01 行情回顾

本周，宏观层面，周二穆迪将对中国政府信用评级由稳定调整为负面，股债商大幅下挫；随后政治局会议定调“以进促稳，先立后破”，给市场释放积极信号。产业层面，日均铁水产量超预期下跌至230万吨下方，盘面钢厂利润明显走扩，双焦均受到一定程度压制，焦炭盘面深贴水、表现略强于焦煤。

截至12月08日，盘面焦煤主力合约收盘价1990.5点，环比上周-5.95%，山西中硫主焦煤出厂价2350元/吨，环比上周+100元/吨；盘面焦炭主力合约收盘价2666点，环比上周+0.30%，日照港准一级冶金焦出库价2410元/吨，环比上周-20元/吨。焦炭出口外贸订单价格、炼焦煤价格指数偏强运行；澳煤价格回升，其余进口煤价格持稳，国内外价差整体转弱。

02 双焦基本面数据

2.1 上游库存先增后减，下游补库积极

焦煤：本周，煤矿继续去库，洗煤厂开始补库，焦化厂、钢厂持续累库，港口库存大幅下滑；整体库存显著增加，焦钢炼焦煤库存可用天数回升，焦煤库存驱动向下。

焦炭：本周，焦化厂库存转增，钢厂、港口持续累库；整体库存企稳回升，钢厂场内焦炭库存可用天数增加，焦炭库存驱动向下。

2.2 日均铁水大幅下滑，焦钢产量比反弹

本周，钢厂高炉产能利用率超预期下滑。本周，钢材价格回暖，铁水日均产量超预期下滑，焦价第三轮提涨尚未落地；焦企利润不佳，高炉利润恶化，原料成本持续抬升，焦钢产量比反弹。吕梁部分停产煤矿陆续复产，其他区域安全检查依旧严格，焦煤整体供应偏紧；口岸日通关车数近期在1300车附近。

2.3 预期交易占主导，领先指标失色

钢材价格逐渐回暖，钢厂周度螺纹高炉亏损走扩至-308元/吨附近（-27）；焦煤整体供应收缩，焦煤超额利润率上升至36%，接近一年峰值，上方空间有限；焦价第三轮提涨尚未落地，焦钢毛利差下滑至6%附近，若政策预期无法支撑成材价格持续走强，预计焦炭现货至多再落地2轮提涨，双焦又将面临利润再分配的高压。

12月双焦供需预测更新：

终端需求不佳，钢厂高炉利润恶化，叠加秋冬季限产，12月铁水产量大概率回落，本周日均铁水跌破230万吨；考虑到钢贸商冬储意愿较往年偏低，我们将春节前的铁水底下修至220万吨。山西省4.3米焦炉全数淘汰，年内或有678万吨新建项目投产，当前焦化产能严重过剩，产能利用率仍偏低，预计12月焦炭供应偏宽松。

国产同品质煤与澳煤价差转弱，进口放量驱动边际减弱。国务院安委会帮扶小组入驻山西，国产煤矿供应收紧；供暖季来临，边际煤种需求有望增加，冬储需求亦有所释放。此外，冬季乌海市或启动35个露天煤矿整合工作，涉及产能约1400万吨。展望后市，安全检查趋严、露天矿整合或成为春节前炒作的焦点，关注煤矿保供稳价措施。

2.4 政策窗口期临近，市场启动预期交易

2.5 基差分化，盘面钢厂利润走扩

基差方面，宏观层面，周二穆迪将对中国政府信用评级由稳定调整为负面，股债商大幅下挫；随后政治局会议定调“以进促稳，先立后破”，给市场释放积极信号。产业层面，日均铁水产量超预期下跌至230万吨下方，盘面钢厂利润明显走扩，双焦均受到一定程度压制，焦炭盘面深贴水、表现略强于焦煤，基差走势分化（基差历史分位：JM01 69%，J01 6%）。

现实：焦炭方面，钢材价格回暖，铁水日均产量超预期下滑，焦价第三轮提涨尚未落地；焦企利润不佳，高炉利润恶化，原料成本持续抬升，焦钢产量比反弹。吕梁部分停产煤矿陆续复产，其他区域安全检查依旧严格，焦煤整体供应偏紧；贸易商买货积极性减弱，但下游补库需求仍存；口岸日通关车数近期在1300车附近。

预期：12月季节性检修和供暖季限产是扰动因素，我们将年前铁水产量下修至220万吨。内外价差转弱，蒙煤通关高位；煤矿年末生产积极性减弱，国务院帮扶小组入驻山西，供应收紧，注意炼焦煤现货价格已接近近1年峰值；下游采购需求旺盛，关注宏观政策、露天矿整合、保供稳价措施。

预计基差短期将以现货持稳、期货走强的方式走弱。

期差方面，在万亿国债的推动下，2405对应的终端需求和铁水产量大概率高于2401合约；置换的焦化产能年内投产678万吨，明年还有更多新建项目投产，但相对于总体供应影响有限；安委会帮扶小组入驻山西，预计2024年5月结束，但年末检修、放假增多，预计2405合约对应的国产煤供应相对宽松。整体来看，跨期套利机会有限。

比价方面，05合约煤焦比1.322，位于历史低位（13%）；钢焦比1.537，位于历史低位（9%），盘面钢厂利润走扩。

“以进促稳，先立后破”方向定调，市场反应偏乐观，钢材有所回暖；同时，铁水产量超预期下滑，打破原料端高位刚需美梦，扩利润逻辑席卷重来，炉料承压。此外，炼焦煤现货价格逼近年内峰值，上方空间愈发狭窄；焦钢毛利差6%，若政策预期无法支撑成材价格持续走强，预计焦炭现货至多再落地2轮提涨，双焦又将面临利润再分配的压制。

然而，安全高压是未来半年的主旋律，国产煤供应收紧，海运煤价格走高，冬储需求持续释放，均是现实，下行驱动难以聚力。目前，相较于现货折仓单价格，焦炭01合约升水13元/吨，焦煤01合约贴水200元/吨，短期焦煤基差驱动向上。

操作上，双焦以中性偏多看待；焦炭01合约支撑位2530附近、压力位2760附近，焦炭05合约支撑位2480附近、压力位2720附近；焦煤01合约支撑位1960附近、压力位2180附近，焦煤05合约支撑位1900、压力位2150附近。风险点：政策预期落空，铁水减产超预期，价格监管风险，煤矿生产恢复超预期。