一、行情回顾

2023年，工业硅价格呈持续下行态势，主要因为下游需求拖累明显，工业硅库存持续高企，供应过剩压力持续加大。接下来，我们分时段对过去半年行情进行回顾。

1-2月是一个相对特殊的时间段，彼时国内尚未从疫情之中完全恢复，又经历了春节期间的季节性因素影响，工业硅供需总体呈现偏弱的情况。不过，这段时间市场普遍预期在疫情管控放开后经济将迎来好转，这使得期现货价格均表现较为坚挺，且期货对现货呈高升水状态。在期货大幅升水期间，部分期现商抓住正套机会，使得盘面压力加大，同时对现货有较强托底作用。进入3月，需求偏弱的局面未能得到改善，市场预期也逐渐走弱，期货开启快速下行的行情，而现货端受下游采购减少影响，价格亦持续下行。4月，除多晶硅行业需求维持增长外，铝合金、有机硅、出口各方面均表现弱势，特别是有机硅企业在亏损压力下开启轮换检修，行业开工率下滑对工业硅需求拖累明显，工业硅价格进一步探底。5月，下游需求仍未有好转迹象，即使进入平水期电价下调，四川地区硅厂因硅价低迷，亏损压力较大，开工动力依然不足。6月，西南丰水期到来，但因行情低迷西南硅厂开工大幅低于往年，并且此前对工业硅需求有较强拉动作用的多晶硅，其价格也跌至行业成本线附近，使得市场总体悲观。在新疆大厂减产消息报道后，工业硅期货价格迎来一轮反弹，不过下游实际需求依然弱势，现货价格表现相对低迷。

二、价格影响因素分析

1、供应：产能延续增长，开工显著下滑

2023年以来，工业硅产能延续增加态势，据百川盈孚统数据，截止2023年5月，我国工业硅产能达647万吨，较2022年底的631万吨增长2.6%。不过，受行情低迷影响，工业硅月度产量在2023年3月创下年内高点之后便逐渐下滑。从前5个月产量来看，国内工业硅产产量依然保持增长。据SMM数据，2023年1-5月，我国工业硅产量143.12万吨，较2022年同期增长8%。

2023年下半年，工业硅产能还将继续增加，前期部分在建产能将陆续建成投产，年内预计新增项目包括合盛硅业、新安股份、东方希望、协鑫、特变电工等，主要以上下游一体化产能为主，不过目前来看，部分项目投产或有所推迟。从规划来看，2023年下半年还将有约140万吨工业硅产能投产，这将使得工业硅过剩压力加大，行业开工率或进一步承压。我们已观察到自5月开始，全国工业硅月度产量已低于2022年同期，且西南丰水期来临之际西南厂家开炉缓慢，产能利用率仍有承压趋势。

2、需求：总体维持增长，结构性过剩压力显著

从2023年上半年的需求情况看，多晶硅需求延续快速增长态势，而有机硅则在亏损压力之下持续减产，铝合金表现略超预期，出口则显著回落。下半年，多晶硅新增产能仍将继续释放，尽管多晶硅价格已出现大幅下跌，但多晶硅需求仍将是工业硅需求的主要拉动力；有机硅产能规划较多，但行业面临需求萎缩局面，产能投放或进一步压低产能利用率，使得有机硅需求仍然低迷；铝合金在新能源汽车的发展带动下，需求有望保持小幅增长态势；出口端在海外经济下行压力之下，或继续承压。总的来说，2023年下半年，工业硅需求主要拉动力仍然是多晶硅，其他部分亮点有限，这将使得工业硅需求总体增速放缓。

2.1多晶硅需求延续增长

2023年上半年，随着前期多晶硅投产产能的爬坡以及新增产能的投产，多晶硅也逐渐从短缺转向过剩，多晶硅价格迎来较大幅度下跌。据SMM统计，2023年4月，国内多晶硅产能达到了128.5万吨，相较2022年同期增长79.7%。产量方面，2023年1-5月，我国多晶硅产量54.4万吨，同比增长91.8%。

尽管下半年还有近百万吨的多晶硅产能预计将投产，但从光伏装机需求来看，多晶硅已处于显著过剩阶段，在今年年初我们就已有计算，2023年全球光伏装机的中性预估在350GW左右，但在新增产能贡献下，预计国内今年将有150万吨多晶硅产出，可以满足460GW的装机需求，这将使得多晶硅供应过剩压力持续加大，从而压制多晶硅企业的开工率。

尽管如此，我们我们预计2023年下半年多晶硅产量将继续增加，给工业硅带来显著需求增长。

2.2有机硅表现低迷，行业开工承压

2023年上半年，有机硅行业整体承压运行。在年初疫情管控放开后，有机硅企业一度加大开工，但随着市场需求表现持续低迷，有机硅库存积累，相关企业亏损压力的加大，有机硅企业普遍降负生产，对工业硅需求显著减弱。

由于有机硅行业主要使用Si4210牌号，这也使得Si4210价格在今年上半年跌幅大于Si5530，Si4210结构性过剩压力更为显著。

从产量来看，据SMM数据，2023年5月我国有机硅DMC产量16.63万吨，同比减少1.8%，2023年1-5月累计产量83.51万吨，较去年同期增长16.0%。因此，尽管我们看到有机硅行业面临亏损压力，但有机硅行业产出整体依然保持增长。有机硅行业的亏损压力更多是来源于供应过剩，2022年国内有机硅产能增加了77.5万吨至265万吨，而2023年有机硅需求增长显著放缓，过去增加的产能成为了有机硅企业的拖累，有机硅企业产能利用率出现显著下滑。

