春节前：锌矿投产预期叠加消费弱现实

美联储降息预期削弱，美元指数上行锌价承压，价格受宏观情绪主导。虽然冶炼厂利润低位，供应端偏紧平衡，但部分锌精矿存在后续投产预期，欧洲地区消费预期偏弱，锌价波动下滑。此外，国内需求端1月中旬备库充足，后续采买不佳，进入二月后陆续放假，锌价快速滑落。

春节期间：外盘大量交仓

内盘暂停交易，外盘大量交仓，伦锌3M节间下探回升，收跌3.12%至2388美元/吨，总持仓冲高至24.55万手，0-3贴水扩大。锌锭大量累库，LME库存骤增6.65万吨至26.48万吨，进一步推高海外弱消费的预期。反观春节期间国内累库10万吨左右，春节假期较去年更长但累库幅度低于去年，累库幅度不及预期。内强外弱格局下，锌锭进口窗口开启，进口锌锭陆续流入。

春节后：炼厂大量减产，消费预期抬升

供给端，国产锌精矿加工费3800元/金属吨，进口锌精矿加工费80美元/干吨，锌精矿加工费大幅下行，锌精矿港口库存减少5.5万吨至22.7万吨。精矿市场延续偏紧，冶炼端利润倒挂后部分炼厂开始检修，供应相对偏紧。然海外偏弱的消费及大量交仓的锌锭库存使得内外比价持续上行，进口窗口开启，进口锌锭流入。

需求端，截至3月1日镀锌开工率上升至53.45%，压铸锌合金开工率上升至46.05%，氧化锌开工率上升至50.20%，下游陆续复工复产，由于节前备货充足，叠加终端订单情况相对疲软，春节后复工进度较缓，锌锭采买补库不及预期，消化库存为主。其中铁塔企业开工状况较好。此外，2月23日提出的以旧换新政策中，由于镀锌板上的镀层难以回收，汽车与家电的更替环节提高了锌锭的消费预期。

行情整理及展望

2月锌价下探回稳，沪锌指数收跌3.31%至20585元/吨，总持仓持续上行至23.15万手。伦锌3S收跌4.06%至2423.5美元/吨，总持仓持续上行至23.89万手。国内方面，下游消费一般，基差上探回落，炼厂减产预期推动价差上行。海外方面，春节期间锌锭大量交仓压低0-3价差，3-15价差亦跟随下行。沪伦比价冲高回落，锌锭进口窗口再度开启。

库存方面，LME库存持续上行，截至月底录得27.61万吨。上期所库存小计录得8.86万吨，其中期货库存3.78万吨。根据SMM数据，锌锭社库录增至17.41万吨。

总体来看，短期TC大幅下行，炼厂检修量超预期，锌价下方支撑偏强，然海外消费端偏弱，上行空间有限，进口窗口开启下，内盘上方亦有压力。中期来看，矿山投产意愿仍存，消费端增量有限，锌价中期运行中枢或进一步下移。