一、天然橡胶近期基本面回顾

今年的宏观预期仍在指引大部分工业品走势，而橡胶在RU09合约作为主力合约时仍被其特有的季节性回归逻辑压制，因此基本面与宏观情绪的好转未能及时反映至橡胶盘面走势。而进入九月后橡胶出现跟随性上涨与补涨，幅度大超市场预期。

图1：橡胶价格走势图

数据来源：Wind、Mysteel、永安期货研究院

供应端，开割季产区原料同比往年产量仍偏少，减产幅度可能在10-20%，因此月初降雨扰动收胶，乳胶补库需求带动原料价格上涨，后续需要关注上游利润回升、降雨减少后的产量预期变化。

图2：原料价格

数据来源：Wind、Mysteel、永安期货研究院

库存端，国内天然橡胶总库存高位去化，泰混高性价比优势凸显去库较快，而高价差下全乳去库受到抑制。港口情况，8-9月到港量明显减少且预计将延续至11月。而近期NR盘面涨停，中游贸易商购买大量的远期交割品，上游胶厂做出迅速缩利润的动作。预计后续到港量增加，年底季节性累库不变。

图3：库存数据

数据来源：Wind、Mysteel、永安期货研究院

需求端，半钢轮胎开工维持高位，出口市场表现给予生产较强支撑，轮胎库存储备相对低位，为厂家持续生产提供一定空间。全钢轮胎开工较上周微幅调整，开工相对稳定，综合订单支持，周内部分厂家发布新的上涨政策，幅度基本在2%以上。涨价通知刺激了下游代理商拿货意愿，预计节前会出现阶段性库存转移。终端仍需观察物流基建情况。

图4：月度产量与开工数据

数据来源：Wind、卓创、永安期货研究院

二、出口同比将持稳，环比或出现季节性回落

2023年轮胎出口市场表现亮眼，累计同比去年提升约12%，给予了生产开工较强支撑，亦为厂家主要的利润来源。相对来看半钢胎的强势更为明显，而中国轮胎行业的定位来说主要的优势在于全钢胎商用的成本较低，因此低成本的优势在半钢胎并不持久，在欧美的经济回暖后存在一定的回落预期。

图5：轮胎出口图

数据来源：海关总署、永安期货研究院

从出口流向的累计同比角度来看，非洲/欧洲/南美洲的增量显著，都达到了20%以上，而亚洲也增长了近12%，仅北美洲的同比下滑约16%。从可持续性的角度分析，非洲和东南亚的基建需求近年逐步提高，其可持续性显著，而欧洲则是受益于双反情绪的回转。较为不稳定的流向在于南美，但其占比有限，因此总体判断出口的增长是存在可持续性且相对稳定坚挺的。

全钢胎方面，主要的表现为非洲与南美相对较强，印证上述基建需求强劲的判断，后续可能南美存在不稳定性但不会有大的变化。

半钢胎角度，欧洲和南美的增量明显过强，在后续可能出现的欧美经济回暖的背景下，存在可回落的预期，因此增长不具有完全的确定性。

图6：轮胎出口图

数据来源：海关总署、永安期货研究院

综上所述，中国轮胎的出口同比强势具有支撑，但四季度出现季节性回落的可能性较高。着重关注南美洲与东南亚的轮胎需求，或能较早发现季节性回落的信号。

三、供应端分歧在于减产量能否在旺产季回补

今年的供应端的确有“故事”可讲。上游胶农的割胶积极性、胶厂的生产积极性、天气端厄尔尼诺现象，三重因素导致主产区的季节性减产，而后续产量能否回补仍待最旺产季验证。前两个因素可通过价格来调整的，盘面快速上涨后，原料、成品跟涨至高位，加工利润已明显转正，据悉几大胶厂也立刻做出了锁利润的动作，持续的高利润理论上会刺激出更多的产量，而NR盘面给予的交割利润也刺激出了更多的套利需求，出现远期到港量增加预期。

图7：加工利润；交割利润

数据来源：Wind、Mysteel、永安期货研究院

最后天气扰动对产量的实际影响得持续观测。上半年来看，泰国整体降雨量偏少影响了开割，三季度后泰北降雨量增加反而影响割胶，低利润叠加天气扰动，上游出现减产。按当前的产能情况来看，在利润回升后，仅凭短期天气扰动因素打破供需偏平衡状态的难度较高。

图8：泰国降雨量

数据来源：Wind、Mysteel、永安期货研究院

总结

上游方面的气候扰动仍存，整体产量的不确定性依旧较大，对于行情存在原料产量与成本价格的支撑，整体价格重心短时间内不会大幅回撤。

下游角度内需的表现不存在亮点，而出口方面短期的坚挺将持续，但根据其前期表现，判断总量存在季节性回落的可能性，因此整体需求仍存在季节性压力。

库存方面，浅色胶进入累库周期，而深色胶已在去库周期，NR的价格波动或将主要影响深色胶方面标胶和混合胶的库存比例，因此对应盘面存在期现正套的回归驱动。

根据近期资金在各品种的活跃表现，以及财政政策的表现方向来看，各商品重心上移的表现或继续轮动出现，但橡胶近期借调价乘风而起的热度或将告一段落，因此整体价格大概率会呈现偏弱震荡的局面。

综上所述，天然橡胶整体价格支撑显著，而下跌风险并存，总体将以偏弱震荡的表现为主，而品种间的价差变化或为中游交易的主流方向，建议短期内以NR为主的期现回归为主旋律，并同时关注下游利润的表现，以便随时对下跌风险作出反应。

风险点：

宏观角度仍存持续加息的风险，须留意欧美就业与通胀的变化；上游产区的天气扰动尚未结束，若持续或影响全年单产造成大幅波动的异常行情；根据目前的经济表现，国内政策或在四季度出现超预期，需要做好相对应的策略操作空间。