根据ACMI/SAGSI统计，2023年合计还将有185万吨/年单体产能投产。不过在当前生产持续亏损的局面之下，企业投产动力或大幅减弱，我们预计截止2023年底实际投产落地的产能或不足百万吨。

总体来看，有机硅对工业硅需求保持增长，但受其下游地产、电子终端消费疲软的拖累，有机硅需求增速或大大不及预期，这或使得Si4210结构性过剩压力持续。

2.3铝合金超预期增长

2023年上半年，铝合金行业表现总体向好，铝合金价格虽有一定幅度回落，但行业总体保持微利状态，行业开工率持稳。受去年上海疫情下的低基数影响，铝合金产量同比增长显著，国家统计局数据显示，2023年5月，我国铝合金产量120.7万吨，同比增长17.5%，2023年1-5月，我国铝合金累积产量535.9万吨，同比增长18.7%。

预计2023年下半年铝合金行业将继续保持平稳增长态势。尽管我们看到汽车产销增长有所放缓，但当前新能源汽车发展迅速，且新能源汽车单车用铝量持续提升，将推动铝合金整体需求持续增长，铝合金对工业硅需求将带来正向拉动作用。

2.4海外需求下行，出口显著回落

2023年，海外经济显著降温，各国对工业硅的需求也显著下滑，工业硅出口量价齐跌。海关数据显示，2023年1-5月工业硅出口量为24.05万吨，较2021年同期下降14.2%。

当前海外工业硅需求下滑对应着海外经济的走弱，自2022年4季度以来，全球制造业PMI持续低于荣枯线以下，制造业的疲软给大宗商品需求带来拖累。当前，海外仍处于政策收缩期，美联储自2022年3月开启加息，随后加息幅度持续加大，当前联邦基金利率已处于5.00%-5.25%的高位区间，而欧央行也持续跟进加息，在美联储政策溢出效应影响下，海外各国利率总体加息至高位。此外，在疫情期间的大量财政刺激后，各国的财政支持力度也逐渐减弱，使得经济显著降温。当前市场预计美联储年内还有两次加息，联邦基金利率将升至5.50%-5.75%的高位，将进一步对信贷带来压制，从而影响经济活力，市场对经济衰退的担忧仍存。

在需求承压的情况下，我们预计，2023年下半年工业硅出口或仍趋于下行，全年出口量将跌至近十年来最低水平至57万吨左右。

3、原料与成本：宏观需求负反馈效应明显

2023年，工业硅成本持续下行。一方面，因宏观需求下行，需求的负反馈持续向上传导，拖累各大宗商品需求，带动商品价格普遍下调。另一方面，疫情影响消除，俄乌冲突对供应链的扰动也持续减弱，全球供应链趋于稳定，原油等能源价格高位回落，带动工业硅原料中的煤、石油焦、电极等相关产品降价。当前，国际油价仍呈持续下行趋势，煤炭价格也有较大幅度的下跌，我们预计工业硅原料价格还有降价空间，这将使得工业硅成本支撑持续减弱。

4、库存：被动补库阶段或将持续

2023年以来，工业硅库存总体呈高位震荡状态，截止2023年6月底，工业硅社会库存与工厂库存共计28.3万吨，较去年同期增长逾60%，尽管存在库存统计口径调整的因素，但与往年相比，今年上半年本应出现的季节性去库并未发生，反而是库存还有进一步积累迹象，充分显示出需求的疲软。并未显示大幅增长，但与去年同期相比却大幅增长，这是因为本应在往年发生的季节性去库并没有出现。

从库存周期的角度来看，当前工业硅生产利润承压，库存高位尚未去化，部分厂家减产应对，工业硅正处于被动补库阶段，将给工业硅价格带来较强的压制力量，只有当库存下降到合理水平，工业下一轮库存周期才有望启动。关于工业硅库存周期，详细内容可参见我们前期文章“总量与品种库存周期视角下，工业硅价格展望”。

三、走出周期底部尚需时日

供需方面，下半年工业硅仍将有供应增量释放，使得工业硅供应能力再上一个台阶，同时在多晶硅产能投产之下，需求将更加依赖于多晶硅行业的拉动，而有机硅和铝合金对需求的扰动或相对减弱。不过，在宏观经济整体偏弱的情况下，有机硅行业对工业硅需求增长放缓，并且出口端拖累效应或还将持续，这使得工业硅下半年需求或维持疲软状态。下半年，考虑到成本进一步回落趋势，工业硅企业盈利情况或在库存去化之后小幅修复，但工业硅绝对价格上行空间仍相对有限。

从周期的角度观察，我们预计当前工业硅行业仍将处于行业周期底部，下一轮景气区间的到来需要宏观环境好转。从库存周期角度来看，最早或需要等到今年底工业硅才将逐步走出库存周期底部。因此产业链的各个环节的企业在周期底部都必然会经历阵痛，需要耐心度过周期底部，跨越这漫长的季节。