，而关注到热卷下游的汽车销量反而出现同比走弱的情况，受此影响，卷螺差在上周出现了大幅收窄的情况。

根据乘联会数据，9月1-14日，全国乘用车市场零售73.2万辆，同比去年9月同期下降4%，较上月同期增长6%，今年以来累计零售1,549.7万辆，同比增长9%；9月1-14日，全国乘用车厂商批发77.4万辆，同比去年9月同期下降3%，较上月同期增长18%，今年以来累计批发1,881.6万辆，同比增长12%。汽车销量数据下滑，或与国内补贴政策退坡影响有关。

从出口的角度来看，出口品种也同样出现了分化，棒材出口增速较板材出现了明显的回升。根据统计局数据，2025年8月，中国出口钢铁板材563万吨，同比下降15.1%；1-8月累计出口4808万吨，同比下降0.1%。8月，中国出口钢铁棒材163万吨，同比增长51.0%；1-8月累计出口1225万吨，同比增长52.2%。

三、总结

边际需求转好，叠加市场情绪修复，将螺纹的价格推高，卷螺价差受益出现了同步收窄的情况。从短期来看，螺纹产量下滑空间有限，主要受旺季到来、价格上涨，利润修复影响，供应端卷螺差的压力或不明显；需求方面，建材旺季需求通常在10月中下旬降速，后续再度进入淡季行情中；库存角度来看，部分螺纹库存转化为钢坯库存，但考虑到出口的季节性，9-11月钢材出口通常呈现季节性下滑走势，部分增量或仍然转化在建材上，库存能呈现螺纹超预期累库的情况。

考虑到以上因素，卷螺差趋势性收窄的情况或难以出现，更多以半个月左右的震荡收窄为主，预计十月仍然有走扩的空间，后续持续维持高位震荡的格局。