在当前淡季背景下，黑色的主要交易逻辑仍然聚集在宏观预期这一支撑上。根据最新数据，11月份制造业采购经理指数、非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为49.4%、50.2%和50.4%，比上月下降0.1、0.4和0.3个百分点，其中新订单指数和出口订单指数、在手订单指数均出现下滑态势，整体需求仍然疲软，市场对于后期政策支持的期待空间仍然较大，这一预期，也在当前高位回调的黑色市场产生了一定的支撑作用。每周市场必传的下周降息降准，对短期盘面似乎都产生了明显的止跌效果，回顾历史，本文将盘点历次降准降息对于螺纹的走势影响；展望后续，解析当前政策背景下，淡季的螺纹将走向何处？

一、历次降准与螺纹钢价格指数的表现

存款准备金，是指金融机构为保证客户提取存款和资金清算需要而准备的在中央银行的存款。中央银行要求的存款准备金占其存款总额的比例就是存款准备金率。中央银行通过调整存款准备金率，可以影响金融机构的信贷扩张能力，从而间接调控货币供应量。这一指标，是整体货币政策松紧的体现。

理论上，降准对于商品价格中枢的抬升有明显的推动作用。一方面，降准有助于向市场释放货币，水涨船高下，整体物价指数有望抬升估值，另一方面，资金对于实体经济的支撑作用效果显现，整体商品的需求有望得到提升，改善商品的供需平衡表，从而对其价格有促进作用。

实际来看，自2013年以来，整体存款准备金经历了三个下降阶段，观察其与螺纹钢价格指数的走势对比，观察到共有三次降准周期，其大致走势均有所背离，及降准带来螺纹指数的震荡下行/中枢下移。

1. 15年1月-16年5月

当时的宏观背景是国内面临CPI和PPI的双重下行压力，通缩迹象明显。而在当时经济增速明显放缓、产业结构调整压力、以及金融危机后，刺激政策逐渐退潮带来的叠加副作用影响下，整体国内商品的供需结构出现了明显的恶化，彼时钢铁行业正经历着去产能之前的暗黑时刻，严重过剩的产能导致螺纹钢价格指数一度跌破1500元/吨水平。当时的降准，更多是对2013年货币政策收紧以及金融去杠杆政策加强的纠偏，并未扭转当时产业供过于求的基本面格局。

2. 2018年2月-2020年2月

2018年中美贸易摩擦给国内经济带来了明显的利空影响，外贸出现了一定的不确定性，部分行业遭受了较大冲击；内需方面，居民债务高企和收入预期的下滑，也制约了消费复苏的发展，基建投资边际效果减弱、地产投资下行的压力加大，内忧外患之下，国内开启了又一轮货币宽松的进程；而17年以来金融去杠杆、治理影子银行，也给货币宽松提供了一定的政策空间。18年以来的钢铁产业，是在去产能之后，整体供应基本平稳，需求增速逐渐下滑，成本压力逐渐凸显的背景下运行的，整体面临着钢材供应小幅回升，需求边际走弱的压力，叠加疫情冲击，整体钢材价格的中枢也出现了逐渐下移的趋势，形成震荡下行的走势。

3.2021年7月至今

疫情后周期，经济复苏速度持续低于预期，中小企业PMI跌破50枯荣线，制造业压力凸显；同时房企资金承压，部分房企陷入经营困境，风险进一步扩大的概率增加，在此背景之下，出现了略超市场预期的全面连续降准。而与地产紧密相关的钢铁行业，此时已全面进入产能又一轮过剩的窗口，铁水产量持续回升，与房地产投资持续回落，在行政化限产逐渐退场之后，整体供需结构不均衡的影响开始显现，螺纹指数价格也由5000以上逐渐回落至3800附近。

总结三次降准周期，对于螺纹价格的影响整体来看仍然是负面的，其中政策的变动，更多是对经济弱势运行的托底，换个角度，也是对需求下行的确认，其滞后效果加强了工业品价格的负反馈，叠加三周期均为供应阶段性稳定甚至增产，供需弱势也增加了黑色整体的下行压力。

二、降息对于螺纹钢价格指数的影响

2019 年 8 月 16 日中国人民银行发布了第 15 号公告，公布了改革完善后的贷款市场报价利率 (LPR) 形成机制，增加了 5 年期以上报价，为银行长期限贷款定价提供参考。作为居民购房成本的5年期LPR，似乎对于钢材价格的扰动较为复杂。19年9月-20年5月，伴随着5年LPR下行，螺纹价格指数震荡下跌，而随着五年期LPR长达1年半的稳定实施，螺纹价格指数出现了明显的上涨，而在最后一轮下跌周期，整体螺纹价格指数也出现了中枢逐渐下移的情况。

总结来看，降息效果与降准如出一辙，大部分时间其运行方向较为一致，对于钢材需求弱势的确认，给出市场做空预期的信号。

三、黑色后续走势展望

进入12月，整体的交易逻辑仍然在于成材，而淡季背景下，终端需求的走弱确定性更高，在估值合理的背景下，交易实际需求走弱，库存常规累积，往往达不到彻底转势的目的。而确定其合理估值成为判断其走势的第一步，首先关注高炉利润，前期黑色小组文章分享，钢厂亏损在150-200附近，是年内减产的红线标准，而当前的利润水平下，华东高炉亏损90-110，华北高炉亏损140-160，华东平电盈利20-30，距离其减产压力估值的底部支撑，仍有30-50左右，如原料不走出崩盘的负反馈走势，下方估值下探的空间有限。

从库存的角度来看，根据市数据，螺纹上周累库拐点出现，如果确定进入累库周期，则累库时点较过去五年农历同期提前2-5周；而市场预计热卷本周也将出现累库拐点，较历史农历同期提前3-5周。盘面回调，已然消化累库时点的利空。估算累库幅度，目前螺纹产量同比减少8%，表观需求同比减少9.88%，线性外推下，整体累库压力仍然较小，而环比来看，22年12月螺纹表需为1088万吨，环比下降9.68%，踢除疫情影响，估算历年12月表需环比下降5%，考虑到12月需求或难以迎来明显修复，基本以季节性走弱为主，以此估算23年12月表需为1018万吨。以当前260万吨的周产量估算，12月整体累库仅有21万吨左右，以前期螺纹产量低位的250估算，整体去库18万吨。

总结目前黑色的基本面情况，供应环比回升的压力逐渐缓解，后续或进入产量弱稳状态，需求端季节性下滑，大概率不会有超预期的利多利空扰动，而库存可交易的点寥寥，整体矛盾仍然集中在本月几场经济会议对于24年的定调和预期的托底程度上，综合前文盘点的降准降息对于整体盘面的影响，如果政策预期能持续维持吹风而不落地，则可延续回调企稳短多至年前的策略，重点关注焦炭三轮博弈及铁矿补库带来的提振效果，强弱来看，05铁矿>05螺纹>05焦炭，也可关注05盘面利润的再度转负套利机会。如若年末弱现实超预期，催生政策提前落地，则整体黑色转势的概率更大，彼时或将迎来黑色行业又一轮负反馈的下行走势。