价格或在23~30美元/盎司区间波动

从过去的流通货币到现在的金融资产、工业材料，白银在不同时代始终是人类生产、生活的重要组成部分，并随着科技产业的发展应用到更多的领域。从供需角度来看，近年来白银矿产的供应增长远落后于需求增长，在光伏新能源和半导体产业用银需求保持强势增长的情况下，白银持续3年出现供应缺口。据世界白银协会（TSI）最新发布的报告，2024年，全球白银需求有望稳步增长，延续供不应求的态势。

银价上涨对供应刺激有限

在白银总供应中，矿银占比80%，回收银占比20%。近年来，受新冠疫情等因素的影响，叠加美洲白银主产国矿山关闭加上银矿品位下降，全球矿产白银供应增长缓慢。2022—2023年，全球白银供应量分别为3.125万吨和3.144万吨，同比增长0.8%和0.6%，其中矿产白银产量保持在2.583万吨左右，几乎没有增量。墨西哥为世界最大产银国，其次是中国、秘鲁、智利和玻利维亚。TSI预计2024年墨西哥、阿根廷、澳大利亚和俄罗斯等国的矿银产量将出现萎缩，导致全球矿产量降至2.561万吨，同比下降0.7%。原因主要是墨西哥银矿产量下降，2023年该国白银产量为6290吨，同比下降5%，当地全球第二大银矿Penasquito矿山长期停产，对供应造成较负面影响。Penasquito矿山位于墨西哥中北部地区的萨卡特卡斯，属于大型金银铅锌多金属矿床，为纽蒙特公司所有。

TSI认为，尽管白银价格的上涨可能提振矿商的增产意愿，但由于矿山项目从投入到产出的周期较长，资金压力带来诸多限制。近年来，在全球利率和通胀走高的情况下矿企的平均维持成本逐年上升，2023年达到23.35美元/盎司，同比上升7.6%，在涨价幅度有限的情况下供应难以出现大幅提升。此外，由于回收渠道分散叠加处理成本上升，回收银供应总体上增长的空间也有限。

光伏等工业需求持续上升

从需求结构来看，目前全球白银中实物投资和工业生产用量各占比50%，而在中国，工业生产用银的占比可达80%，其中近40%为光伏用银，约40%为电气元件用银，剩余的20%为钎焊和电子元器件用银。据TSI报告，尽管2023年全球白银总需求为3.717万吨，同比下降6.6%，但总体维持在历史高位；工业需求则由2022年的1.83吨增至2.04万吨，同比上升11.2%，占总需求的54.9%。预计到2024年，白银总需求量小幅回升2%，但工业需求量进一步增加1757吨，同比增加8.6%，占到总需求量的58.3%。2023年，中国工业用银需求达到了8124吨并远高于其他经济体，增幅为44%，排在第二名的美国用银量仅3984吨，不足中国的一半。

从应用结构来看，光伏用银是近年来白银工业需求增长的主要来源。2022年和2023年，光伏用银量分别为3672吨和6017吨，2023年需求接近64%的增长弥补了其他工业领域用银量的萎缩。预计2024年光伏用银量上升至7217吨，同比上涨20%。来自中国的光伏应用仍有强劲增长，全球光伏装置的增速远高于预期，数据显示，2023年，全球光伏新增装机量高达444GW，同比增长76%，再创历史纪录，而中国和海外市场各占比一半，其中中国新增装机量为216.3GW，同比涨140%；海外新增装机量227GW。在碳达峰、碳中和的要求下，保守估计，到2030年全球新增装机量将达到1100GW，而中国为400GW以上。

由于光伏电池面板的两面需要高纯度银粉生成的光伏银浆经过丝网印刷工艺获得导电性能，光伏银浆处于光伏产业的中游。从电池片类型来看，主流的P型和N型（TopCon、HJT等）所需的单位银浆用量有所不同，光伏企业出于成本控制的原因正不断研发降低银浆用量的产品，但考虑到N型电池片的发电效率更高，尽管单位银浆用量较P型更高，市场上的P型电池片占有率将进一步压缩。预计在2024年，全球P型电池片银浆需求量从4000吨降至2600吨，而TopCon电池片银浆用量由1700吨增长至近4000吨，HJT银浆用量从600吨增至1000吨，P型和N型的需求将延续此消彼长的趋势。

除了“双碳”目标驱动的增长外，AI产业对半导体行业景气度的提振，为消费电子市场的复苏带来驱动。2021年见顶后，消费电子的疲软使其他白银工业需求量逐步下降，然而随着AI的崛起，2024年，半导体行业景气周期有望复苏。目前，消费电子市场已经显示出稳定的迹象，去库存接近尾声，新兴的AI及相关应用程序涌入市场，可使白银在电气和电子领域的总需求实现两位数的增长。

实物投资等需求逐渐企稳

实物投资和消费需求方面，人们对白银的消费一般不会受到价格的影响，更多是受到地缘冲突和需求国进口关税政策等因素的影响。从银饰和银器的需求量来看，2023年分别为7820吨和2284吨，均较2022年有所回落，而其他实物投资更是从10356吨降至7563吨，这主要由于印度和土耳其等国的进口量大幅回落。2020年之后，土耳其和印度的白银进口量都出现了显著的上升，俄乌冲突爆发后，土耳其进口俄罗斯等地的白银加工为投资产品后输往美国，而印度则是由于白银进口政策宽松，在国内卢比贬值的情况下，进口白银在国内销售有较大的溢价刺激了需求，2022年，两国的实物消费需求量都创了历史新高。但到了2023年，在印度上调金银首饰关税后，国内溢价修复，避险风险缓和且美国经济复苏使白银投资降温后，两国的需求都回归了正常水平。展望2024年，印度经济持续强劲和可支配收入不断增加，有望推动相关白银消费需求的回升，使全球银饰和银器消费小幅增加4%和7%。白银实物投资需求在2023年下降28%至7562吨，2024年，随着中东地区巴以冲突升级刺激避险需求，白银实物投资下滑的幅度将收窄至13%。

综上所述，预计2024年全球白银需求量仍将超过供应量，这将使在需求主导的市场中银价获得更强的弹性，年内在23~30美元/盎司的区间波动。