节后大幅反弹后，本周油脂走势呈现分化走势。受到MPOB月报利好及斋月题材预期提振，棕榈油转强明显。因产量表现不及预期，马棕1月末库存超预期降至158万吨，斋月临近市场对产地出口好转存在一定期待，且预期棕榈油产量要到4月后才能有明显起色，库存继续回落预期支撑本周棕榈油偏强表现。然而，在阿根廷降雨好转预期下，豆油随CBOT大豆走弱出现回落，豆粕现货市场强势表现也一定程度对豆油表现带来压制。相比之下，菜油因题材暂匮乏，05合约在60日线压力附近波动，周线基本收平。

一、马棕库存降至一年多以来低位，预期仍有进一步去库空间

本周棕榈油最意外的利多来自周一的MPOB月报。MPOB月报显示，马棕1月产量124万吨，环比降16.8%，显著低于主流机构预估的132-134万吨；出口117万吨，环比降12.94%，略高于主流机构预估的115万吨；产量显著低于预期，出口略高于预期，尽管国内消费下滑且进口增长，马棕1月末库存降至158万吨，低于市场预期的165-166万吨，达到2023年4月以来的低位，令报告整体呈利多。

当前棕榈油季节性减产尚未结束，拉尼娜背景下的偏多降雨仍在冲击东南亚棕榈油生产，或继续引致马棕产量表现不佳。MPOB月报显示马棕1月产量环比降16.8%，同比降幅高达11.79%，产量降幅超出正常季节性减产的应有幅度。而因今年3月全月处于斋月，期间种植园劳动力将受假期影响，我们预计棕榈油产量要直到4月才能有所起色，预计未来1-2个月的产量低迷将继续收缩产地棕榈油供应。

需求端，随着斋月临近，产地出口显示一定好转迹象。船运机构预计马棕2月1-10日出口较上月同期降3.94%至增6.39%。虽然印度1月棕榈油进口大降至27.5万吨历史低位，一度引发市场对印度斋月备货需求不及预期的担忧。然而，在过去几个月印度减少棕榈油进口引致植物油进口总量连续下降，植物油库存因此降至217.6万吨中性偏低水平的背景下，面临即将到来的斋月需求增长，以及印度潜在的精炼棕榈油提税及印尼出口专项税上调风险，棕榈油进口利润好转或有望驱动印度在近期增加棕榈油采购，预计将支撑产地出口。

我们预计马棕在未来两个月将延续去库，库存低点可能降至135万吨左右，库存拐点可能要到4月才会出现，这预计将继续赋予2-3月棕榈油期价反弹的时间窗口。

此外，从时间节点来看，印尼B40实施有望在2个月的过渡期后逐渐明朗。上周印尼政府派遣小组密切关注B40政策执行情况，本周在印尼B4推迟的空头小作文后，印尼能源部重申B40将于3月全面实施，印尼正在对此前出口的POME回溯加征专项税，有消息称印尼可能很快上调棕榈油产品出口专项税，B40的实施只剩时间问题，这或有望对棕榈油市场带来进一步支撑。产地继续去库、斋月题材开启叠加印尼B40执行，这预计将赋予棕榈油领涨动能，棕榈油与豆油、菜油的价差偏扩，继续关注未来1-2个月印度新增采购及棕榈油产量表现。

二、中美经贸题材交易昙花一现，南美产量交易仍占据主导

中美经贸题材昙花一现，因中国的加税反制暂不涉及大豆，且市场有一定和谈预期，这令豆类市场情绪升水有所回吐，制约豆油上涨持续性。当前豆类市场关注重点主要落在近月大豆到港偏低及南美大豆产量预期上。

2-3月国内大豆偏低的到港量支撑本周豆粕现货价格大涨，豆粕03合约一度触及涨停，油粕跷跷板对豆油走势有所压制。市场时有大豆抛储传言，因储备投放量及时间的不确定性，市场在豆粕03合约上的博弈较为激烈，这带来豆粕35价差的剧烈波动。然而，在4-5月月均1000万吨以上的大豆到港预估下，预期现货供应显著转宽松，不论是豆粕还是豆油，05合约的向上空间都遭遇明显封杀。

南美大豆丰产预期打压本周CBOT大豆回落。目前主流机构对巴西2024/25年度大豆产量预估大多在1.7亿吨以上，USDA的预估偏保守，但也高达1.69亿吨，较2023/24年度的1.53亿吨大增1600万吨。1月下旬以来阿根廷大豆产区时有降雨，未来半个月阿根廷大豆产区降雨有进一步改善预期，亦打压豆类市场情绪回落。USDA 2月报告预估阿根廷2024/25年度大豆产量在4900万吨，较1月预估调降300万吨，仍难改南美大豆丰产趋势。

尽管此前国内偏高的大豆贴水采购成本有望对豆油05期价带来支撑，阿根廷降雨改善引致的CBOT大豆偏弱表现，以及4-5月大量大豆到港对基差的冲击，预计将显著封杀豆油05向上空间，05YP仍面临下跌压力。

整体来看，在节后大量涌入后，随市场形势逐渐明朗，资金调仓令不同油脂走势出现一定分化。产地继续去库、斋月题材开启叠加印尼B40执行，棕榈油05偏好的基本面预计仍有望在未来1-2个月吸引资金多配。相比之下，阿根廷降雨改善及4-5月大量大豆到港显著封杀豆油05向上空间，而菜油05仍面临去库乏力及潜在供应增长的压制，这预计将令05豆棕价差及05菜棕价差面临下跌压力。