随棕榈油多头资金减仓，本周油脂整体冲高回落，涨势有所乏力。在持续交易国内外供应偏紧及斋月逻辑后，棕榈油05自低点反弹近1400点，利多题材被逐渐交易入价格。然而，面临明确的季节性增产及亮点匮乏的出口前景，时间是逐渐站在空头这一侧的，在SPPOMA公布马棕较高的3月前20日产量预估后，多头资金逢高离场意愿增长，带来后半周油脂的高位回落。USDA月底的种植意向报告即将公布，空头回补力度减弱令CBOT大豆承压于1200美分，尽管巴西大豆升贴水稳中上涨，连盘豆类反而在前期大涨后随资金调仓出现高位回落。

一、季节性增产在即，棕榈油多头离场意愿增加

近期棕榈油强势表现，虽有做多资金的推波助澜及其他市场空头回补共振，根源其实还是在于产地偏紧的近月供应。季节性减产期叠加洪涝、斋月的轮番冲击，低库存及精炼利润亏损赋予产地提高报价的底气，进一步通过进口利润倒挂及买船抑制传导至国内市场。然而，随时间推移，棕榈油季节性复产在即，产地精炼利润也随报价大幅上涨获得较好修复，这令棕榈油的做多基础受到削弱，多头逢高离场意愿增长引发下半周盘面回落。

从根源来看，棕榈油强势将持续至何时，取决于产地报价何时松动，而这与马棕产量、出口表现及库存走向息息相关。在当前倒挂的国际豆棕价差下，斋月备货虽带来一时提振，但仍难拯救马棕整体出口疲态。船运机构ITS及AmSpec显示的马棕3月1-20日出口仅较上月同期增7.42%-16.3%，要知道马棕2月出口仅102万吨，在如此低基数效应下，即便3月出口大增20%也才122万吨，仍远低于往年正常水平，更不用说斋月备货效应减退后。

3月12日开启的斋月一度令市场不看好棕榈油3月产量，但SPPOMA持续较高的产量预估带来对该预期的削弱。SPPOMA预计马棕3月1-15日产量较上月同期大增38.8%，随后其对3月1-20日的产量增幅预估虽有所回落，仍高达22.4%。产量回升预期引发本周棕榈油远月报价松动，在此背景下国内新增数条棕榈油买船，对棕榈油做多热情带来一定打压。虽然周五UOB的预估呈现与SPPOMA预估较大的差异，全马3月1-20日产量增幅预估仅1%-5%，但在更可靠的MPOA预估出来前，棕榈油多头似乎并不准备大举反攻。毕竟即便马棕3月仅增产10%亦是增长，而在当前倒挂的豆棕价差下，马棕斋月后的出口前景却仍是堪忧，库存回升只是时间早晚的问题。

而在近期棕榈油近月合约的强势表现下，国内现货豆棕价差已经出现倒挂，棕榈油需求面临较大程度的压缩。当前调和油中棕榈油已无添加性价比，需求相对刚性的食品厂也在研究配方的调整，而其需求表现本身已在行业的不景气中明显萎靡，这直接反应于近期棕榈油现货成交的冷清。

根据我们此前跟踪，在2022年上半年国内棕榈油进口遭遇印尼政策较大影响时，国内棕榈油月度表需降至仅15万吨左右，在近两年国内大量增加起酥油进口并运用于食品工业的背景下，国内棕榈油刚需或更低。而目前国内3-4月棕榈油商业买船在10万吨左右，5月20万吨左右，国内棕榈油整体需求及食品厂对棕榈油刚需的下降或带来后续国内棕榈油去库速度及幅度的不及预期，这亦成为多头资金继续推涨棕榈油面临的风险。

二、CBOT大豆承压于1200美分，静待月底种植意向报告指引

处于历史高位的管理基金净空持仓回补，一度促成了CBOT大豆及豆油的强势反弹，并与棕榈油上涨形成共振。然而，随着CBOT大豆反弹至1200美分附近，在缺乏实质性利好的情况下，空头回补力度减弱及美豆显著的供需转宽松预期仍带来CBOT短期盘面的承压，市场继续等待3月29日凌晨USDA的种植意向报告指引。

基于相对较差的种植利润预期，当前市场对于2024年美玉米种植面积下滑有较高期待，且对比历史情况美玉米减种的兑现概率较高。然而，美玉米种植面积下滑幅度能否大部分转化为美豆种植面积增幅，具有一定不确定性，尤其是在预期2024年美豆种植利润可能较大概率亏损的情况下，这带来月底种植意向报告出意外的可能性。虽然根据平衡表推算，美豆2024年的种植面积不论是8600还是8900万英亩，美豆2024/25年度平衡表继续转宽松的倾向依然明显，牛市基础难存。然而，究竟是累库至3-4亿蒲还是5亿蒲对美豆价格运行中枢有较大影响，3亿多蒲的结转库存对应的可能是CBOT大豆在种植成本上下100美分左右的波动，而5亿蒲的结转库存将大概率对应种植成本下方的运行区间，这将直接影响报告后短中期CBOT大豆的运行方向，是继续反弹（低种植面积）还是承压回落（高种植面积），需要重点关注。

随着农户大豆销售价格反弹至成本区间，近期巴西农户销售出现提速，但本周巴西大豆升贴水在中国买需支撑下稳中上涨。然而，阿根廷新作大豆上市在即，市场预期农户销售加速背景下升贴水上行空间有限，甚至存在再度走低的可能，这在一定程度削弱了巴西升贴水反弹对连盘豆类做多热情的带动。

综合来看，随着棕榈油多头资金离场增加，油脂继续上行动能出现不足。在盘面大幅反弹1400点后，棕榈油逐渐消化近月供应偏紧预期，面临明确的季节性增产及亮点匮乏的出口前景，产地库存拐点的到来已经不远，留给多头的时间已经不多了，多头资金流出或继续带来棕榈油盘面高位调整。空头回补力度减弱及供需转宽松预期令短期CBOT大豆承压于1200美分，削弱连盘豆类看多热情，继续关注下周USDA种植意向报告指引。在棕榈油走势转弱及油脂整体续涨动能不足的背景下，关注油脂逢高沽空及阶段性油粕比回落的机会，远月豆棕价差修复机会亦可关注。